共达电声:吸收合并持续推进,终端市场爆发式增长

拟吸收合并万魔声学,万魔声学品牌占有率持续提升
    2018年11月公司公告了《吸收合并万魔声学科技有限公司暨关联交易预案》,共达电声拟通过向万魔声学全体股东非公开发行股份的方式收购万魔声学100%股权,从而实现对万魔声学实施吸收合并。近日,公司公告对《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》进行了相关回复,吸收合并仍在持续推进过程中。根据ZOL中关村互联网消费中心提供的耳机品牌占有率情况(更新至2019年12月4日)显示,目前1MORE的品牌占有率高达15.5%,排名第一,,而2019年4月,1MORE的品牌占有率只是10%,万魔声学自有品牌产品的品牌占有率在持续提升中。
    TWS耳机市场火爆,公司业务有望实现快速发展
    Counterpoint调研机构数据指出,2019年二季度全球TWS耳机出货量为2700万副,相比一季度1750万副环比增长约54%,2019年上半年出货量为4450万副,超过2018年全年出货量。根据智研咨询发布的数据显示TWS耳机2020年市场规模将达110.42亿美元,2017-2020年的复合增速高达76.7%。万魔声学ODM业务主要客户是小米、华为,随着高通、恒玄、华为、络达等厂商不断推出自己的解决方案,使得非苹果TWS耳机的连接性问题也得以实现很好的解决,非苹果TWS耳机有望迎来高速增长,假设公司《吸收合并万魔声学科技有限公司暨关联交易预案》能够成功,在ODM业务模块未来将持续受益于安卓阵营TWS耳机的渗透。
    投资建议
    如果不考虑吸收合并,我们预计2019-2021年公司营收为9.66亿元、11.59亿元、13.33亿元,对应EPS分别为0.08元、0.12元、0.14元。如果考虑到吸收合并时,根据《共达电声吸收合并万魔声学科技有限公司暨关联交易报告书(草案)》,若本次吸收合并于2020年实施完毕,则业绩补偿期间为2020 年至2022年三个完整的会计年度,2020 年度、2021 年度和2022 年度实现的合并报表范围扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别不低于22,000 万元、28,500 万元、35,700 万元。假设2020年吸收合并能够实施完毕,我们预计2020-2022年共达电声归母净利润约为26247.36万元、33456.25万元、41151.88万元。吸收合并完成后公司股本数约为92491万股,预计2020-2022年公司备考EPS分别为0.28元、0.36元、0.44元。参考申万电子制造指数过去5年PE(TTM)平均值约为50倍,区间在22倍~100倍之间,考虑到公司所处业务的成长性,我们给与公司2020年60倍PE,目标价16.80元,首次覆盖,给予“买入”评级。
    风险提示
    吸收合并失败风险:若公司吸收合并万魔声学失败,导致业绩不及预期。 TWS耳机市场竞争加剧进而导致公司收入不达预期的风险。 宏观经济下滑,系统性风险。公司处于电子制造行业,与宏观经济有正相关性,中美贸易摩擦加剧可能对公司所处产业链产生负面影响,进而影响公司的收入增长。

太极股份:长江数据纳入中电太极,CETC与中电太极资源整合加速

事件。根据中电太极集团公众号消息:长江数据无偿划转工作交接会在武汉召开。会议宣布,长江数据正式纳入中电太极,并宣读了长江数据新一届领导任命决议。中电太极副总经理谭景信,电科国际副总经理潘正钢,长江数据新老班子成员及全体中层干部和党员参加了会议。中电科长江数据正式划转中电太极。近日,中电科长江数据无偿划转至中电太极,并宣读新一届领导任命决议。会上宣布任命吕翊(股份公司)为执行董事,王晶(股份公司)为经理兼法人代表,李剑(股份公司)为常务副总,李翔(中电太极)为监事,任期三年。中电科长江数据是智慧解决方案提供商、系统集成业务服务商,为政府和企业客户提供完善、创新、一流的服务。
    中电科与中电太极的资源整合明显加速。本次中电科体系内部的资源整合,是继2019年初普华基础软件业务管理划归中电太极,2019年11月上市公司太极股份控股权无偿划转至中电太极后,中电科旗下又一子公司长江数据于2019年12月5日无偿划转给中电太极。通过一系列的资源整合,中电科、中电太极平台、中电太极下属单位的管理层级和管理关系将会更加理顺,有利于实现中国电科在基础设施、智能应用与服务自主可控产业体系的统筹整合,促进国有资产保值增值。
    中电太极集团明确定位,打造成为我国自主可控领域排头兵。中国电科是在原信息产业部直属电子研究院所和高科技企业基础上组建而成的国有重要骨干企业,由国务院国有资产监督管理委员会全资控股,是中央直接管理的十大军工集团之一。根据十五所官网,中国电科组建中电太极子集团,力争将太极子集团打造成为我国“自主可控领域的排头兵、软件与信息服务业的旗手和信息系统总体的主力军”,支撑集团公司实现“世界一流创新型领军企业”的战略目标。
    维持“买入”评级。预计2019-2021年归母净利润为3.80亿元、5.76亿元、8.53亿元,年复合增速为39.2%。
    风险提示:中电科与太极的整合不达预期、系统集成业务增速放缓、创新业务不达预期。

恒为科技:网络可视化龙头中标移动大单,跨越拐点成长可期

事项:
    据采招网信息,12月 5日恒为科技中标“中国移动 2019年至 2020年汇聚分流设备集中采购项目” ,标段 1为第三中标候选人,投标报价 4018万元(不含税),中标份额 20%,中标单价 41001元/台;标段 2为第三中标候选人,投标报价3878万元(不含税),中标份额 20%,中标单价 46800元/台;标段 3为第二中标候选人,投标报价 1.72亿元(不含税),中标份额 30%。
    国信计算机观点:
    1)公司三个标段合计中标金额为 6749.74万元,占比 2018年营业收入的 15.65%,有望对公司业绩产生重要影响。前三季度业绩表现不佳,此次中标有望奠定四季度业绩回暖的基础。
    2)恒为科技是国内领先的网络可视化和嵌入式计算厂商。恒为科技是国内网络可视化行业的龙头厂商之一,同时也发展了嵌入式计算的相关业务。网络可视化是网络空间里的摄像头,通过网络流量的采集与深度检测技术,实现对网络的监测、识别、等多种功能。目前主要应用场景在政府和运营商。恒为网络可视化业务占比达到 84%,近五年复合增速达到 29.9%,保持高增长态势。
    3)2019年为业绩小年,未来持续高增长可期,竞争格局稳定。公司近五年营收复合增速达到 28.7%,公司扣非归母净利润近五年复合增速为 30.9%,18年利润增速为 39.07%,业绩呈现高景气。19年前三季度业绩下滑,主要是运营商订单有所推迟,预计 20年订单将充分释放。网络可视化各公司产业链位置有所差异,导致一些财务指标不同。从恒为科技、中新赛克、迪普科技的网络可视化业务来看,各公司保持相对稳定的比例,显示竞争格局稳定。恒为毛利率较低,而人均指标较高,主要是因为公司面向集成商销售,而非直面客户。产品标准化程度较高,让利一部分给集成商,且公司整体人员较少。
    4)网络可视化业务长期逻辑不变,自主可控推动嵌入式计算业务。根据赛迪顾问的,18年我国网络可视化市场约为 200亿,持续高增长。网络升级、流量爆发对硬件设备的网络端口提出了更高的要求,也驱动网络可视化设备的升级和新增。目前我国骨干网正在向超 100G 升级,固网千兆宽带开始商用,数据中心持续高增长,5G 未来将带来流量新一轮爆发,均会带来网络可视化行业的持续增长。嵌入式计算方面,恒为积极参与自主可控的建设,目前业务体量较小,有望持续高增长。
    预计 2019年为公司业绩低点,2020年随着政府对信息安全投入加大,以及网络端口不断扩容,公司订单将出现反弹。
    预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 1.17/1.64/2.24亿元,利润年增速分别为 11.5%/39.5%/36.7%,摊薄EPS=0.58/0.81/1.10元,对应 PE 分别为 36/26/19x,首次给予“增持”评级。

中航电子:剥离宝成仪表亏损资产,增强公司盈利能力

核心观点
    剥离低效益亏损资产,提升公司盈利能力。根据公告,中航电子拟转让宝成仪表100%股权给中航机载系统有限公司,同时将截至2019年11月30日尚未投入高精度航姿系统产业化项目的后续募集资金共计1.14亿元(该项目实施主体为宝成仪表),永久补充流动资金用于公司日常经营活动。标的公司宝成仪表主要从事惯性导航系统及其元器件和传感器的研制生产。标的股权的转让价款为4.82亿元,机载系统公司需在协议生效后5个工作日内,以及工商变更登记完成后30个工作日内分别支付股权转让款的50%。
    按标的18年业绩测算,若置换成功公司全年净利润将减亏1.21亿元。根据公告,本次交易资产宝成仪表18年营收4.74亿元,净利润为-1.21亿元;19年前三季度营收3.63亿元,净利润-0.59亿元。若按18年业绩测算,公司全年归母净利润将增厚约1.21亿元,相比18年4.79亿元的基数提升25.3%。本次剥离有利于进一步优化中航电子内部资产结构,增强公司盈利能力,促进公司可持续发展。
    单机价值量提升叠加装机量提升,航电产业空间大,公司有望迎来快速发展。
    一代平台多代航电,现代飞机单机航电价值量提升(客机成本占比15%,军机20%~50%)。军、民用飞机需求量庞大:(1)军用:装备升级换代提速,预计未来十年航电新装和改装市场空间近3000亿元。(2)民用:未来20年我国民用航电市场有望超万亿。公司作为国内航电龙头,技术积累深厚,竞争优势突出,军民业务协同发展下有望迎来快速发展。除航空机载板块资源整合的持续推进外,公司作为航电平台托管了5家实力强、体量大的研究所,系统内部的资源整合值得关注。
    财务预测与投资建议
    我们预测公司19-21年EPS为0.31、0.39元、0.43元,参照可比公司19年的53倍估值,对应目标价16.43元,维持“增持”评级。
    风险提示
    科研院所改制进展低于预期:订单和收入确认不及预期;应收账款较高。

永太科技:子公司获得GMP认证,公司经营进入快车道

1、公司医药产业链垂直一体化优势明显,助力公司经营进入快车道。
    公司在医药板块打造充中间体至原料药至制剂的垂直一体化产业链,通过收购原料药平台浙江手心、制剂平台佛山手心和滨海美康,并建设原料药平台永太手心和制剂平台永太药业,有益于公司产品系列的全流程打通,国内带量采购模式下药企的成本控制能力较为关键,化工医药全流程一体化的成本优势强于传统的制药企业。公司医药板块子公司相继获得美国ANDA及国内药品GMP认证,未来还将有多个药品会通过ANDA认证,助力公司经营进入快车道。
    2、公司今年业绩迎来拐点,内生外延双轮驱动战略稳步推进。
    农药中间体销量快速增长,新增中间体产能逐步贡献利润,及之前亏损子公司扭亏为盈,多重因素叠加推动公司业绩在2019年迎来拐点。公司的含氟中间体凭借其在下游产品中体现的优良特性而应用广泛,与下游的德国默克、巴斯夫、拜耳等客户建立了稳定的合作关系,随着公司新产能的不断释放,传统内生产品中间体订单逐步增加;公司通过收购在农药和医药业务板块打造从中间体至原料药至制剂的垂直一体化产业链,未来协同发展的良好效应将逐步显现。
    3、多个项目陆续投产保障公司未来成长。
    公司持续的资本开支确保公司未来的成长,多个项目陆续投产确保公司发展进入快车道,双氟磺酰亚胺锂500吨产能等项目即将投产,临海在建的永太手心及规划的内蒙乌海精细化工基地均是公司现有产品的扩能和提升,将成为未来三年的主要增长点。
    4、维持“强烈推荐-A”评级。
    预计公司2019-2021年净利润为4.7亿/6.72亿/8.55亿元,对应PE分别为17.6/12.3/9.7倍,扣非归母净利润为4.03亿/5.94亿/7.73亿元,对应PE分别为20.4/14/10.7倍,维持“强烈推荐-A”评级。
    风险提示:产品销量不及预期、收购资产盈利情况低于预期、在建项目进度低于预期。

广州酒家:品牌运营方食尚国味增资陶陶居,混改引入市场化机制

2019年 12月 4日晚,公司公告与食尚国味、尹江波签署了《合作框架协议》。食尚国味和尹江波及其实际控制的、使用 “陶陶居”注册商标经营餐馆的经营主体(以下简称合作方)拟以现金及资产出资方式对陶陶居公司增资。增资完成后,上市公司仍持有陶陶居公司约 55%股权且为控股股东及实际控制人,合作方合计持有陶陶居公司约 45%股权。
    同时协议指出在符合陶陶居公司战略发展要求的情况下,各方均同意引入其他战略投资者或团队持股,且股权变更完成后公司仍为陶陶居公司的实际控制人。
    食尚国味为陶陶居品牌实际运营方,预计后续餐饮部分将与食品业务协同。广州市食尚国味饮食管理有限公司成立于 2010年 4月,注册资本 1154万元,董事长尹江波为实际控制人,持有 57.83%的股权。此前广州酒家收购陶陶居对价为 2亿元,如果按此价值我们预计此次增资价值约 1.6亿元。食尚国味集团始创于 1998年,现集团旗下有山东老家、陶陶居、滋粥楼小馆、方盒、燕语茶业、东源堂国医馆等十余个品牌,分布在广东、山东、福建、四川等多个省份。2015年 7月,食尚国味以 279.11万元竞拍下陶陶居品牌使用权并开始扩张。目前食尚国味官网显示陶陶居餐饮门店分布在广州(11家)、深圳(3家)、厦门(1家),上海店即将营业。陶陶居广州门店大众点评显示人均基本在 90-105元之间(不含金牌店和高端店),而广州酒家人均在 110-130元之间,两者价格带互相连接,预计后续两品牌将有差异性地协同发展。而食尚国味作为品牌运营方,已有异地输出的成功先例,对广州酒家的品牌形象输出有积极作用。公司餐饮树品牌,食品扩规模的战略下,餐饮品牌异地复制可以在当地树立品牌根基,对于食品业务走出广州和广东具有长期积极影响。
    公司今年月饼在行业承压下保持稳定增长,速冻及其他食品增长超预期。前三季度公司月饼系列产品实现营收 10.63亿元,同比+16.55%,中秋错期使得营收增长较快,但考虑到今年有陶陶居并表影响,预计全年月饼系列产品整体增速在 10%以上(内生部分个位数增长)。Q3单季度速冻营收 1.39亿元,同比增长 51.15%,较 Q2均有显著提升,预计粮丰园对该部分业务有产能增量贡献,公司后续仍有新速冻产能投放,叠加明年梅州工厂建成投产,速冻的规模存在持续增长。
    盈利预测与投资建议:维持盈利预测,预计 19-21年实现归母净利润 4.28/5.68/7.37亿元,对应 EPS 为 1.06/1.41/1.82元,PE 分别为 28/21/16倍,随着明年湘潭和梅州工厂的陆续投入,我们继续看好产能释放周期带来的增长,维持买入评级。
    风险提示:工厂建设进度不及预期;食品安全风险等

中信出版:组织效率与体制机制沉淀多环节竞争优势,品类扩张推动持续增长

公司的核心优势是,通过组织效率与体制机制树立了多环节的竞争壁垒,将归属于个人的创意出品能力,沉淀为公司的生产能力、运营效率和品牌认知。公司通过“举手制”将出品策划开放成社会化的出版平台,本质上形成了工业化的生产体系,提高人效、解决产能瓶颈,使优秀的出版人能够分享“中信出版”的品牌价值和企业价值。扁平化管理、市场化机制使公司在规模扩大后仍保持效率和创造力。目前中信出版已裂变形成30余个不同的出版人平台,主要涵盖经管、社科和少儿等多个类别。公司经管类图书龙头地位稳固,2018年实体书店和线上书店码洋占有率分别为20.08%和15.30%;少儿类图书突破式发展,2016-2018年销售码洋复合增速达86.94%。
    少儿领域高成长性的背后,是公司出版机制下形成的跨品类复制能力。公司在上游拥有丰富的资源储备,并建立了优质内容的发掘和甄选体系,已先后与超过 11,000 位国际国内的优秀作者建立了合作关系,拥有2464种优质版权储备。通过极强的产品力和强大的协作网络,对市场热点进行快速响应,形成“定义社会议题的能力”。在下游渠道方面,公司构建了立体化全渠道体系,在过去线上价格战激励的情况下仍保持了毛利率的基本稳定,具有较强的下游议价能力。公司成体系化的出品方法论之下,年出版新书数量持续增长,2018年经管、社科和少儿三大品类新书品种分别达301、412和421,年新书品种已达1300种以上。多品类、多数量与多元化内容,能够增加对上下游的议价能力,降低对单一品类、作者和作品的依赖。
    精细化的运营和库存/应收账款管理是公司高ROE的核心,具备极高的运营效率。公司拥有更低的库存库龄和更严格的计提方式,1年以内的库存商品占比为80%,渠道每日动态反馈出货情况并由编辑调整策略,避免有害库存形成。此外,公司账期及回款政策较为严谨,回款能力强,且直销模式占比较高,因此应收账款周转效率突出。因此,在出版品种更多的情况下,公司资产周转率仍处于较高水平。我们看好中信出版在未来集中度的提升,预计品类扩张和效率提升将带动公司维持较快增长。
    财务预测与投资建议
    预计公司2019-2021年归母净利润分别为2.53、3.04和3.62亿元。采用绝对估值法的结果,给予目标价49.02元,目标市值93.22亿元,对应2020年PE 31x,首次覆盖并给予“增持”评级。
    风险提示:政策监管风险、行业竞争风险、电子阅读对纸质图书冲击的风险。

胜宏科技:业绩拐点向上,新一轮成长周期

1、近 5年营收 CAGR 超 32%,彰显业务和管理能力。 胜宏科技产值居国内 PCB 公司第 6,全球第 36名,管理水平优秀。
    2014-2018年公司营收从 10.87亿元增长至 33.04亿元,复合年均增速超过 32%。公司主要产品为双面板、多层板(含 HDI)等,产品广泛用于计算机、 通信、消费电子、汽车、 LED、工业控制等领域。
    2、 PCB 行业景气度提升,产能向中国大陆加速转移。 Prismark预计 2019-2024年全球 PCB 产值将从 658亿美元增长到 763亿美元。在行业景气度继续上行的同时,中国大陆 PCB 占比提升最快,从 2011年的 14%上升到了 2018年的 23%。内资 PCB 积极扩产,自动化水平提升,竞争力显著增强, 全球 PCB 产能正在向中国大陆加速转移,胜宏科技是其中杰出代表。
    3、 19Q3逐步满产,业绩拐点向上,迎新一轮成长周期。 下游行业景气度好转,带动 2020年半导体产值正增长,趋势有望传导到 PCB。公司亦在各领域不断努力开拓新客户,显卡、服务器、汽车、智能家居等多领域将持续增长。 19Q3公司 HDI 一期投产,原有产能利用率迅速提升, 9月已基本满产。 HDI 一期Q3产能爬升单季度亏损,预计 Q4有望打平甚至产生收益。从18H2到 19H1,公司经历了近一年调整后,业绩开始新一轮成长。
    4、 HDI 二期和六厂 2020年投产,百亿产值稳步迈进,人均产出持续提升。 公司 8月份新开 HDI 一期产线,明年将有 HDI 二期和六厂(通讯板)投产,逐步贡献新增量。新建智慧工厂自动化水平高,居全球领先地位, 人均效益和盈利水平持续提升。
    5、 投资建议:我们看好 PCB 行业景气度提升,短中期来看,公司 19Q3业务开始拐点向上;长期来看,随着自动化水平和产品结构提升,盈利能力进一步增强,业绩和估值有望双升。我们预 计 公 司 2019/2020/2021年 归 母 净 利 润 分 别 为5.01/6.53/8.52亿 元 , 当 前 股 价 对 应 PE 分 别 为22.71/17.43/13.36倍,被大幅低估,维持“ 强烈推荐” 评级。
    风险提示: 原材料价格波动,汇率风险,下游需求不及预期,人工成本上升, 贸易战影响海外业务等。

星网锐捷:中标中移动高端路由及交换机集采

产品能力提升驱动公司中标中移动高端路由及交换机集采
    中国移动采购与招标网于12月5日公布中移动2019年至2020年高端路由器和高端交换机集中采购中标候选人名单,星网锐捷控股子公司锐捷网络为标包五和标包六中标候选人,中标份额分别为70%(标包五)和30%(标包六)。我们认为本次中标验证了公司产品能力提升以及由此带动的在运营商市场的突破,我们看好公司在5G云化趋势下的成长机遇,我们预计公司19~21年EPS分别为1.21/1.51/1.85元,维持目标价36.30~38.72元,维持“买入”评级。
    中标中国移动高端路由及交换机集采,突破运营商高端产品市场
    中国移动于今年8月30日启动2019年至2020年高端路由器和高端交换机集中采购招标,共涉及6个标包。12月5日,中国移动公布除标包一和标包四之外其余标包的中标结果,星网锐捷控股子公司锐捷网络以70%份额中标标包五,不含税投标总价为2.01亿;以30%份额中标标包六,不含税投标总价为1.91亿元。我们认为公司中标中国移动高端路由器和交换机产品验证了公司产品能力提升并由此带动下向运营商高端市场拓展的逻辑。
    持续研发投入逐渐开花结果,产品组合持续优化
    我们认为产品能力和销售能力是网络设备厂商体现竞争优势的关键所在,公司以持续的研发投入驱动产品迭代,2016~2018年间公司研发费用复合增速达到19.5%。2019年上海MWC大会上,公司展示了面向下一代网络的核心产品--400G交换机(400G核心交换机RG-N18018-CX),体现了公司在高端产品领域的突破,有望驱动公司产品组合逐渐从中低档向中高端升级。
    CT向IT演进带来网络设备新机遇,自主可控有望打造新增长极
    我们认为随着5G的来到,CT向IT演进将加速,同时云计算的发展有望带来对于网络设备需求的持续提升。控股子公司锐捷网络持续扎根行业,赢得众多客户认可,产品与解决方案的竞争力不断得到提升,数据中心交换机在阿里巴巴、腾讯、今日头条和美团等互联网企业得到规模应用。除此以外,星网锐捷在新产品方面推出了采用龙芯、兆芯等国产化芯片的安全可控的国产化云桌面解决方案,有望实现在自主可控相关市场的突破,打造新成长极。
    投资建议
    我们看好公司在5G云化趋势下的成长机遇,我们预计公司19~21年EPS分别为1.21/1.51/1.85元,维持目标价36.30~38.72元,维持“买入”评级。
    风险提示:网络设备行业竞争加剧;公司新产品市场拓展不及预期;自主可控进程不及预期。

中炬高新:宝能与美味鲜合力不断释放,长期继续看好

我们关于中炬高新的核心看法:长期继续看好,宝能和美味鲜将不断形成合力,未来在宝能管理赋能、美味鲜有效优化的背景下中炬高新核心调味品业务有望重回收入20%增长,利润30%以上增长快车道。主要理由如下:
    一、少数股东权益收不回来影响不大,未来逐步通过各种方式减少影响。
    二、销售未来会加速,宝能向美味鲜输出管理能力,酱油的收入增速有望重新回到15-20%增长!我们认为公司在销售上有改变,并开始解决,我们非常期待未来半年公司的销售收入特别是酱油的销售收入增速加快。厨邦酱油在餐饮,省外非核心区域(福建广西海南浙江)以外都有很多区域可以扩张。
    另外公司苦心开发近一年半的餐饮渠道有望在未来两年有所突破,主要是核心区域的餐饮市场。要明确一点宝能是对目前的美味鲜有正向赋能作用的,这点非常关键。
    三、未来公司有望通过人员调整组织架构优化,更好的优化成本和费用,使得利润率提升的空间和概率都提高。
    我们基于对公司基本面的发展趋势不断向好的判断,宝能对公司的持续赋能,全新激励制度出台以及公司半年报、三季报展现出的公司发展前景,继续看好中炬高新。
    公司公告了公司新的激励制度,同时公司三季报显示美味鲜业绩继续稳健增长,中炬高新毛利率略升,费用率变化不大
    美味鲜销售体系不会被破坏,只会被不断优化。新激励制度注重对收入的考核、对中层骨干的奖金分配、对超额奖励的制定上,有利于提升公司整体战斗力。我们认为:全新的激励制度是宝能为中炬高新带来的强大动能,考核指标上的变化有望打开公司收入的增长通道,同时有望助力公司的销售毛利率持续提高。
    盈利预测与估值
    预计中炬高新19/20/21年纯调味品收入为46.8/57.3/70.8亿元,调味品部分净利润为8.1/10.6/13.7亿元,对应纯调味品部分EPS为1.02/1.33/1.72元/股。给予2020年调味品35倍估值,纯调味品部分目标价为46.6元,考虑地产市值为60亿元,总市值看到430亿,对应公司目标价为54元,“买入”评级。
    风险提示:激励成效不显著风险,房地产业务风险,市场风险,原材料价格波动风险,食品安全风险。

上汽集团:三季度自主销量转正,盈利环比改善获验证,符合市场预期

事件:公司公布2019年三季报,实现营业总收入5853.4亿元,同比下降13.2%,实现归母净利润207.9亿元,同比下降24.9%,扣非归母净利润188.2亿元,同比下降25.7%,符合市场预期。
    2019Q3销量改善,集团营收利润跌幅收窄,联营合营企业投资收益同比转正。2019Q3公司单季度实现营收2090.5亿元,环比改善19%,同比跌幅收窄至-0.4%;实现归母净利润70.3亿元,环比改善27%,同比跌幅收窄至-19.1%,符合市场此前对集团度过二季度最差时点后三季度以及后续逐季回暖的预期。Q3集团整体产/销同比下降4.8%/9.1%,环比跌幅大幅收窄,其中较行业整体产量同比-6.5%增速有改善,销量较行业-5.9%的增速略弱,但较二季度改善。2019Q3联营合营企业贡献投资收益62.8亿元,同比增长4.5%,系去年同期低基数叠加三季度环比回暖,旗下合资品牌盈利同比增速先行转正。
    自主品牌企稳回升,大众稳健增长,整体环比改善趋势明显。①上汽大众2019Q3销量同比下降4.63%,凭借德系品牌强产品力表现优于行业,主要系全新桑塔纳销量同比增长36%,去年四季度上市途岳贡献增量。2019Q3上汽大众平均折扣率环比回收1.49pct至8.4%%,终端价格稳中有增盈利稳健。②上汽通用销量同比下降19.14%仍有压力,但其中Q3别克英朗GT/新君威/雪佛兰科鲁兹同比增速-1%/3%/47%相对稳健,别克GL8竞争优势明显贡献增量。当前上汽通用终端折扣率绝对值仍维持较高水平,Q3别克/凯迪拉克折扣率环比减少1.54/1.64pct至12.09%/14.82%,雪佛兰折扣率小幅增长0.29pct至17.93%。判断上汽通用仍处底部蓄力阶段,随着别克昂科威等新车型上市产品结构优化,明年整体有望企稳回升。③上汽乘用车Q3销量同比增长6.6%,自7月以来连续三月同比增长。主要系Q3主力车型荣威RX5销量企稳环比增长13%,8月荣威RX5-MAX正式上市,9月贡献销量纯增量7117台,有望凭借智能座舱打造爆款Q4提供全新增量。④上通五菱Q3销量环比改善,同比跌幅收窄至13.9%,主要系宝骏各系车型均有不同程度改善,宝骏310/510/530/730分别改善15%/13%/12%/188%。
    新车型上市注入增量,四季度集团销量增速环比改善值得期待。由于自三季度以来行业复苏得到持续验证,结合四季度十月销售旺季,叠加t-cross、别克昂科威、荣威RX5-MAX上市带来的增量,四季度集团总销量增速持续改善确定性高。
    四化领先持续创新,国际化进程持续加速。电动化方面,公司第二代插混电驱变速箱完成开发,电动车E架构和电轴加速开发,300型燃料电池堆项目接近国际一流,400型启动研究,上汽英飞凌10万套IGBT模块下线。智能网联方面,具有最后一公里自主泊车功能的MarvelXPro量产发布;智能决策域控制器i-ECU实现批产,斑马智行3.0正式发布,新一代智能座舱开发启动。共享化方面,公司享道出行日均订单突破3万,享道租车为企业用户提供出行服务。公司国际化进程加速,印度基地建成投产,名爵加速开辟印度市场。
    下调盈利预测,维持买入评级。三季度集团销量环比改善,但节奏相对温和略低于此前预期,下调2019-2021年净利润预测分别至285、302、326亿元(调整前311亿、320亿、358亿元,下调幅度8%、6%、9%)。公司当前处于估值低位且自身α属性强,2017年核心员工持股将于2020年1月解禁,价格为22.8元,安全边际充分,维持买入评级,当前股价对应2019-2021年PE为10倍、9倍和9倍。

山西汾酒:新目标彰显信心,清香龙头继往开来

事件:
    1.汾酒提出2020年“4421”发展目标。山西汾酒集团董事长李秋喜近日表示,汾酒提出了2020年“4421”发展目标。第一个“4”是指产能、销售收入、利润、市值4个翻番;第二个“4”是指建成原粮、原酒、包装、文化旅游4个一流基地;“2”是指优化产品结构、优化市场布局,中高端产品销售占比从40%提高到70%以上,山西省内外市场营收占比达到4:6,现在是5:5;“1”是指到2020年汾酒集团综合竞争力要进入白酒行业第一方阵。
    2.山西汾酒新一届董事会名单出炉。2019年11月29日,山西汾酒发布公告,披露董事会换届选举结果。同意山西杏花村汾酒集团有限责任公司提名李秋喜、谭忠豹、刘卫华、杨建峰、常建伟、李明强、高明、杨波为公司第八届董事会董事候选人。
    3.近期公司发布多项公告收购资产。2019年11月26日公司公告公司拟现金12,024.47万元收购山西杏花村汾酒集团有限责任公司部分资产,以现金230.02万元收购山西杏花村义泉涌酒业股份有限公司部分资产,以现金1,415.57万元收购山西杏花村汾酒集团宝泉福利有限责任公司部分资产。
    点评:
    1.“4421”发展目标充分彰显管理层对公司未来的信心。2017年山西省政府给其制定了2017、2018、2019年收入(酒类)增长30%、30%和20%的目标。今年已经是收官之年,目标实现压力不大。“4421”计划充分彰显管理层未来信心。
    2.管理层稳定有利于公司稳定可持续发展。汾酒三年军令状完成压力不大,说明管理层有能力,此次换届选举,人员基本没有变动,有利于公司的稳定,发展战略可持续推进,实现未来发展目标的信心和动力更足。
    3.收购资产减少关联交易,经营管理更进一步。本次收购资产完成后,宝泉福利公司与公司将不再发生关联业务,汾青酒厂将成为公司全资子公司,其品牌管理、产品价格体系纳入上市公司体系,公司与汾青酒厂的同业竞争将彻底消除。这些举措充分表明公司继续提升经营管理的决心。 盈利预测:预计19、20、21年收入115、140、161亿,19、20、21年净利润19.5、28、37亿,19、20、21年EPS为2.24、3.21、4.25元,考虑到公司华东地区业绩增速较高,省外增长空间较大,给与20年PE 32倍,目标价102.7元,维持买入评级。
    风险提示:食品安全问题、省外市场增速不达预期、省内经济压力增大

安正时尚:旗下电商代运营龙头礼尚信息业绩高增长

公司是国内知名女装企业,旗下主品牌玖姿是国内成熟女装领导品牌之一。公司还拥有尹默、安正男装、摩萨克、斐娜晨等新兴品牌,包括代理了英国奢侈品牌Stella McCartney及Stella McCartney Kids在大中华区的经营,参股了中国十大童装品牌青蛙王子。公司于2018年10月收购了电商代运营公司礼尚信息,拥有礼尚信息70%的股权。
    礼尚信息是母婴等领域电商代运营龙头,近年业绩高速增长。礼尚信息是集电商运营与整合服务于一体的品牌电商服务商,已经和贝拉米、安佳、a2、李宁、渴望(宠物主粮)等海内外知名品牌建立了高效、稳固的合作关系。其中,a2、渴望是今年天猫双十一最受欢迎五大进口品牌第2和第4位。目前为天猫五星服务商,业务模式以经销为主。2018年礼尚信息实现净利润6281万元,同比增长104.79%。2019年上半年礼尚信息实现净利润4298万元,同比增长19.55%。
    电商代运营行业未来发展空间广阔,头部公司有望持续获取市场份额。电商代运营服务主要包括经销、代销、分销、品牌线上管理以及内容服务等业务模式。行业竞争格局主要划分为三个层级:1)第一层级是宝尊电商。2)第二层级是丽人丽妆、凯诘电商、壹网壹创、百秋电商、礼尚信息、若羽臣、杭州悠可等专业型代运营龙头。3)第三层级是不知名的小型代运营公司,经营较为困难,逐渐退出市场。电商代运营行业仍处高速发展过程中,未来市场空间依旧广阔。行业入局难度加大,市场集中度不断提高,资源进一步向头部电商代运营企业集中。
    2019-2021年EPS预计分别为0.88元/股、0.99元/股、1.22元/股。参考可比公司2010年平均市盈率估值,且考虑到公司电商代运营业务市场空间大,头部效应明显,可以给予一定估值溢价,给予公司2020年市盈率15倍,合理估值14.85元/股,维持“买入”评级。
    风险提示。品牌合作及拓展风险;运营平台合作风险;人才和技术风险;品牌方切入电商行业风险;行业竞争加剧风险。

信维通信:泛射频解决方案龙头,5G时代再起航

泛射频解决方案龙头,成长逻辑升级。信维立足于终端天线,并逐渐通过内生外延并举的方式实现泛射频一体化布局。回溯发展历程,公司通过收购莱尔德(北京)一举奠定国内终端天线龙头地位,同时获得相应产能、领先的技术专利与国际客户认证资质。公司顺利切入苹果产业链,现为ipad与macbook天线主力供应商。依托大客户战略,实现爆发式增长。自16年起公司开始进行平台化布局。依托泛射频能力拓展了电磁屏蔽结构件、无线充电等业务,成长逻辑由依托大客户的成长向份额提升+品类扩张+价值提升全面升级。
    5G初期LDS将为重要天线方案,天线市场量价齐升。5G频段数增加与MIMO等技术的大规模应用,将带动单机天线需求量显著提升。5G手机较4G手机单机天线量至少增加4根以上,5G单机天线总量至少在11根以上。5G天线是一个全新增量市场。LDS为当前高端机主流天线方案,其特点在于一致性好,精度高,设计灵活,将成为Sub6Ghz时期天线重要方案。同级别手机的5GLDS天线较4G价值量提升幅度近1倍。
    5G高频毫米波时代,LCP大有可为。传统PI基材软板无法适应高频传输,LCP软板应运而生。LCP是一种新型的热塑性有机材料,其特性在于低介电常数、高频损耗小、低吸潮性、高弯折性,具有优异的高频传输能力。在终端高频趋势下,LCP软板有望实现对PI软板的替代。LCP天线严格意义上是LCP软板,并部分承担天线功能。其可实现将天线与线缆传输功能同时集成到多层LCP软板中,从而实现对同轴电缆的替代,可减少65%厚度,大幅提升内部空间利用率。LCP天线模组价值量提升更为显著,单根LCP天线模组可达4-5美金。制造难度大,材料稀缺,供应链与良率限制是高成本的主因。
    LDS龙头尽享行业红利,发力LCP核心环节。公司为国内LDS天线绝对龙头,且长期为行业标杆客户苹果供应WiFi天线,产品稳定性与性能均得到充分验证。LCP天线模组方面,其壁垒集中于上游树脂材料、薄膜、FCCL以及软板。单纯模组制造难度与利润空间非常有限。公司聚焦于射频基础材料、有机高分子材料等方向的基础研究,在薄膜、FCCL、以及模组环节均取得重大进展。在原材料端,公司通过向日本厂商进行采购,在软板环节通过委外合作方式。公司具备LCP模组一体化的供应能力,相较单一产业链环节竞争对手具有明显的优势。信维已具备所有方案能力,将充分受益于此轮5G天线革新带来的行业红利。
    无线充电一体化布局,打开第二增长极。各终端品牌密集推出搭载无线充电机型,已成旗舰机标配,未来逐步向中端机渗透。初步测算,仅前六大厂商高端机型市场规模可达9.7亿美元,此部分市场预计将于未来1-2年内兑现。公司立足磁性材料,实现无线充电模组一体化布局。公司把握产业链高附加值环节,将获得更好的利润空间。无线充电本身为增量市场,目前在智能手机中的整体渗透率仍然较低,行业处于高速成长阶段。公司已顺利切入全球前三终端客户供应链,具有较为明显的标杆意义。我们研判,公司的无线充电业务将迎来快速发展。
    首次覆盖,给予“增持“评级。预测19/20/21年归母净利润分别为10.3/12.7/16.4亿元。
    可比公司2020年平均PE为33倍。信维为国内泛射频解决方案龙头,随着明年5G手机的大规模放量,天线的量价齐升效应将给公司业务带来显著增量,不同天线方案之间的单机价值量变动弹性较大,考虑到5G给公司带来的业务弹性高于可比公司,同时兑现度也较为确定,可给予一定溢价。我们给予公司2020年PE38X,首次覆盖给予“增持“评级。
    风险提示。5G终端推进节奏不及预期,主要客户终端销量不及预期。

道恩股份:弹性体平台初具雏形,业绩进入快车道

公司三大弹性体平台初具雏形:上市之初,公司的业务集中在动态硫化和改性塑料领域。上市后,公司一方面深耕动态硫化技术,将动态硫化技术从TPV延伸到TPIIR和DVA领域,一方面将业务向酯化平台(主要是TPU)、氢化平台(主要是HNBR)进行延伸。目前相关产线均已投产,其中TPIIR因为中美贸易摩擦出口受阻,氢化丁腈因负荷较低,成本略高,其他业务进展基本符合预期。
    改性塑料业务盈利向好,产能适度扩张。公司原有7万吨改性塑料产能,18年6月份出资2.4亿元,受让山东龙旭持有的青岛海尔新材料80%股权,产能增加到19万吨。19年3月,公司计划斥资3.6亿元扩产改性塑料业务,增加产能12万吨。相关业务和公司的特种橡塑材料有一定协同,原料成本不断走低,终端市场需求回暖,向好势头确定。
    特种橡塑材料协同性较强,仍有一定的延展性:动态硫化、酯化和氢化技术都是针对特种橡塑材料发展出来的技术,目标产品以及客户市场有一定的协同,技术门槛较高。公司的技术水平得到下游跨国公司和国际同行的认可,业务仍有一定的延展性。目前,公司已经和科腾高性能聚合物公司就汽车蒙皮材料的开发达成一致,共同新型汽车内饰搪塑材料。
    发布股权激励草案。19年11月22日公司发布股权激励草案,计划向200名职工授予400万份股票期权和400万股限制性股票,股票期权和限制性股票的行权价格分别为11.1元/份和5.56元/股。按照业绩行权条件,以2018年净利润为基数,2019~2021年的净利润增速不低于35%、55%和75%,对应净利分别为1.65亿元、1.90亿元和2.14亿元。
    盈利预测与投资评级:公司19~21年收入分别为21.34亿元、24.94亿元和31.72亿元,归母净利分别为1.59亿元、2.27亿元和3.47亿元,EPS分别为0.40元、0.56元和0.86元,当前股价对应的PE分别为27X倍、19X倍和13X倍。考虑到公司的TPIIR、DVA和HNBR特种弹性体业务突破在即,维持“买入”评级。
    风险提示:公司的产品和乘用车市场关联较强,如乘用车市场需求低迷,可能影响公司的销量。

超图软件:华为合作后,阿里云合作渐入佳境!

超图Supermap是国产化GIS核心软件,飞腾、麒麟兼容性适配有望加快后续国产化进程。1)根据赛迪数据,2015年超图软件与美国ESRI在国内GIS基础平台软件市场市占率分别为32%、29%;2)GIS平台软件国产化替代从2000年开始持续至今,2015年后超图SuperMap8C产品已经在二三维一体化和三维增强等方面与ESRI的ArcGIS产品不相上下,下游应用软件开发商仍选择美国ESRI平台产品主要有使用习惯、功能全面性等原因;3)我们认为,随着超图与天津飞腾合作加深、以及此前通过华为麒麟操作系统兼容性测试,有望加快超图国内市场市占率的提升,进一步实现GIS基础软件国产化。
    超图与阿里、华为等企业合作加速,有助于后续利用国产化优势拓宽市场、或有望实现Saas转型。1)阿里云与超图的数字地球引擎可提供开放影像数据集与遥感AI,为政府、企业提供在线数据服务,在国土资源监管、水利河道治理、自然环境保护和农业估产等领域提升效率;2)后续超图与阿里云将为数字地球引擎提供更多遥感算法模型,通过SuperMapOnline持续运维并收取服务费,尝试在GIS基础套装软件的SaaS化;3)此前的9月19日,华为面向企业市场正式发布数字平台参考架构“沃土”,整合IoT、GIS/BIM等多种能力,超图将参与基于沃土的园区解决方案(如此前参与华为承接的万科智慧园区建设)。
    2019年11月后国土空间规划一体化招标进度超预期,预计2020年一季度即也看到超图中标加速体现。1)2019年11月后,国土空间规划“一张图”建设加快,根据我们的招标10-11月,国土空间规划招标已开标超过8亿元;我们预计此类招标将在约一个季度的竞标与公告后反映为中标(约2020年一季度起),超图在竞标中具有优势;2)我们预计国土空间规划+自然资源登记预计2019年后开始出现订单,2020年订单开始高增,测算总空间百亿以上,超图有望分享其中约70亿元增加信息化建设需求。
    国产化GIS龙头,维持“增持”评级。考虑到超图软件1)对海外平台软件实现国产化替代,GIS平台软件市场占有率不断提升;2)把握每一轮下游应用行业爆发,实现包括自然资源信息化、三调、时空信息云在内的GIS应用行业拓展;3)2019年实现业绩反转,并预计在后续3年保持20%以上的稳定高增长。维持盈利预测,预测2019年-2021年超图全年收入为18.35亿、24.35亿、30.71亿;归母净利润为2.05亿、2.67亿、3.33亿元。维持“增持”评级。

顾家家居:总裁李东来拟增持1~2亿元,持续回购+增持彰显公司对未来发展信心

看好公司长期发展,总裁李东来拟增持公司股票1亿-2亿元。公司总裁李东来或其参与设立的有限合伙企业、信托计划及资管计划等拟以不超过55元/股的价格在未来12个月内增持公司股票1亿-2亿元。目前李东来直接或间接持有公司A股股票1027.11万股,占公司总股本1.71%。基于对公司未来发展前景的信心以及对公司投资价值的认同,公司经营管理的核心领导者李东来认为目前市场对公司的估值较低,具有较好的投资价值。
    回购按计划推进,控股股东和核心高管接连增持,彰显公司信心。公司于今年9月推出的3亿-6亿元的股票回购方案按计划推进。截至2019年11月30日,公司已累计回购股份398.32万股,占公司总股本的0.66%,累计回购金额达1.44亿元,平均成交价格为36.08元/股。今年2月,公司控股股东顾家集团也完成了股份增持计划,累计增持422.73万股,占总股本0.98%,增持金额达2.03亿元。公司回购按计划推进,控股股东和核心高管接连增持,充分彰显股东和管理层对公司未来发展的信心。
    前三季度业绩稳定增长,收入前瞻指标明显改善。公司前3季度实现收入77.75亿元,同比增长21.61%,归母净利润9.17亿元,同比增长16.75%,扣非归母净利润6.65亿元,同比增长4.34%。公司三季度收入前瞻指标明显改善。前三季度公司经营性现金净流入14.25亿元,同比多流入9.53亿元。收货现金流88.65亿元,同比增加34.80%。三季度末预收账款10.69亿元,同比增长66%。收入前瞻指标的改善,主要由于行业交房回暖,公司8-9月促销活动效果较好,内销订单改善所致,四季度有望逐步反映至收入端。
    维持盈利预测,预计公司19年-21年净利润为11.62亿/13.36亿/15.23亿,增速分别为17.4%/15.0%/14.0%,对应PE分别为20.5X/17.9X/15.7X,维持“买入”评级。
    风险提示:中美贸易战摩擦,交房不及预期,同业竞争加剧等。

先导智能:全球电动化浪潮来临设备龙头将率先受益

国内市场明确中期目标,海外市场扩产周期来临。 12月 3日工业和信息化部发布《新能源汽车产业发展规划(2021-2035年)》(征求意见稿),并提出到 2025年我国新能源汽车新车销量占比达到 25%左右的目标。国内动力锂电池行业中期产能目标得以明确,根据我们的测算,在 2025年国内锂电设备需求有望超过 170亿元。 汽车电动化已成全球汽车产业发展的趋势,大型车企纷纷加大电动化布局,尤其是欧洲市场动力电池产能建设提速。根据搜狐网引用的 Wood Mackenzie 机构预测,欧洲到 2025年电池产量有望每年增加 90GWh,大约对应当年 130亿元的设备需求。 2025年全球锂电设备市场规模有望突破 300亿元。
    重点推荐具备国际竞争力的龙头企业先导智能。 随着国内新能源汽车和锂电池产业的快速发展,国产锂电设备目前在技术、效率、精度等多个方面都已经逐步赶超了日韩设备企业,并具备了国际竞争优势。
    未来国产锂电设备凭借突出竞争力将直接受益海外产能扩张周期的红利。 重点推荐技术水平领先、产品布局齐全、具备国际视野的锂电设备龙头先导智能。
    投资建议。 考虑到下游行业投资景气和公司自身业务增长,我们预测公司 2019-2021年 EPS 分别为 1.21、 1.65和 2.16元,当前股价对应市盈率 32/24/18倍。未来国内锂电行业投资节奏明确叠加海外扩产周期开启, 先导智能作为具备整线解决方案的锂电设备龙头,有望率先受益。维持合理价值 41.14元/股,继续给予公司“买入”投资评级。
    风险提示: 核心客户产能扩张低于预期,行业内竞争趋于激烈,公司新产品的速度不达预期,战略合作推进低于预期。

恒为科技:报表拐点来临,5G边缘侧需求有望打开长期空间

产品研发驱动,公司质地较佳,过去五年收入复合增速超20%内容
    公司产品主要涉及网络可视化前端业务,下游客户为运营商和政府。公司专注于网络可视化十余年,三位创始人均毕业于上海交通大学,以产品研发前瞻性在业内著称。近五年营业收入复合增长率22.4%,归母净利润复合增长率26.6%。2018年实现营业收入4.31亿元,同比增长38.18%。
    网络可视化投资属于刚需,我们预计2020年报表有望显著改善内容
    公司2019年三季报显示,营业收入下降1.31%。我们判断,这主要与客户预算短期结构变化,19年采购方式调整导致订单时间整体推迟有关。但是网络可视化投资属于刚需,投资量主要跟随流量变化而增长。我们将公司网络可视化业务收入增长与中国宽带速率进行回归分析,拟合效果良好。基于此,我们预计订单于2020年追回是大概率事件。
    长期看,不仅仅是扩容,5G边缘侧需求有望打开新成长空间
    我们判断,5G全国骨干网有望于2020年下半年到2021年启动向400G扩容,网络可视化有望同步配置,受益于5G骨干网升级的建设。根据我们测算,扩容空间在3~5倍。而不仅仅是扩容,5G重要变化在于计算与通信需求的下沉,我们认为网络可视化在5G边缘侧的网络优化、网络监管中将扮演重要角色。
    投资建议
    短期拐点来临,长期5G流量带来网络可视化新机遇,基于此我们看好公司的长期发展。预计2019-2021年公司实现营业收入4.4/6.29/8.8亿元,净利润1.06/1.54/2.07亿元,首次覆盖目标价27.36元,给予“增持”评级。
    风险提示:公司订单回补不及预期的风险;研发进度不及预期的风险;5G落地后行业发展不及预期的风险。

隆基股份:盈利提升运营增强,加速扩产引领平价

事件:公司发布19年三季报,实现营业收入226.93亿,同比+54.68%,实现归属母公司净利润34.84亿,同比+106.03%,实现扣非归母净利润34.10亿元,同比+114.62%。Q3单季度实现营业收入85.81亿元,同比增长83.80%,实现归属母公司净利润14.75亿元,同比增长283.85%,实现扣非归属净利润14.14亿元,同比+322.49%,业绩符合预期。
    毛利率提升,费用率持续下降:公司19年前三季度总毛利率/净利率27.63%、15.35%,分别同增5.42、3.91pct。2019Q3单季度毛利率/净利率为29.93%、17.18%,环增1.88pct、0.55pct。主要原因系单晶产品价格坚挺,及公司成本把控出色。19前三季度费用率下降至8.21%,同比下降1.16个百分点,其中销售费用、管理及研发费用、财务费用分别同减1.01、0.14、0.01pct。
    现金流优化显著,应收账款周转天数降低:19年前三季度经营活动现金流净流入达40.1亿元,相较18年前三季度(10.6亿)、19年上半年(24.3亿)大幅提升。前三季度公司存货/应收账款周转天数分别为84.52、48.85天,同比分别降0.96、24.16天周转能力。公司销售回款情况、现金流情况均大幅改善。
    Q4公司在手订单饱和,加速扩产引领平价:预计公司因Q3国内需求启动晚于预期,组件出货将结转至Q4,公司在手订单饱和,Q4国内需求启动组件出货有望环比大幅增长。同时,公司硅片65GW提前一年实现,叠加二期可转债发布,加速扩产,铸就规模和成本壁垒,提升市占率,引领平价进程。
    投资建议:我们调整了盈利预测,预计公司19-21年EPS分别为1.25元、1.67元、1.95元,对应(11月29日)估值分别为19倍、14.3倍、12.2倍,予以审慎增持评级。

开润股份:推五年期股权激励计划,彰显发展强信心

事件描述公司发布 2019年限制性股票激励计划。公司拟向范风云(董事)、丁丽君(常务副总经理、财总)、徐耘(副总经理、董秘)及重要管理人员(48人),合计 51人,授予限制性股票 376.74万股,占总股本 1.73%,授予价格为 16.46元/股(草案前一日交易均价的 50%)。本次激励计划的业绩考核目标为:以2018年净利润(剔除股权激励成本的扣非净利润)为基数,2019-2023年净利润增长目标不低于 13%、32%、52%、75%、100%,即未来 5年净利润复合增速目标不低于 15%,合计摊销费用 5176.46万元,2020-2024年分别摊销 2364、1329、8
    11、466、207万元。
    事件评论多次激励计划显发展信心,实现核心员工利益绑定。本次限制性股票激励计划是公司继 2017年股票激励计划和员工持股后的又一次激励计划;相比上次激励计划,本次激励授予对象更加聚焦、考核周期更长、授予股票比例更高,彰显出公司对于未来发展的强烈信心,并实现核心员工与公司利益的深度绑定。2017年股权激励计划中,业绩考核目标为 2017-2020年净利润复合增速不低于为 15%,但公司实际扣非净利增速 2017和 2018年均达到39%,远高于考核目标,故业绩考核目标并不对应实际增速。
    B2C 及 B2B 业务双向发力,业绩快速增长可期。19Q3,受到原主力渠道内部经营调整及人员变动影响,拖累公司 B2C 业务短期增速放缓,目前该渠道已逐渐恢复,预计 Q4B2C 有望环比提速,且在产品结构调整支撑下利润率有望持续提升;B2B 方面,传统业务维持稳健增长,印尼工厂并购切入 NIKE供应链体系,且伴随着下游品牌商精简供应商有望带动公司订单快速提升,管理效率提升亦有望带来盈利改善。展望 2020年,B2B 受传统业务及运动类订单快速增长确定性相对较高,B2C 方面,传统小米渠道维持快速增长,而公司加大自有渠道布局也有望带动非米渠道占比提升,业绩高增可期。
    预计公司 2019-2021年有望实现归母净利分别为 2.28、3.03及 3.97亿元,分别同比增长 31%、33%及 31%,现价对应 2019及 2020年 PE 约为29X/22X。对标海外市场,低毛利、高周转、高稳定性的公司享有估值溢价,同时公司具备高成长性,目前公司估值基本处于历史估值底部,维持“买入”评级风险提示: 1. 渠道及品类扩张不及预期;2、小米集团经营恶化,或对生态链企业形成拖累;3、汇率波动;4、贸易摩擦加剧,影响公司出口订单。

顾家家居:回购增持并举,彰显公司发展信心

事件:
    公司发布《关于公司董事兼高级管理人员增持公司股份计划的公告》:公司董事兼高级管理人员李东来计划自公告之日起的12个月内增持公司股份,累计增持金额为1-2亿元,增持价格不超过人民币55元/股。
    点评:
    高管增持彰显发展信心,回购股份将用于股权激励调动员工积极性。公司董事兼高级管理人员李东来计划自公告之日起的12个月内,以自有资金或自筹资金合计1-2亿元增持公司股份,增持价格不超过人民币55元/股。截止至2019年12月4日,李东来先生共持有公司A股股票1,027.11万股,占公司总股本1.71%。此次增持彰显公司管理层对公司未来发展的信心和对公司长期投资价值的认可。截止11月底,公司已累计回购398万股,占公司总股本的比例为0.31%。公司的回购股份拟全部用于股权激励,将充分调动员工的积极性,绑定核心管理层利益,有利于公司长期发展。
    组织管理能力+前端零售+后端供应链,核心竞争力突出助公司穿越周期。公司精细化管理能力强,前端零售和后端供应量能力突出。组织管理方面:公司始终坚持家具主业,管理层率先引入职业经理,并推出股权激励计划提升员工积极性。零售:公司近年开始推动组织变革,在各地成立区域零售中心。这有助于公司整合经销商管理,大幅的提升了效率的同时增强对终端数据的掌握,转型零售运营。供应链:公司信息化能力持续提升推动供应链能力持续增强,在过去几年里公司品类持续扩张,而存货周转天数持续下降。公司核心竞争能力强,驱动长期发展。
    盈利预测与估值:预计19-21年EPS分别为1.93、2.23、2.52元,对应PE分别为21X、18X、16X。维持“买入”评级。
    风险提示:原材料价格大幅上涨,中美贸易战升级。

中国软件:操作系统整合统一,竞争格局终将清晰

事件
    2019年12月2日,公司与子公司中标软件有限公司(简称中标软件)、天津麒麟信息技术有限公司(简称天津麒麟)及两公司的其他各方股东签署投资意向协议书,各股东方以各自在中标软件和天津麒麟的出资,按照相应净资产评估值作价,出资设立新公司,原各股东成为新公司的股东,中标软件和天津麒麟成为新公司的全资子公司。
    新公司专注于国产操作系统的研发、销售、服务等相关业务,使用统一的自主品牌,国有控股和上市公司子公司定位不变。
    简评
    1、按净资产估值作价出资,公司将持有操作系统新公司46.23%股权,股权比例得到实质性提升。截止2019年9月30日,中标软件净资产2.23亿元,公司持股50%;天津麒麟净资产0.82亿元,公司持股36%。按照公司净资产占比计算,公司持有新公司股权46.23%,高于目前公司持有中标软件和天津麒麟的股权求和平均值43%,同时天津麒麟公司作为中国电子PK体系的核心单位,拥有广阔发展空间。因此,公司整体操作系统业务股权收益得到明显提升。
    2、两家子公司前三季度经营向好,国产化应用拐点明显并得到持续验证,全年操作系统产品收入预计3-4亿元,2020年将数倍增长。今年1-9月,两家操作系统子公司营收总和1.61亿元,净利润6316万元,而办公应用国产化项目确认收入大多集中在Q4,全年操作系统营收预计3.5-4亿元,净利润有望超过1.5亿元,随着办公应用国产化即将大规模,业绩高增在即。
    3、新公司成立后将成为国内规模最大的独立操作系统软件公司,且保持快速扩张。目前中标软件人员规模300余人,天津麒麟人员规模约400人,两家整合以后,新公司人员总数近800人,是国内规模最大的独立操作系统软件产品公司,随着国产化应用加速,公司人员规模将在明年增长至1000人以上。
    4、新公司将使用统一的自主品牌,即先统一品牌再逐步实现统一内核,成为真正意义上的统一操作系统软件产品,并再进一步整合。中标软件公司操作系统品牌是中标麒麟,天津麒麟公司操作系统品牌是银河麒麟,统一品牌将进一步提升产品市场影响力。统一操作系统工作本身由CEC集团牵头,随着公司旗下两大OS子公司整合,以现有版本为基础,内部统一研发后再进一步外部整合,在市场发展过程中逐步形成统一内核操作系统,并推出支持不同国产CPU版本。
    投资建议:
    公司股价从高位回调超过20%,基本反映了国产OS市场份额重新博弈,1-9月操作系统产品营收和利润十分可观,符合预期,我们相信公司的操作系统产品经过数年积累形成的产品壁垒和生态壁垒,明年公司操作系统业务的高成长性和稀缺性将得到进一步验证。我们坚定看好公司在国产化浪潮推动下未来三年的高速成长。我们预计2019-2021年公司归母净利润分别为1.93、6.47、11.92亿元,同比分别增长74.1%、235.6%、84.1%,相应EPS分别为0.39、1.31、2.41元,对应当前股价PE分别为185、55、30倍,我们坚定看好经过应用验证的操作系统龙头公司稀缺性和高成长性,维持“买入”评级,持续推荐。
    风险与提示:自主可控应用推进不及预期。

德赛西威:携手富奥股份成立合资公司,优势互补发力智能驾驶

事件
    12月2日,德赛西威拟与富奥股份、一汽股权投资合计出资2.6亿元成立合资公司,三方分别占比45%,40%和5%,员工持股平台持股10%。合资公司主要围绕智能驾驶舱、智能驾驶两大业务板块展开经营,主营产品包括硬件类产品与软件、服务类产品。协议各方还将在2021年底进一步设立合资公司JV2,并由德赛西威控股,为合资公司生产电子核心零部件。
    简评
    三方出资成立两家合资公司,富奥股份和西威分别控股
    (1)德赛西威拟出资1.17亿元与富奥股份(出资1.04亿元)、一汽股权投资(出资0.13亿元)成立合资公司富赛汽车电子,三方股份占比分别为45%、40%、5%,剩余10%为员工持股平台持有(富奥持股51%,西威持股49%),一汽股权投资和员工持股平台与富奥股份签订一致行动协议,富奥将成为为合资公司的控股股东。
    (2)协议各方计划在2021年底前设立合资公司JV2,主营业务是为合资公司生产电子核心零部件,三方在合资公司分别为德赛西威45%、富奥45%和员工持股平台10%,其中员工持股平台将与德赛西威签订一致行动协议,德赛西威将成为合资公司JV2的控股股东。
    双方实现优势互补,与主机厂加强纵深协同西威是国内领先的汽车电子整体方案提供商,主营车载信息娱乐系统、车载空调控制器和驾驶信息显示系统,2019年上半年三大业务营业收入20亿元,收入占比约90%。今年以来公司各项新业务已经逐步落地。6月公司发布智能驾驶舱3.0版本且将配套理想ONE车型;智能驾驶辅助产品稳步推进,高清环视系统、全自动泊车系统、T-Box产品已实现量产;车联网技术方面,公司已获一汽大众、奇瑞捷豹路虎等车企的车联网、OTA、情景智能等平台项目;11月,公司发布基于高通9150C-V2X芯片组的解决方案,为汽车制造商开发LTE-V2X解决方案。10月28日,公司宣布调整组织机构设置,成立智能座舱、智能驾驶和网联服务三大事业部,充分显示了公司对未来智能网联化产品和技术发展的信心。
    合资方富奥股份是一汽集团全资零部件子公司,改制后集团通过一汽股权间接持股24.4%。公司产品包括底盘系统、环境控制系统、发动机附件系统、制动和传动系统、转向及安全系统、紧固件产品及其他零部件系统,上半年六大系统营收44.5亿元,然而汽车电子领域是公司的相对短板。
    西威与一汽大众有着长期合作,自2017年以来一汽大众一直是德赛西威第一大客户,2017-2018年一汽大众占比西威营收分别达20.4%和23.2%。此次合作双方能够在智能驾驶领域实现优势互补:西威依托在汽车电子领域优势,将为智能驾驶提供决策算法的软硬件研发制造;富奥依托在底盘、制动传统、转向等领域优势,为德赛西威提供执行层面支持。而绑定一汽集团有望公司液晶仪表等新产品能够在一汽大众落地,从而实现双方公司在在产品规划、研发技术、智能制造等层面与整车企业形成纵深协同效应。
    政策支持逐步落地,产业拐点渐行渐近
    2018年12月27日,工信部发布《车联网(智能网联汽车)产业发展行动计划》提出阶段性发展目标:第一阶段,到2020年,将实现车联网(智能网联汽车)产业跨行业融合取得突破,具备高级别自动驾驶功能的智能网联汽车实现特定场景规模应用,车联网用户渗透率达到30%以上,智能道路基础设施水平明显提升;第二阶段,2020年后,技术创新、标准体系、基础设施、应用服务和安全保障体系将全面建成,高级别自动驾驶功能的智能网联汽车和5G-V2X逐步实现规模化商业应用,“人-车-路-云”实现高度协同,人民群众日益增长的美好生活需求得到更好满足。近日,《新能源汽车产业发展规划(2021-2035年)》征求意见稿发布,再次提出“到2025年,新能源汽车市场竞争力明显提高,动力电池、驱动电力、车载操作系统等关键技术取得重大突破。新能源汽车新车销量占比达到25%左右,智能网联汽车新车销量占比达到30%,高度自动驾驶智能网联汽车实现限定区域和特定场景商业化应用”。随着政策导向和产业支持愈加清晰,我们认为智能网联汽车产业拐点已近,未来车联网前装装车率将会逐步提升。
    投资建议
    公司是国内智能座舱龙头企业,多年来持续深耕智能驾驶产业,技术和客户资源积累深厚。本次和富奥成立合资公司有望实现双方在在产品规划、研发技术、智能制造等层面与整车企业形成纵深协同效应。随着近期智能网联支持政策逐步落地,对行业形成催化效应,预计公司19-21年归母利润分别为2.3、3.5、5.4亿,EPS分别为0.42、0.64、0.98元,对应PE分别为63、42、21X,给予“增持”评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险;终端需求恢复不达预期风险;项目推进进度不及预期风险。

中航电子:剥离亏损的宝成仪表,盈利能力将进一步提高

事件:公司拟将宝成仪表100%股权通过协议转让的方式,转让给关联方中航机载系统有限公司,同时终止以宝成仪表为实施主体的募投项目,将项目剩余募集资金11,419.46万元永久补充流动资金。
    转让宝成仪表100%股权,公司资产质量得到优化。宝成仪表是国家“一五”期间156项重点工程中的航空工业13个项目之一,主要从事惯性导航系统、飞行安全环境监视系统、纺机设备、军用空调系统等军民产品的研制和生产,转让前中航电子持有宝成仪表100%股权。受民品业务下游市场环境影响,宝成仪表经营发生严重困难,2018年全年净利润亏损1.23亿元,今年前三季度亏损5895.53万元,严重拖累上市公司整体业绩。本次转让有利于优化上市公司资产结构,提高上市公司的整体盈利能力。
    国内航空电子系统行业龙头,将受益于军机列装和信息化升级。公司是国内航空电子系统行业的龙头企业,产品谱系覆盖飞行控制系统、惯性导航系统、飞行航姿系统等航空电子相关领域。航电系统价值量随着战机代际升级显著提高,第三代战机航电系统价值量约占全机30%至35%,国内三代半、四代等先进战机的批量列装将释放大量的航电设备需求。此外一代军机的航电系统通常需要升级三代以上,随着列装军机升级高峰的来临,我国航电设备市场规模将快速增长。
    作为航空工业航电系统上市平台,有望受益于相关优质资产的注入。2018年底航空工业整合旗下资源成立机载公司,目前公司受托管理机载公司下属607所、618所等5家研究所和9家企业,根据托管费用测算上述14家企事业单位2019H1营业收入约为100亿元,规模远超过上市公司。随着军工领域改革工作的深入和控股股东的资产整合,公司作为航空工业航电系统唯一上市平台,将受益于控股股东旗下相关优质资产的证券化。
    盈利预测与投资建议:预计2019-2021年营收为85.84/96.82/109.89亿元,归母净利润为5.87/6.98/8.42亿元,EPS为0.33/0.40/0.48元,当前股价对应PE为41/34/29倍,维持“买入”评级。
    风险提示:资产处置进度不及预期;军品订单不及预期。

梦网集团:与阿里云签订战略协议,客户生态及云计算技术全面合作值得期待

1、战略合作协议涉及短信、富信、5G新产品、CDN/边缘计算分销服务、金融客户智能外呼、云通信等多项业务和技术的全方位合作。本次双方签署有效期3年的战略合作协议,将包含如下方面的全方位合作:
    (1)云计算领域深度合作,阿里云对梦网进行云计算赋能,梦网借助阿里云在云计算领域领先的技术和丰富的产品,结合梦网在企业服务市场长期积累的客户资源和销售体系,加强在重点行业(金融、公用事业、政府)云计算业务的合作,适时成为阿里云在行业市场的MSP或者ISV,共同打造云计算在垂直领域的落地;此外,在合作期内(三年),梦网向阿里云采购的云计算资源将达到1500万元以上。
    (2)云通信服务领域的深度合作,在短信领域双方互为核心供应商,实现年度百亿级发送量;在富信领域,梦网优先选择阿里云作为富信业务的云计算支撑,而阿里云将优先选择与梦网合作,并实现合作期内(三年)双方富信的合作量达到20亿条以上。
    (3)CDN及边缘计算领域的深度合作,双方将在基础资源建设及运营方面(梦网协助阿里在全国推进CDN和边缘计算节点部署)、渠道和联合解决方案(结合双方优势共同探索和落地智慧城市、数字城市等项目)、CDN/边缘计算分销和服务等方面合作(在合作期内,在金融和政务行业落地标杆客户和案例至少10家,共创解决方案不少于2个)。
    (4)基于5G新产品新业务合作,双方基于各自优势(梦网对通信的理解,阿里云对于云计算的积累)共同研发和基于5G的新产品新业务,包括并不限于企业服务号、富信、视频彩铃等。(5)基于金融客户在智能外呼解决方案的深度合作,双方将共同研发和基于阿里云的智能外呼、云通信隐私小号、AI云小蜜、移动消息推送、CEN等解决方案,打造金融行业智能解决方案。
    2、借力阿里云云计算龙头全方位技术实力,全面增强云通信服务能力。阿里云是中国乃至全球领先的云计算技术和服务提供商,服务范围覆盖200多个国家和地区,已在全球18个地域开放了49个可用区,具备全方位云计算能力。梦网以云通信为战略方向,借助阿里云的技术实力,有望进一步增强实力,实现企业云化的连接与丰富通信能力的融合,并结合大数据和人工智能技术,让云通信服务充分赋能企业数字化转型,推动商业模式创新。
    3、借力阿里云客户生态体系,完成云通信业务能力输出,有望大幅拓张公司业务规模。阿里云每年服务超50万家企业,随着梦网进入阿里生态体系,未来梦网将承接阿里云生态链各个链条的通信能力与业务流程的落地,并将充分利用阿里云的客户生态系统,进一步扩大公司业务规模。
    投资建议:公司战略发展目标是成为中国乃至全球领先的大型云通信平台,目前已经成为国内第三方企业短信龙头,市占率逐年提升。面向5G时代,公司携手主流手机厂商重磅推出富信、企业服务号以及基于区块链技术的可信云等新产品,未来有望围绕短信收件箱打造全新的B2C服务生态系统,形成更丰富的增值服务商业模式,本次与阿里云形成战略合作,有望在客户生态和云计算技术方面充分合作,进一步打开成长空间,值得期待。我们长期看好富媒体云通信业务的发展空间,预计公司2019-2020年净利润为4.0和6.1亿元,维持增持评级。
    风险提示:富信发展不达预期,企业短信市场毛利率下滑风险,运营商政策风险。

华域汽车:收购延锋百利得部分业务,核心资产持续拓展

事件描述
    2019年12月4日,华域汽车公告旗下全资子公司延锋饰件系统有限公司与合作方美国百利得基于各自业务发展需求,分别向双方共同投资企业延锋百利得安全系统有限公司购买相关业务及资产。
    事件评论
    收购延锋百利得资产,短期利润影响不大。延锋百利得主要从事汽车安全系统业务,2018年实现营业收入为58.63亿,净利润为6.49亿,净资产为18.06亿。华域汽车子公司延锋公司与美国百利得分别持有50.1%和49.9%的股权。根据华域汽车与均胜电子公告,延锋智能和均胜电子拟分别支付4.28亿和5.12亿收购相关资产,预计2020年分别实现23亿和25亿收入。两家公司购买资产对应收入订单分配较为均衡,考虑到盈利能力基本保持稳定,基本对两家利润没有较大影响。
    布局被动安全业务已久,完成资产收购加速安全系统发展。华域汽车布局安全系统业务已久,2016年底公司投资1.2亿元,获得专精于气体发生器等核心部件的湖北航鹏30%股权。2017年底公司成立延锋智能安全系统有限公司,打造完整的安全系统的技术能力。本次收购延锋百利得资产,获得客户及设备,实现自身安全系统的加速发展。
    公司持续掌握核心资产,外部客户开拓有望进一步提速。华域汽车收购延锋内饰以及华域视觉外方股权背后是公司已掌握自主技术,但因合作方的股权关系,无法进一步开拓外部客户,最终通过股权收购解决。公司收购延锋百利得资产,掌握被动安全核心资产,有望凭借自身规模及综合优势实现外部客户的开拓突破。安全系统时智能座舱的核心组成部分之一,全面掌握安全系统进一步完善延锋饰件系统智能座舱的版图。
    公司从投资控股型转向掌控核心资产,带来外部客户加速开拓以及新产品的落地,公司具备持续超越行业的能力,估值具有提升空间。预计2019、2020、2021年公司EPS至2.12元、2.35元、2.58元,对应PE分别为11.7X、10.6X和9.6X,给予“买入”评级。
    风险提示:
    1.国内汽车行业景气持续处于较低水平;2.海外业务出现恶化。

河钢股份2019年三季报点评:盈利稳健,四季度业绩有望回升

维持“增持”评级。公司2019年前三季度实现营收942.93亿元,同比升4.07%;归母净利润17.83亿元,同比降47.11%;公司Q3单季营收318.99亿元,同比降7.36%;公司前三季度归母净利润分别为3.62、8.06、6.13亿元,公司Q3业绩超预期。上调公司2019-2021年EPS至0.26/0.24/0.25元(原0.16/0.18/0.22元),考虑到行业供给大幅上行以及成本端铁矿价格大幅上升带来的压力,维持公司目标价3.34元,“增持”评级。
    成本上升。公司销售毛利率净利率略有下滑。2019年前三季度,公司销售毛利率、净利率分别为10.69%、2.19%,同比2018Q3分别下降2.16、下降3.2个百分点。公司净毛利率下滑主要原因是成本端铁矿价格同比大幅上升。2019年四季度全球铁矿供给持续回升,矿价或高位回落。
    管理费用持续下降,整体期间费用持续优化。公司2019年前三季度期间费用率为7.54%,较2018年全年下降0.45个百分点,其中管理费用率为3.20%,较2018年全年下降1.59个百分点。
    四季度钢铁需求不弱而矿价高位回落,公司业绩有望回升。宏观数据显示,地产韧性犹存,基建逐渐回暖,近期钢铁库存的持续去化印证了我们钢铁需求偏强的观点。此外,2019年环保限产力度偏弱,公司作为地区京津冀龙头钢企,将充分受益强势的钢铁需求与边际放松的环保压力,其全年钢材产销量将保持较高水平,矿价回落背景下,公司业绩有望回暖。
    风险提示:宏观经济加速下行;供给端上升超预期。

金卡智能:拟回购股份,底部回购彰显信心

事件概述: 11月 28日, 公司发布关于回购公司股份方案的公告; 12月 3日,公司发布回购股份报告书。 本次回购股份的方式为深圳证券交易所交易系统集中竞价交易, 回购的股份拟用于股权激励计划或员工持股计划,金额不低于人民币 5000万元且不超过人民币 10,000万元,价格不超过人民币 20元/股。
    分析判断:
    本次股票回购有助于稳定公司股价,增强二级市场股票交易的活跃程度,增强投资者信心,有利于公司长期健康发展。
    燃气行业景气度有望上行,下游渗透提升表计业务近期受煤改气政策减弱、燃气供需不稳且矛盾等影响,燃气行业景气度较低,随着环境改善,长期来看燃气行业应平稳上行,下游渗透促表计业务高增长。
    技术逐步迭代,拔得 loT 头筹燃气表经历机械表、 IC 卡表、搭载 2G 通信技术的智能表和 NBloT 表的技术迭代周期,高端产品与市场的高契合度推动燃气表存量替换,公司加大研发投入,把握 loT 核心技术,同时优化业务结构,将维持民用燃气表行业龙头地位。
    整体环境改善,气体流量计业务可期随着燃气行业,气体流量计业务有望触底回升。公司在工商业流量计行业占据优势,近期屡获订单,气体流量计业务可期。
    集合表计业务,纵深物联网上云 SaaS易联云云服务协同表计业务,形成智慧公共事业云服务平台,纵深物联网上云 SaaS。公司云平台与表计业务协同效应,二者有望相互促进高增长。
    投资建议维持之前的盈利预测不变,维持“增持”评级。
    风险提示煤改气政策影响;燃气表和流量计业务发展不及预期; 云平台发展不及预期; 系统性风险。

长电科技:先进封装技术引领者,静待星科金朋盈利恢复

( 1) Q3实现单季盈利,景气拐点确立。 2020年进入 5G 手机换机潮大年, 5G 终端将全面开花, 半导体封测产业景气度将进一步上行。 另外云计算需求旺盛,海外主流互联网厂商提升资本开支, 服务器半导体需求回暖。 19Q3单季度公司实现营业收入 70.47亿元,环比增长 52.09%,实现归母净利润 1.36亿元,环比由亏损转盈利。
    ( 2) 先进封装收入占比超 86%,高端封装技术引领者。 公司拥有晶圆级 WLP、 2.5D /3D 封装、 系统级 SiP 封装技术、 FlipChip、 Fanout 等全套先进封装技术。 在 2018年,公司先进封装收入占比达 86.54%、传统封装收入占比为 7.5%、测试收入占比为 4.23%。 先进封装销售额达 205亿元,成为公司收入的绝对贡献主力。
    ( 3) 公司客户结构优异,位列全球第三大封测厂。 据公司年报数据, 2018年公司在全球封测行业市场占有率为 13%, 是全球第三大封测代工厂。 公司客户结构以全球顶级芯片设计公司为主, 客户覆盖博通、高通、海思、 TI、 MTK、 NXP 等一线半导体企业。 在全球前二十大半导体公司中,已有 85%企业为公司客户。
    ( 4) 国产替代订单挹注,业绩拐点已现。 半导体产业国产替代趋势在今年下半年提速, 大陆本土芯片设计公司的封装需求爆发。公司是这一波国产替代的主要受益者, 海思半导体封装采购需求超过百亿元规模, 长电科技在海思的份额还有较大提升空间。
    投资建议: 5G、云计算带动半导体行业景气回暖, 同时 2020年国产替代趋势延续, 长电科技迎来基本面上行期。 预计公司2019-2021年收入分别为 242.70/259.16/284.14亿元, 归属母公司净利润分别为 0.84/5.79/11.52亿元, P/E 分别为 402/58/29倍,给予“推荐” 评级。
    风险提示: 下游 5G 应用需求不及预期的风险; 云计算厂商资本开支不及预期的风险; 竞争加剧毛利率下降风险; 中美贸易摩擦带来行业需求下滑的风险。

海尔生物:疫苗和海外业务驱动业绩高增长,物联网新型业务模式带来公司价值重估

我们看好智慧疫苗领域快速放量以及海外市场的高速增长。 首先,公司基于物联网的疫苗方案是当前解决疫苗接种环节流程可追溯的最佳方法,按照全国 5.2万个疫苗站在 3-5年内建成,公司占市场份额 50%, 理论上我们预计公司未来每年新增4-7亿的收入,而公司 2018年收入不到 9个亿,增量十分显著。 我们保守预测公司 2019-2021年物联网疫苗业务实现收入为 6000万、 1.2亿、 2.4亿元。 其次,公司在海外产品在技术、价格等方面的优势逐步凸显,在各大医院和大型国际项目中脱颖而出,公司立足于新市场和抢占外资的市场份额,海外市场可持续高增长。
    经销和直销双发力,预计海外未来三年收入复合增速不低于 25%。
    净利润率有较大提升空间。 有三个层面:第一,毛利率会有较大的提升空间,一方面产品价格随着高端产品比例增高,产品整体售价上升,而原料、人工等成本由于规模效应带来相应减少,我们预计毛利率将从 18年的 50.7%上升到 21年的 54.2%;
    第二,公司费用率将出现明显下降,销售费用率随着收入规模扩张出现下降,管理费用率随着上市费用、激励费用等非经常性因素的消除 20年出现明显下降, 21年随着规模效应小幅下降;研发费用率维持在 10%左右;财务费用随着募投资金的到位 19、 20、 21年较小;第三,公司参股公司 Mesa 在 2020年亏损有望收窄。 我们预计公司净利润率将从 2018年的 13.5%提高到 2021年的 20.1%。
    更为长期看,公司从国内最大、全球第三的生物医疗低温存储设备制造商向物联网生物科技场景综合方案提供商转型,业务模式和收入构成将发生重大变化,公司将迎来价值重估。 目前市场已经初步认识到公司不仅仅是一个做医用冰箱的企业,具备一定的技术壁垒,行业竞争格局相对良好,从公司财务报表中的净利润率、研发费用率等指标也可以看出公司是一个典型的医疗器械设备企业。然而,实际上,公司也不仅仅是一个设备制造企业,公司首创低温存储技术与物联网技术集成创新,在疫苗、血液、生物样本等各个应用场景给客户提供综合解决方案,极大提供了公司产品的竞争力和盈利能力。我们认为,物联化从根本上改变了公司的业务模式,公司一方面实际上实现了产品销售的量价齐升(价格上高端产品单价更高,量上由于全球率先推出物联系统因此市场份额继续提升),另一方面也对于服务的客户有持续地服务收入。业务模式和收入构成的变化将给公司带来价值重估。
    投资建议: 我们预计公司 2019-2021年的收入分别为 10.39、 13.19、 17.09亿元,增速分别为 23.5%、 26.9%、 29.6%,预计公司 2019-2021年的净利润分别为 1.85、2.63、 3.43亿元,增速分别为 62%、 42%、 31%。 2019年至 2021年每股收益分别为 0.58、 0.83和 1.08元,当前股价对应估值分别为 45X、 32X、 24X。我们认为公司疫苗产品和海外业务将给公司贡献显著的业务增量,净利率有较大的的提升空间,给予买入-A 的投资评级。
    风险提示: 新产品销售不及预期; 境外项目收入具有不确定因素; 竞争加剧导致利

广和通:受益英特尔联手联发科,5G时代有望持续保持领先

1、打消市场疑虑,5G时代笔记本电脑细分市场的模组,公司仍有望持续领先。 此前,英特尔宣布将以10亿美元的价格向苹果公司出售其5G智能手机调制解调器业务,市场有观点认为广和通在5G时代的笔记本电脑市场的发展将受到影响,而本次英特尔宣布与联发科合作5G调制解调器,并再次宣称会重点关注笔记本电脑市场的部署,同时考虑英特尔与联发科已经与广和通在合作开发5G通信模块,我们认为广和通仍将保持在笔记本电脑细分市场的领先地位,5G时代值得期待,打消市场疑虑。
    2、5G模组开发顺利,多款产品领先全球。 面向5G时代,公司在2018年发布非公开发行股份方案,将再次募资投入5G通信技术产业化、超高速无线通讯模块产业化等项目,实力有望再提升一个台阶。此外,公司持续推出具备全球竞争力的5G通信模组,在今年的MWC上海,公司发布了全球首款集成区块链技术的5G通信模组FB101和FB150,支持5G独立组网(SA)和非独立组网(NSA)两种网络架构,拥有更快的传输速度,更优秀的承载能力,更低的网络延时,以及通过区块链技术支撑的更强隐私保护。 此外,根据公司官方微信号报道,近期公司的基于高通平台的5G模组FM150(基于高通SDX55平台骁龙?X555G调制解调器)在5GNSA实网网络下将数据业务顺利打通。这是广和通在5G模组网络应用关键性的一步,这标志着广和通5G模组已经实现了NSA网络端到端的数据通信能力。
    盈利预测及投资建议:公司深耕于物联网行业,受益于第四轮科技浪潮万物互联的行业趋势,物联网行业有望持续快速成长。公司经过前期布局,明确延伸下游应用领域以及开拓大客户提升同领域市占率的战略思路,近年来呈现快速成长态势,同时5G时代公司的布局完善,多款产品领先市场,我们认为公司快速成长的趋势有望延续,公司将继续享受万物互联大时代下量价齐升的成长逻辑,长期成长值得期待。预计2019-2021年净利润分别1.80、2.73和3.65亿元,维持增持评级。
    风险提示:M2M领域毛利率进一步降低、PC出货量

盈峰环境:轻装上阵专业聚焦,环卫装备龙头布局固废全产业链

环卫装备龙头专业聚焦,布局固废全产业链:2018年公司完成了对中联环境100%的股权收购,环卫装备及服务业务成为第一大核心业务。2019年前三季度,公司实现营业收入87.26亿元,调整后同比下降3.18%,归母净利润9.64亿元,与模拟重组后上年同期数对比增长7.71%。2019年公司增速相对放缓,但经营质量不断提升,经营性现金流有较大改善。同时,2019 年公司先后转让上风风能100%股权以及宇星科技100%股权,将环境治理工程等非核心业务进行剥离,同时启动风机产业的分拆上市,优化产业结构,聚焦于公司具有核心竞争力的环卫机器人、环卫装备、环卫服务、生活垃圾分类及终端处置等领域,实现固废全产业链发展战略,力争成为大固废行业的引领者。
    垃圾分类促进固废全产业链受益,市场空间持续释放:垃圾分类将促进前端环卫设备、垃圾分类服务及后端餐厨垃圾处理等领域的市场需求释放。随着垃圾分类服务项目逐渐增加,政策的助力将带来市场需求的释放,短期对环卫设备的需求量提升明显,源头和中间环节理顺后,完成分类的生活垃圾将涌向末端,对末端处理能力提出挑战,尤其是湿(餐厨)垃圾的处理缺口较大。我们参照《上海市生活垃圾全程分类体系建设行动计划(2018年-2020年)》要求,按照人口比例将垃圾分类处理量、环卫设备需求量至46个重点城市及全国251个地级市(扣除46个重点城市),考虑装置单价、餐厨垃圾单位投资额及平均处理服务费,由此预计垃圾分类为环卫设备带来超250亿市场及为餐厨垃圾处理带来的千亿级市场空间。
    龙头推动环卫设备新能源化、智能化发展:截至2017年,全国城市道路清扫机械化率为65.01%,县城道路清扫机械化率为57.28%,机械化率呈现稳步提升趋势,但政策提出2020年底前,地级及以上城市建成区达到70%以上,县城达到60%以上,以及相较于欧美发达国家,其环卫行业机械化率普遍达到了80%以上,可见我国环卫机械化率水平仍有较大提升空间。随着政策的及技术的发展,驱动环卫产业向新能源、智能化升级,公司新能源环卫车行业优势突出,推出智能环卫机器人解决城市“毛细血管”的环境治理问题。此外,截止2019年6月底公司获得自主专利达720项,拥有国内最为完善的环保装备产品线,约有400个型号的产品,产品齐全,连续18年处于国内行业市场份额第一的位置,根据中国汽车研究中心的数据,2018年环卫装备市占率达21.61%,其中中高端产品市占率超30%,高端产品市占率近40%,遥遥领先于行业其他参与者。
    布局环卫服务,固废全产业链协同可期:政策推动下我国环卫服务市场化商业模式逐步显现,随着环卫服务市场的逐步释放,将逐渐实现政企分离,降低成本和政府财政负担,提高运作效率。我们以城乡建设年鉴数据为基础,参考清扫、清运、运营维护费用,由此估算城乡道路清扫保洁、城乡垃圾清运、公共设施运营服务的市场空间约1628亿。公司自进入环卫服务领域以来,环卫服务业务取得高速增长。截至2019年H1,环卫服务实现营业收入2.29亿元,同比增长68.16%,毛利率从2016的-2.35%提高至2019H1的9.12%。2019年上半年,公司签订环卫运营项目合同总金额达到57.85亿,签约能力排名全国第三,较2018年全年排名上升1个名次,成功位居行业前列。
    大手笔推出激励计划,充分调动员工积极性:2019年10月,公司同步推出第一期事业合伙人持股计划和第三期期权激励计划。一期员工持股计划拟面向公司高级管理人员和中高层人员共147人授予5.35万股,占总股本的2.63%,筹集资金不超过5.35亿元。第三期期权激励计划向250人授予6534万股市值约4.2亿的股票,占总股本的2.07%,激励对象主要是公司中基层核心骨干人员,行权条件为2019-2021年公司实现扣非归母净利润不低于14、16.8和20亿元,合计50.8亿元。两大人才激励计划覆盖员工400余人,总规模近10亿元。公司自2016年起多次推出员工激励计划,不断完善了企业的管理结构,打造企业与员工利益共同体的结构布局,充分调动员工的积极性。
    投资建议:公司在完成中联环境的并购后,致力于打造以环卫为核心,同时布局大固废产业链的综合性环保平台,业务更加聚焦带来的价值凸显将带来更多的大额订单和市占率提升。跟环保类其他民企相比,公司有着强大的股东背景和资金支持。我们预测2019-2021年公司净利润分别是13.72亿元、16.88亿元、20.52亿元,对应2019-2021年的PE分别为13.7X、11.2X、9.2X,增持-A评级,6个月目标价7.41元。
    风险提示:政策落实和推进不及预期、项目推进进度不及预期、市场竞争加剧的风险。

中炬高新:对业绩经营无实质影响,改革红利还在陆续释放

事件: 中炬高新发布公告,公司收购厨邦公司少数股东股权的事项仲裁有终局裁决,最终仲裁结果:( 1)确认朗天慧德与中炬高新之间的《广东厨邦食品有限公司股权转让协议》不具有法律效力;( 2)驳回中炬高新的全部仲裁反请求;( 3)本案本请求仲裁费为人民币 2,243,550元,朗天慧德与中炬高新各承担 50%,即人民币1,121,775元;( 4)本案反请求仲裁费为人民币 2,457,750元,全部由中炬高新承担。
    投资要点u 厨邦公司少数股东股权事由来源:
    ( 1) 2012年,为做大做强厨邦品牌,公司在阳西成立厨邦公司,建设美味鲜厨邦食品阳西生产基地,实施异地低成本扩张战略,项目总投资为 14.98亿元。其中美味鲜公司持股 80%,引入战投朗天慧德持股 20%。在当时中山产能逐渐饱和,厨邦公司将成为公司中长远业绩的重要组成部分,当时规划成立以后税前的销售利润率达产后 12.67%, 15年的平均值为 10.95%。
    ( 2) 2019年 3月,公司公告美味鲜公司拟收购朗天慧德持有的美味鲜控股子公司厨邦公司 20%的股权。截至 2018年底,厨邦公司的全部股权价值为 25.28亿元,对应 20%的股权价值为 5.057亿元,本次交易以此为依据确定交易价格为人民币3.4亿元。交易完成以后,厨邦公司将成为美味鲜公司的全资子公司。
    ( 3)厨邦公司最近三年的财务数据201620172018厨邦营收(亿元) 10.4313.0215.26调味品收入(亿元) 28.9534.5338.17厨邦净利润(亿元) 1.952.663.22占净利润的比重% 47.5% 52.05% 47.28%资料来源: wind、华金证券研究所u 仲裁结果不会对中炬高新的主营业务产生影响: 中炬高新目前主营业务稳定,美味鲜公司的管理层也稳定,在今年提高激励措施力度和形成更加清晰的布局以后,未来三年的增速可期。厨邦的少数股东结构不会对公司的经营产生影响。( 1)目前管理层稳定。人员变动主要是在母公司的层面,旨在优化公司内部结构,提高执行效率,而美味鲜公司方面仍然是由张卫华总在主持工作。母公司更多的是对厨邦公司的后勤、人事、采购、行政、财务进行日常监管,促进内部的效率。( 2) 增强激励的力度。公司发布 2019年核心管理人员薪酬与绩效考核管理制度,更加重视有质量的收入和利润的双增长,有望激励管理层完成更高的指标。 ( 3) 业绩释放可期。从产能、产品、渠道的梳理来看,公司收入有望在未来几年进入加速期,而且随着阳西规模效应继续显现+公司改革措施效果显现+增大控费增效力度,利润率也有较大的提升空间。 ( 4)预计公司后续仍将就收回公司少数股权进行积极协
    商。
    u 投资建议: 我们预测 2019-2021年公司收入同比增长 13.2%/20.7%/20.6%;净利润同比增长 20.6%/29.2%/23.5%; EPS 为 0.92/1.19/1.47元/股(暂不考虑厨邦公司少数股权的收回),目前股价对应 PE 估值 41.0/31.7/25.7倍,给予买入-A 的评级。
    u 风险提示: 调味品销售不达预期,公司改革不达预期,区域扩张不达预期

中国软件:推统一OS意味着什么?

1、新公司设立整合CEC集团操作系统研发能力,前景可期
    根据公告,各方股东以其各自在中标软件和天津麒麟的出资,按照净资产评估值对应的价值为对价,出资设立新公司,新公司专注于国产操作系统的研发、销售、服务等相关业务,使用统一的自主品牌,其国有控股和上市公司子公司定位不变。根据各原股东在中标软件和天津麒麟的出资额及两家公司的净资产评估情况,预计新成立子公司的股权比例如下,中国软件将持有新公司46.232%的股权。
    新公司设立后,中标软件和天津麒麟成为新公司的全资子公司。中标软件旗下的中标麒麟操作系统适配龙芯CPU,多年市占率排名Linux国产操作系统市场第一。天津麒麟旗下的银河麒麟操作系统主要面向以飞腾处理器为代表的国产CPU平台,重点打造对标Wintel体系,兼容ARM标准的“PK”体系,具有较强的生态优势。两个子公司在国产操作系统领域均具备较强的研发能力,此次合并,是对CEC集团基础软件研发能力的一次有效整合,预计集团创新可信业务将加速推进。
    2、国产软件需求提升,中国软件有望获益
    近年来世界网络信息安全事件频发,2019年我国网络安全形势依然严峻。网络信息安全已成为国家战略。我国基础软件起步较晚,目前国产操作系统市场份额较低,受限于整体生态的不完善,国产基础软件的使用面临的困难还很大。但近年来,随着国家对信息安全的愈发重视,国产操作系统等已逐步应用至一些核心部门,近两年,将有望进一步扩展到金融、石油、电力、电信、交通、航空航天、医疗、教育为代表的八大重要行业。
    3、投资建议
    公司作为国产操作系统领军者,有望受益于国产软件需求的提升,我们预计公司19-21年实现净利润2.2、3.5、5.3亿元,对应当前估值162、102、67倍,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:国产操作系统销售不及预期,国产数据库销售不及预期,相关政策及政府推进低于预期。

密尔克卫点评:股权激励完成,彰显长期发展信心

限制性股票激励完成,彰显公司长期发展信心
    公司限制性股权激励完成,向包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员、核心技术(业务)人员及其他骨干员工在内的52人授予232.5万股,预留55.50万股,合计占总股本比例为1.89%,授予价格为18.41元/股。解锁条件:激励计划首次授予的限制性股票在授予日起满12个月后分四期解除限售,每期解除限售的比例分别为25%、25%、25%、25%;公司设立业绩考核目标为以2018年净利润为基数,2019-2022年净利润增长率分别不低于33.00%、70.24%、114.50%、170.27%,此次股权激励计划有利于激发团队工作积极性;同时高成长性彰显公司长期发展信心。
    激励费用:按照授予日限制性股票的公允价值测算,最终确认首次授予的权益费用总额为4,340.78万元,该等费用总额作为公司本次股权激励计划的激励成本将在本激励计划的实施过程中按照解除限售比例进行分期确认,2019-20223年分别摊销188.40、2,170.39、1,130.41、602.89、248.69万元,根据我们的测算,在不考虑本激励计划对公司业绩的正向作用情况下,本激励计划成本费用的摊销对有效期内各年净利润有所影响,但影响程度不大,占当年利润10%以内。考虑到本激励计划对公司经营发展产生的正向作用,由此激发管理、业务团队的积极性,提高经营效率,降低经营成本,本激励计划带来的公司业绩提升将高于因其带来的费用增加。
    盈利预测及估值
    暂不考虑股权激励的正向积极促进作用,考虑到费用化的影响,我们向下微调利润,我们预测2019-2021年公司营业收入为24.08亿元、31.75亿元、39.88亿元,维持不变;归母净利润为1.73亿元、2.58亿元、3.43亿元,同比增长31.19%、48.96%、32.67%;EPS分别为1.14元、1.69元、2.25元,对应PE为33倍、33倍和17倍。公司为化工物流一站式物流服务行业领先企业,行业监管趋严,我们看好公司未来的发展,维持“增持”评级。
    风险提示:危化品行业监管政策松动。

紫金矿业:现金收购大陆澳门博彩官网,巩固澳门博彩官网龙头地位

1、收购大陆澳门博彩官网,巩固澳门博彩官网龙头地位。公司已签署《安排协议》,将通过境外全资子公司金山香港设立的子公司,以现金方式向大陆澳门博彩官网现有全部已发行股份和待稀释股份发出协议收购。交易金额约为人民币70.3亿元。同时,公司认购大陆澳门博彩官网的可转换债券,金额5,000万美元,主要用于矿山建设。
    大陆澳门博彩官网核心资产是位于哥伦比亚武里蒂卡金矿项目100%权益。武里蒂卡金矿项目探明+控制+推断矿石量3789万吨,金金属量352.71吨,平均品位9.3克/吨。除此之外,公司还有13宗采矿权,7宗探矿权。收购之后,公司澳门博彩官网资源储量和矿产金产量均将增加20%,巩固龙头地位。
    2、武里蒂卡金矿高品位、低成本,且即将投产,将给公司带来强劲现金流。该项目按日处理3,000吨规模设计建设。项目设计的第一期服务年限为14年,年均产金7.8吨,产银14.5吨(其中前5年年均产金8.8吨,产银15.4吨),全维持成本约为492美元/盎司(如考虑前期建设费用,则全维持成本为604美元/盎司)。武里蒂卡金矿项目正在按期顺利实施,截至2019年10月底,武里蒂卡金矿项目选厂建设已完成88%,预计2020年第一季度建成投产。9.3克/吨的品位远超公司其他金矿。
    3、维持“强烈推荐-A”:A股成功公开增发募集80亿元,将有助优化三费。2016年以来矿产铜产量持续维持30%增速,不考虑大陆澳门博彩官网,未来铜和金将维持22-29%、8-12%复合增速。公司资源量增长落实到产量快速增长。长期看好铜和金景气周期向上。2019-2021年公司EPS分别为0.16/0.18/0.23元,对应A股PE22/20/16倍;H股股价为A股的74%。考虑到公司资源储备雄厚,集矿产金、铜、锌龙头于一身,公司和行业双成长,估值被低估,维持“强烈评级-A”。
    风险提示:地震引发余震及其他不可预测的自然灾害发生的风险;澳门博彩官网、铜、铅锌价格不及预期;在建项目进展不及预期;矿山入选品位下降;汇率风险等。

中航机电:收购优质标的,提升资产质量

事件
    近日,中航机电发布关于转让贵阳航空电机有限公司100股权、收购南京航健70%股权、增资入股宏光空间装备有限公司的公告。公司收购优质资产,置出亏损资产,收购完成后有利于提高上市公司资产质量,增厚上市公司业绩。
    简评
    收购南京航健70%股权。南京航健为中航集团金城南京机电液压工程研究中心下属单位,其中,南京机电持有60%股权,吴贤持有20%股权,范开华、张炳良分别持有10%股权。主营业务为机电液压工程研究,从事飞机操纵与控制系统、电源传动系统、应急动力系统、环境控制系统、燃油系统、起动机系统、液压附件的相关技术开发、专业培训与咨询服务。2018年总资产为2.07亿元,净资产为1.19亿元,营业收入为1.43亿元,净利润为0.45亿元,前三季度营业收入为8627万元,净利润为2471万元。南京航健资产评估为4.28亿元,70%的对价为2.9967亿元。
    转让贵阳航空电机有限公司100股权。公司拟将其持有的贵阳电机100%股权按照股权转让协议的约定转让给航空工业机载,航空工业机载同意以现金支付方式购买中航机电持有的标的股权。贵阳电机2018年总资产为16.46亿元,净资产为2.66亿元,营业收入为5.86亿元,净利润为-0.26亿元,2019年前三季度营业利润为4.64亿元,净利润为901万元。贵阳航空资产评估为2.77亿元,本次股权转让的价格为标的公司于评估基准日的经备案的净资产评估值减去标的公司于评估基准日的国有独享资本公积0.88亿元,故标的股权的交易价格为1.89亿元。
    增资入股宏光空间装备有限公司。宏光装备为中行机载系统公司的全资子公司,截止到2018年底宏光装备的。中航机电、共青城宏凝心投资合伙企业(有限合伙)、共青城宏聚力投资合伙企业(有限合伙)、共青城宏启新投资合伙企业(有限合伙)按照每一元注册资本4.47元的价格认购丙方本次新增的注册资本41,820,383.22元,中航机电共增资1.5亿元。
    机电系统迎来高速增长期,公司凭借相对垄断优势将持续受益
    预计未来十年我国军用飞机市场空间为1500亿美元,机电系统年均市场空间约为22.5亿美元。预计未来十年,我国新增战斗机数量约为1500架,市场空间约为1000亿美元。新增大型运输机及特种作战飞机约200架,教练机及其他机型新增约400架,军用直升机新增约2000架,军用飞机总的市场空间约为1500亿美元,按照机电系统价值占比15%计算,机电系统在军机方面的年均市场空间约为22.5亿美元。若随着机电系统综合化、集成化发展,机电系统占比提高到20%,则市场空间进一步扩大。
    预计未来二十年国内民机市场超万亿美元,机电系统年均市场空间超80亿美元。当前,中国已经成为仅次于美国的全球第二大民用飞机市场,2017年国内民用客机数量约为3118架,相比2013年增加了808架,年复合增长率约为7.79%。根据中国商飞和波音对未来二十年中国民用飞机市场预测,2017-2036年,中国合计需要民用客机超过7000架,总价值超过1万亿美元。航空机电系统是保障民用飞机各项功能发挥的基础和必备条件,民用航空市场规模的扩大将带动机电系统业务增长,按照机电系统15%的价值占比,未来我国机电系统年均市场空间为80亿美元。
    中航机电在军用航空机电市场占据相对垄断地位。中航机电充分利用背靠实际控制人航空工业的优势,同配套主机厂形成长期紧密合作,实现先一步沟通、快一步研制及全流程跟踪等独有竞争优势,在当前军用航空机电产品市场,中航机电占据相对垄断地位,预计未来还将保持相对垄断优势。由于缺乏民用飞机机载系统生产经验,目前国产大飞机C919机载系统的核心供应商仍然为国外企业,公司作为子供应商参与C919机电系统配套。对标国外机载龙头公司,公司民用航空市场挖掘价值巨大。
    未来公司将进一步聚焦航空机电主业,积极向产业下游维修业务拓展。一方面,中航机电控股股东机电公司与航电公司筹划整合,加强航空板块协同作用。另一方面,积极拓展下游维修市场,扩大公司增长空间。
    集团机电系统上市平台,大量优质资产存在注入预期
    调整托管范围,纳入南京中心研究所。按照业务协同以及对业绩的更高要求为原则,公司近期调整了托管范围,减少了7家托管公司,增加了1家南京中心。通过这次调整,机载系统相关的2家研究院所南京中心(609所)和中国航空救生研究所(610所)均为上市公司托管。纳入托管后,会将进一步提高业务协同水平,并有望纳入上公司体内。近4年公司已经收购了4家托管公司,公司作为唯一的航空机电产业的资本运作平台,未来将仍然有相关公司注入预期。
    盈利预测与投资评级:机电系统龙头,未来渗透率提升空间较大,维持买入评级
    我们认为,公司是军用机电系统龙头,未来随着军机放量业绩高速增长可期。公司积极拓展民用和维修保障市场,为业绩持续增长扩宽空间。此次收购优质资产,置出亏损资产,收购完成后有利于增厚上市公司业绩。预计公司2019年至2021年归母净利润分别为9.62亿元、11.33亿元、13.33元,同比增长分别为15.01%、17.70%、1.66%,相应18年至20年EPS分别为0.27、0.31、0.37元,对应当前股价PE分别为24.26倍、20.62倍、17.52倍,维持买入评级。

中国长城:再度收购CEC优质资产,布局工业控制自主可控

1)本次并购以圣非凡为主体吸收合并轨道交通研究院。将轨道交通研究院研制的具有自主知识产权的PLC(可编程逻辑控制器)等产品与圣非凡水下与远程通信、危爆品拆解等核心业务领域系统产品有机融合,有利于提升圣非凡市场规模和核心竞争力。此次并购符合长城自主可控生态布局战略,工业控制也将成为公司自主可控业务的重点关注领域。此外,特殊机构改革的背景下下,圣非凡业绩承压,收购有望增厚业绩。
    2)有望加深与电子六所的合作关系,协同共拓工业控制与信息安全。中国长城董事长宋黎定先生于今年3月上任,现任中国电子信息产业集团有限公司总经理助理,兼任电子六所所长兼党委副书记。优质稳定的管理层与积极的自主可控业务布局,有望推动中国长城快速发展。
    3)本次交易估值与今年收购天津飞腾的项目类似,标的估值在1倍PB左右,并无明显溢价。今年连续的资产注入将更加稳固中国长城在集团内的战略地位。
    假设公司于2020年出售中电长城大厦带来投资收益,且产能投资带来较多政府补贴,预计19-21年归母净利润10.47/19.14/19.19亿元,对应EPS为0.36/0.65/0.65元,对应当前股价PE为41.6/22.8/22.7X,维持“增持”评级。

中航机电公司点评:整合优质机电资产,剥离亏损业务,坚定执行集团资产证券化主线

拟以现金3亿元收购南京航健70%股权,确立机电系统维修服务
    南京航健是南京机电液压工程研究中心旗下的公司,主营航空机电液压产品及设备的研发、生产、维修等,2016-2018年南京航健净利润分别为0.21/0.30/0.45亿元。2018年营收1.44亿元,经营性现金流0.33亿元;2019年前三季度营收0.86亿元,净利润0.25亿元。
    为统筹上市公司的维修能力和资源,确立在航空机电系统维修服务保障领域的领先地位,打造一站式航空维修服务模式,公司拟以现金2.9957亿元收购南京航健70%股权。目前,南京航健的股东分别为:①南京机电(持股60%),②吴贤(持股20%),③范开华(持股10%),④张炳良(持股10%)。本次标的股权评估值4.28亿元,上市公司向上述4名股东分别支付1.71/0.64/0.32/0.32亿元,总额3亿元。拟以现金1.5亿元增资宏光装备,完成后上市公司参股比例为36.55%,机载系统公司合计持股宏光装备91%宏光装备是上市公司股东机载系统公司100%控股的企业,主营空降装备及相关电子产品、空气动力试验专用设备、航空附件研发等。2018年宏光装备营业收入5.17亿元,净利润0.17亿元;2019年前三季度标的公司营收3.29亿元,净利润-0.08亿元,股权评估值为2.23亿元。
    为完善公司航空机电业务产业链,提升公司核心竞争力,深化体制机制改革,上市公司拟以货币1.5亿元增资入股宏光装备,完成后,上市公司持股宏光装备的比例将达到36.55%。
    拟转让贵阳电机100%股权,同时终止实施其剩余转债资金的募投项目
    贵阳电机主营航空及非航空电机电器制造,电源系统总体/武器装备专用传感器的科研、修理及技术服务等业务。2018年营收5.86亿元,净利润-0.25亿元,2019年前三季度营收4.64亿元,净利润0.09亿元。为保持公司持续增长的盈利能力、提升整体业绩水平,公司拟将贵阳电机100%股权转让给股东机载公司,交易价格1.89亿元。此外,公司已发行转债中有0.7亿元原规划用于贵阳电机航空电源生产能力提升项目,余额为0.09亿元,结余资金将用于永久补充流动资金。
    我们认为,公司作为集团机电产业整合平台,正在持续高效地执行集团的机电资产证券化,通过上述整合,公司资产质量将得到进一步提升,有效实现了集团“管资本”的经营思路。
    盈利预测与评级:维持前述预测,预计19-21年公司营收为125/144.3/166.5亿元,归母净利润为9.36/11.05/13.23亿元,EPS为0.26/0.31/0.37元,PE为24.95/21.14/17.65x以2018年标的盈利作为基准值,交易完成后备考归母净利润将增加0.45*70%+0.17*36.55%+0.25=0.63亿元。按15%净利润增速,预计19/20年归母净利润增厚0.72/0.83亿元,备考净利润10.08/11.88亿元,EPS为0.28/0.33元,PE为22.86/19.39x,维持买入评级。
    风险提示:公司资产整合落地放缓,航空机电产品业绩增速不及预期。

航天发展:预计关联交易金额大幅增加,电子蓝军业务高速发展

公司电子蓝军业务是产生关联交易的主体部分,关联交易预计值大幅增加表明电子蓝军业务高速增长
    12月3日,公司发布公告,增加2019年度日常关联交易预计金额13.69亿元,比上半年预计的关联交易金额大幅增加了121%,达到25亿元。其中,向航天科工集团下属单位销售产品、提供劳务预计金额从年初估计的5.5亿大幅增长至12.05亿元,增加119%,而去年实际发生的该金额为4.82亿。
    公司电子蓝军业务是产生关联交易的主体部分,微系统、网络安全等其他业务占比较小,关联交易预计值大幅增加表明电子蓝军业务高速增长。子公司南京长峰主要从事电子蓝军业务,根据公司公告,南京长峰2012-2014年营业收入中的40%来自航天科工集团,子公司仿真公司也有部分收入来自航天科工集团,两者是关联交易的主体。随着军队实战化要求提升,航天科工集团作为我国导弹武器研制生产最重要的军工集团对电子蓝军需求迫切,本次增加的关联交易预计金额主要体现在中国航天三江集团有限公司、中国航天科工飞航技术研究院、中国华腾工业有限公司等。
    电子蓝军业务受益于实战化练兵,处于较快成长期
    公司电子蓝军业务主要包括试验室射频仿真试验系统,内、外场有源靶标模拟系统和仿真雷达系统三方面,致力于为国内先进武器装备研制配套的试验、训练及仿真评估系统的研究、设计和制造,为各军兵种、国防工业部门、科研院所提供国际先进的“电子蓝军”解决方案及产品。
    蓝军是我军的磨刀石,蓝军过硬红军才强大,全军推行的实战化练兵提升复杂战场环境构建需求,对电子蓝军需求日趋增加。我国今年发布的《新时代的中国国防》提到:全军兴起大抓实战化军事训练的热潮,2012年以来,全军部队广泛开展各战略方向使命课题针对性训练和各军兵种演训,师旅规模以上联合实兵演习80余场,并首次披露陆军、海军、空军、火箭军多个
    军种的“跨越”、“火力”、“机动”、“红剑”、“天剑”等系列演习。未来我军实战化训练将不断得到加强,电子蓝军作为实战化训练必不可少的组成部分将保持较快增长。
    前三季度业绩高速增长,订单较多未来增长动力充足
    2019年前三季度,实现营业收入23.52亿元,同比增长44.07%;实现归母净利润3.08亿元,同比增长39.31%,营收利润保持快速增长。营收增长44.07%主要是由于防务装备产业收入增长及较上年同期报表合并范围扩大;营业成本增长58.79%,增速高于营收增速或与产品结构变化有关。销售费用、管理费用、财务费用共计2.95亿,同比增长18%,费用控制良好;研发费用达2.41亿,同比增长32%,研发投入加大。
    从资产负债表看,公司预付款为7.1亿元,同比增长48%,主要是订单较多,预付相应的材料款、设备款等增加;存货为9.88亿元,同比增长24%,主要是在产品增加,两者显示公司未来营收增长动力充足。
    网络信息安全战略布局实现落地,继续推进对锐安科技控股权的收购
    公司在2018年完成对锐安科技43.34%股权、壹进制100%和航天开元100%股权的收购,初步完成网络信息安全板块布局。锐安科技主营业务包括信息安全、政府和企业大数据服务两大板块,壹进制主营业务为数据安全、业务连续性管理类软件开发,航天开元主要从事电子政务领域。三家公司优势互补,共同打造网络安全领域国家队。
    公司未来将立足国家网络安全需求,重点以公安部网络安全需求为牵引,同步辐射军队、大型企业集团等单位,打造具备网络安全部分细分领域核心技术的国内一流网络安全服务供应商。未来几年内行业内将诞生数千亿元市场规模,并随着5G和人工智能技术发展不断增长,公安大数据、网络可视化、网络安全、数据安全、电子政务等相关市场将进入快速发展期。
    微系统公司取得良好开端,蓄势待发
    公司微系统业务发展取得良好开端,围绕复杂微系统集成设计、核心系统级芯片研发、微系统设计仿真软件和微系统关键工艺能力四大发展方向,与行业用户单位积极对接,在多个项目研制上达成合作,通过为用户提供行业领先的解决方案,支撑用户单位装备升级和技术创新。
    未来,公司将按照集团公司战略部署,积极承担集团公司内部项目,为电子产品的微小型化、芯片化、射频综合化、电子集成化提供支撑,快速形成具有自主知识产权的典型产品并实现应用,奠定行业内技术领先优势;另外,公司将积极探索5G通信、卫星通讯、智慧城市、物联网等领域需求,研制并生产射频芯片、器件、组件及复杂微系统。公司通过发展新一代微系统技术,服务于集团公司转型升级,同时积极拓展外部市场,力争树立行业领先地位。
    航天科工集团持股比例偏低,不排除通过增持或注入资产的方式提升对公司的控制力
    公司控股股东为航天科工集团,目前持股比例为8.99%,防御院、航天科工资产管理公司、晨光创投、航信基金为航天科工集团关联方。目前,航天科工集团及其关联方持股比例为20.89%,未来不排除通过增持或注入集团内资产的方式增强对航天发展的控制力。
    盈利预测与投资建议:航天科工新产业平台地位优势显著,三大新兴快速推进,维持“买入”评级
    公司电子蓝军、网络安全与微系统三大新产业快速推进,业绩保持较高增速,发展前景广阔;军用通信与电磁安防两大传统业务行业地位突出,有望持续稳定增长;作为航天科工集团重要的资本运作平台,集团内优质资产注入可期。预计公司2019年至2021年的归母净利润分别为6.02、7.58、9.67亿元,同比增长分别为34.34%、25.83%、27.64%,相应19至21年EPS分别为0.37、0.47、0.60元,对应当前股价PE分别为25、20、16倍,维持“买入”评级。

开润股份:再发限制性股票激励方案,进一步绑定核心管理层利益

事件:公司发布限制性股票激励方案,这是公司第二次发布股权激励方案,拟授予共51名激励对象限制性股票376.744万股,价格为16.46元/股。
    激励对象:第一次股权激励方案激励对象170人,主要为公司(包含下属子公司)任职的高管、中层管理人员、核心技术及业务人员;而本次股权激励方案的激励对象主要是公司(及子公司)的高管及重要管理人员共51人,我们认为本次股权激励方案加强了对于管理层的激励力度。
    解除限售条件:本次股权激励方案以5年为期限,对公司扣非净利润进行考核。1)第一个解除限售期:以2018年净利润为基数,2019年扣非净利润增长率不低于15%;2)第二个解除限售期:以2018年净利润为基数,2020年扣非净利润增长率不低于32%;3)第三个解除限售期:以2018年净利润为基数,2021年扣非净利润增长率不低于52%;4)第四个解除限售期:以2018年净利润为基数,2022年扣非净利润增长率不低于75%;5)第五个解除限售期:以2018年净利润为基数,2023年扣非净利润增长率不低于100%综合来看,公司5年扣非净利润的CAGR需达到14.87%。
    成本摊销:本次股权激励草案需摊销的总费用5176.46万元,其中2020-2024年分别摊销2363.92万元、1328.63万元、810.98万元、465.88万元、207.06万元,激励草案的成本将会计入公司管理费用。我们认为本次股权激励主要是为了给重要管理人员激励,激发管理层的工作热情,我们继续看好公司未来长期发展,主要系:
    1、B2C业务:19年营收增速预计在30%-40%,2020年预计为40%左右;19年净利率预计在6%左右,2020年预计在7%左右;增长来源:①品牌:进行品牌重塑,加大品牌和力度,提升品牌关注度,打破消费者知晓产品但不了解品牌的局面;②产品:持续进行产品迭代和扩充,扩大消费客群,提升产品适销度。如增加女性产品系列等;③渠道:小米渠道保持稳定增长,预计2020年保持30%左右的增速;加大非米系渠道扩张力度,预计2020年占比在50%左右,同时预计非米系渠道收入增速在50%左右,为后续增长提供动力;④精细化运营:对90分自有渠道和小米渠道团队进行拆分,采取不同的策略和打法,提升效率。
    2、B2B业务:我们预计公司B2B业务19年收入增速在40%-50%左右;2020年预计收入增速在30%左右。2019年净利率预计在10%-12%。
    增长来源:1)印尼工厂客户结构不断优化、产能持续扩张:目前NIKE是印尼工厂第一大客户;由于公司能够成为NIKE供应商,已经是对公司在箱包代工领域良好实力的证明;由此在开拓新客户方面的竞争力将会提高。未来公司将会继续寻找类似NIEK这类的优质大客户,丰富客户结构;同时公司子公司在印尼继续购入土地,作为海外生产基地扩建的储备用地,我们预计公司2020年底-2021年初能够实现产能的翻倍,从而保证公司B2B业务的良好发展。2)盈利能力持续提升:公司印尼工厂收购后,生产效率明显改善,预计已经提高到收购前的80%,目前我们预计净利率预计在7%左右。假设公司原有B2B业务净利率保持稳定,我们预计19年B2B业务净利率能够实现10%-12%的水平。
    维持“买入”评级,维持公司原有盈利预测。虽然我们对于公司2020年收入增长预期较此前乐观,但基于谨慎原则,我们维持原有盈利预测。预计19年-21年实现归母净利润2.30、3.05、4.02亿元,同比增长32.61%、32.55%、31.53%。预计2019-2021年EPS为1.06/1.40/1.85元。
    风险提示:非米系渠道拓展较慢、费用率大幅提升、海外工厂管理风险等。

航天电器:连接器+电机齐头并进,军品+民品协同发展

军用连接器龙头企业,航天科工十院唯一上市平台 公司为军用连接器龙头企业,航天科工十院下属唯一上市平台。2012~2018年,公司营收和归母净利润年复合增长率分别为17.17%和15.15%。2019年前三季度完成营收25.12亿元,同比增长28.11%;归母净利润2.96亿元,同比增长11.34%。2019Q3,公司毛利率为36.77%,期间费用率为19.19%。
    军用连接器为主,民品有望逐步放量 2018年我国连接器市场规模为209亿美元,从头部公司的营收占比看,市场集中度不断提升,马太效应显现。行业的发展受益于下游军工、通信、汽车等领域的需求增长。公司连接器以军品为主,占连接器营收的比例约为70%,2019H1实现营收9.94亿元,同比增长58.05%。公司目前军品发展稳定,民品在通信连接器快速发展的带动下有望放量增长。
    我国电机市场规模达2073亿元,电机业务持续稳定发展 微特电机作为基础性的电子器件广泛存在于各种机电设备中,2018年我国微特电机市场规模达2073亿元,产量和需求量分别为132亿台和119亿台。公司电机业务主体为贵州林泉,2019H1实现营收4.31亿元,同比增长14.61%。随着公司自动化水平的提升,产能将不断提高,未来对电机板块业绩提升将做出贡献。
    继电器下游需求广阔,板块长期稳定发展可期 继电器起开关作用,广泛应用于各种电子设备中。2018年我国继电器市场规模已达258亿元,主要集中在家电、汽车等领域。公司继电器业务为传统优势业务,2019H1实现营收1.36亿元,同比增长36.65%,未来继电器板块有望稳定增长。 积极布局民用市场,光器件有望成为新增长点 光通信已成主流信息传输方式,光器件应用领域广泛。预计2020年光器件市场规模为26.8亿美元,18-20年复合增速为9.14%。公司于2016年开始布局该领域,近三年复合增速53%,与华为合作密切,未来民品有望成为新的业绩增长点。
    投资建议:公司为国内领先的航天电子元器件企业,坚持军民品协同发展,我们看好公司各板块的长期发展。预计公司2019~2021年EPS分别为0.97、1.17和1.44元,对应PE为26X、21X和17X,历史平均估值35X,给予“推荐”评级。 风险提示:军费预算增长低于预期;行业竞争激烈导致盈利水平下降。

恒逸石化首次覆盖深度报告:文莱PMB项目,东南亚成品油市场是取胜的关键

文莱PMB:东南亚成品油市场是取胜的关键
    ——从理论研究看,800万吨炼油规模与当前理论最佳规模1500万吨相比,相当于加工费高约0.78美元/桶。
    ——在国内成品油面临过剩压力的情况下,文莱项目成品油的顺畅销售是一个巨大的优势。
    1)运费优势:我们根据当前油价及运费估计,成品油运输路径减少以及原油运输减少带来的成本优势在约0.9美元/桶。
    2)成品油销售:从劣势到优势2014年-2018年,原油价格处于低位,国内成品油竞争不充分,享受了澳门博彩官网四年,国内成品油扣税后相对于新加坡报价存在一定溢价,每吨成品油溢价平均320元/吨;但是2019年以来,竞争加剧,国内成品油利润下滑,如果参照新加坡价格销售成品油,国内每吨折价约258元。
    以过去12个月的产品价格模拟,恒逸文莱PMB项目盈利约4.2亿美元;
    弹性测试:
    公司炼油项目对原油采购的弹性最大,原料采购成本每降低1美元/桶,将带来501万美元/月的利润;其次是汽油裂解价差,对应1美元裂解价增加,利润增加177万美元/月;PX价格对应10美元/吨的价格变化,利润增加118万美元/月。
    风险提示:
    ——原材料成本大幅上升的风险:原油、乙二醇——衍生品投资的风险:公司持有远期外汇合约和PTA期货头寸、以及成品油期货套保头寸,存在一定衍生品投资风险。
    盈利预测及估值
    预计2019-2021年归属于母公司股东的净利润分别为28.7亿元、40.8亿元、45.2亿元,对应PE分别为13..6倍,9.6倍,8.6倍,考虑到公司聚酯产业链一体化优势明显、PTA加工成本控制国际领先,文莱项目坐拥成品油销售优势。首次覆盖给与买入评级。

重庆水务:高股息率水务龙头,产能持续扩张

重庆供排水龙头企业,盈利能力佳。公司是重庆供排水的龙头企业,包括合营、联营公司在内公司供水业务在重庆主城区市场占有率约94%,污水处理市场占有率约94%,垄断优势显著。2016-2018年及2019Q3公司实现营业收入44.6/44.8/51.7/和40.9亿元,同比增长-0.8%、0.5%、15.4%和13.0%,归母净利润10.7/20.7/14.2/14.4亿元,同比增长-31.2%、93.5%、-31.1%和3.6%,收入保持较好增长,扣除增值税波动等因素影响经营性利润稳步有升。公司盈利水平较佳,综合毛利率通常在40%以上,2019Q3综合毛利率为46.2%,总体维持在较高水平。期间费用率稳健,总体财务健康稳健,盈利较佳。
    2018-2019年供排水产能显著扩产,边际持续改善。供水方面2018年新增产能25万吨/日,同比提升11.4%,产能快速爬坡,在建产能计划75万吨/日,2019年上半年公司供水产能262.3万吨/日,较2018年底又提升了7.7%,产能爬坡显著。污水处理2018年产能同比提升19%达至292.4万吨/日,主要系公司收购区县供排水项目资产等所致。2019年上半年污水处理产能已达到326万吨日,较2018年底提升了11.5%,产能规模大幅提升。目前公司供排水资产合计已达588万吨/日,即将完成“十三五”期间规划,规模日益扩大,边际持续改善。
    供水价格有所增长,污水处理价格迎来调整期。水价方面,公司供水实际结算均价2016-2018年供水均价为2.52/2.70/2.76元/m3,稳步提升。污水处理价格三年期核算,过往三期的污水价格为3.25/2.78元/2.77元/m3,由于重庆区域地形特征等,上市初期定价较高,后期逐步调整。根据定价机制,到2019年污水处理价格维持稳定,2020年后公司污水处理价格将有所调整。
    分红最佳水务公司,现金流良好。公司股息率约5%左右,2018年股息率达约5.11%,上市公司中分红最佳。经营性现金流良好,2016-2018年经营性现金流净额为21/20/24亿元,在手现金充沛。
    盈利预测与投资建议。预计2019-2021年EPS分别为0.36元、0.38元、0.41元,对应PE为15x、14x和13x,维持“增持”评级。
    风险提示:污水结算价格波动风险、政策风险等。

格力电器:混改顺利落地,估值提升可期

混改顺利落地, 2019年 12月 3日复牌。 2019年 12月 2日晚,格力电器发布关于公司控股股东签署《股份转让协议》暨公司控制权拟发生变更的提示性公告。公告称 12月 2日格力集团与珠海明骏正式签署《股权转让协议》,向珠海明骏转让 15%股份,合计转让价款 416.62亿元,转让价 46.17元/股(较底价高 5%,较 11月 29日收盘价折价20%),锁定期 3年。 自此,混改顺利落地, 2019年 12月 3日复牌。
    管理层深度参与,超市场预期,治理结构改善可期。 根据公告内容,股权: 管理层实体未来将直接持有珠海明骏约 11%股权(格力电器股权约 1.67%)。 管理层: 珠海明骏有权提名 3名(或以上)董事,至少有 2名需要管理层认可。 股权激励: 公司层面将给予管理层实体认可的管理层和骨干员工总额不超过 4%上市公司股份的股权激励计划。 分红承诺: 珠海明骏承诺积极行使投票权尽力促使上市公司每年净利润分红比例不低于 50%。 我们认为,混改完成后,既有管理结构维持稳定不变且与上市公司利益绑定更为紧密, 管理层对珠海明骏的话语权和股权激励比例超市场预期, 分红承诺也有助于提振市场对于公司的信心,公司长期以来压制估值的因素有望消除。
    投资建议。 公司作为空调行业龙头,具备显著的竞争优势。随着混改落地,公司未来治理结构优化、稳定分红预期均值得期待。我们预计2019-2021年归母净利润为 282.5、 311.9、 342.8亿元。最新收盘价对应 2020年 PE 为 11.1x,外资流入叠加混改落地将有效驱动估值中枢提升,基于此我们继续给予格力电器对应 2020年 PE 14.0x,合理价值 72.58元/股,维持“买入”评级。
    风险提示。 地产销售大幅下滑;国内消费力持续减弱;原材料价格大幅波动;汇率大幅波动。

中航机电:院所资产整合破冰、外延再添增长动力、混改加速释放活力

公司持续推动资产证券化,过去三年已实现贵州风雷、枫阳液压、宜宾三江和新航集团资产注入,四家企业2018年共计贡献2.63亿元净利润,资产整合后均显著增厚eps。根据公告,本次资本运作上市公司预计合计需支付现金2.61亿元。不考虑贵阳航空电机转让带来的影响,收购南京航健70%股权及增资入股宏光装备36.55%的股权实施完成后,预计上市公司归母净利润将增加4471*70%+1651*36.55%=3733万元(对应最新公告披露的两标的2018年财务数据)。南京航健及宏光装备分别为我国军机机电液压维修及空投空降设备的主力单位,我们判断其业务当前均处于快速增长期,本次收购/增资完成后有望继续显著增厚公司业绩,且后续全资并表值得期待。
    最新公告披露的贵阳航空电机2018年营业收入5.86亿元,净利润-2559万元;与上市公司2018年年报披露的贵阳航空电机营业收入5.31亿元,净利润2446万元存在较大差异。据公司2019年中报,报告期内“子公司贵阳航空电机有限公司吸收合并其下属全资子公司贵阳广航铸造有限公司”。我们认为财务数据的差异主要为上述吸收合并实施后追溯调整、会计口径不同所致。
    院所资产注入实现破冰。本次南京航健的收购意味着上市公司整合609所旗下资产实现破冰,对中航机电体外院所资产证券化进程乃至其它军工院所资产的证券化均具有极强的示范意义。据公开信息,南京航健为南京机电液压研究中心(由609所及金城集团航空业务部分组建)控股、核心骨干参股形成的航空机电系统维修保障先锋企业。据公司公告,本次收购南京航健有望统筹中航机电各子公司的维修能力和资源,确立在航空机电系统维修服务保障领域的领先地位,打造一站式航空维修服务模式。实际上,公司2018年年报关于2019年重点工作的第4项即为“大力提升维修市场开发力度”。中航机电体外的609所、610所均位列首批改制41家军工院所,且两家研究所所属的航宇救生装备有限公司和南京机电液压工程研究中心均已由上市公司托管。南京航健先期实施资产整合后,南京机电(含609所)、航宇救生(含610所)整体上市进程有望显著加速。最新公告显示,2018年南京机电实现营收28.91亿元,净利润3.19亿元。
    混合所有制改革再进一步。中航机电为军工央企混改的一面旗帜。作为2016年即通过资产集合计划参与定增实现骨干持股的第一家军工央企上市公司,中航机电的混合所有制改革一直走在前列。上市公司控股股东前身中航机电系统公司也位列国企改革“双百企业”名单。本次上市公司收购南京航健70%股份后,南京机电及三个核心骨干仍分别持有该标的18%、6%、3%、3%的股份。本次上市公司增资宏光装备的同时,宏光装备三个员工持股平台以3693万元同步增资,增资后持有宏光装备9%的股份。宏光装备(代号513厂,1951年建厂)是中国空降空投、航空救生专业的摇篮和基地。相关企业的混合所有制改革有望激发企业释放更大活力。
    经过过去20年的持续发展,公司军机机电业务处于历史最好时期。前期技术积淀逐步向高附加值机电产品批产转化,未来10年将推动公司业绩持续向好。大股东中航机载系统公司在军机机电产品领域处于国内垄断地位,旗下企事业单位几乎均承担民机机电产品研制任务,大飞机商用将为公司提供广阔的远期成长空间。
    我们看好军机机电产品需求的长期成长确定性和集团旗下航空机电企事业单位的持续资产整合,暂不考虑本次资本运作的增厚,我们预测公司19/20/21年归母净利润9.63/11.2/13.45亿元,对应PE24/21/17x(2019/12/2),继续给予“审慎增持”评级。
    风险提示:院所资产整合进度低于预期;民品业务盈利下滑。

梦网集团:与阿里云高层次合作,构建5G时代强大的B端服务生态

公司今日公告,子公司深圳市梦网科技发展有限公司近日与阿里云计算有限公司签署战略合作协议,双方同意就智慧城市、政府、企业等领域进行产品与技术、解决方案与服务、市场联合与拓展等全方位的交流与合作,以共同推进相关领域云服务业务的发展。
    细节彰显双方合作的层级和深度。此次合作的看点有三方面:
    此次合作诸多细节彰显双方的协同深度:1、在合作期(三年)内,在金融和政务行业落地标杆客户和案例至少10家,共创解决方案不少于2个;2、近期双方将在金融领域选择标杆客户,共同阿里云的金融云相关产品,形成合作案例和协同模式,并向更大范围的客户进一步;3、双方将共同探索在具备条件的地区合作运营智慧城市、数字城市的产品解决方案,促进阿里巴巴在零售、电商、物流、交通等领域的优势产品的快速和落地;4、双方将共同研发和基于阿里云的智能外呼、云通信隐私小号、AI云小蜜、移动消息推送、CEN等解决方案。
    合作形式是互惠互利的。阿里云将采购确定了20亿条富信(三年)以及年度百亿条短信。在合作期内(三年),梦网科技向阿里云采购的云计算资源将达到1500万元以上。
    合作产品立体化多样化,面向不同行业打造整体解决方案。梦网科技此次与阿里云合作,旨在打造不同行业云计算整体解决方案的能力,运用企业服务号、富信、视频彩铃为阿里巴巴生态系统的商家和合作伙伴提供服务能力。
    公司企业短信业务竞争优势得到进一步强化。市场对于企业短信业务存在巨大的预期差,2019前三季度全国移动短信业务量同比增长40.8%,而去年同期增速为14%,增长持续提速。根据行业调研,公司拥有20多万企业用户,历经五年时间将市占率由2%提升至12%,成为国内市占率最高的第三方企业短信服务提供商。阿里巴巴年度百亿条短信的采购订单以及大量的B端企业客户将继续巩固公司在企业短信市场的领先优势。
    富信的持续落地已成常态,产业端重磅的合作亦是常态,5G时代强大的toB服务生态呼之欲出。今年以来,先后有阿里、腾讯、华为以及Twilio与公司形成合作,公司在5G时代的地位已被产业充分认可。通过这次合作,富信今年录得第三次三年20亿条富信订单,目前在电子发票、ETC、电商生态等场景持续落地,样板案例的持续落地为后续富信的发展提供坚实的基础。随着5G时代的到来,公司正在加速打造强大的toB服务生态。
    投资建议:公司与阿里云的合作不仅仅是场景的落地和合作,未来阿里巴巴庞大的B端客户体量将为公司各项业务发展提供巨大的空间。上调公司2019-2020年公司EPS至0.50元、0.92元,维持买入-A评级,上调6个月目标价至30元。
    风险提示:富信不及预期;行业竞争加剧;股权激励考核目标完成不及预期。

瑞普生物:禽苗景气助力公司高增长,多赛道布局彰显头部优势

1.禽用疫苗领域龙头企业。公司是一家服务于动物健康产业的高新技术企业,主要从事兽用生物制品和兽用制剂的研发、生产、销售和技术服务。2019年上半年,公司在禽用疫苗领域的收入占比约42.57%,得益于今年子公司华南生物获得重组禽流感病毒(H5+H7)三价灭活疫苗生产资质以及产品招采价格的提升,公司2019H1在禽用疫苗领域的收入大幅增长,达2.78亿元(同比+34.43%),其中华南生物贡献1.29亿(同比+99%),禽苗整体毛利率水平提高至60.48%;在原料药及制剂领域的收入占比在46%左右,2019H1原料药及制剂产品的收入为3.05亿元(同比+5.82%);受环保去产能以及非洲猪瘟疫情带来的生猪养殖行业持续去化,公司近三年在猪用疫苗领域的产品销量持续下降,收入占比不断收缩。
    2.禽养殖板块景气上行,将带动禽用疫苗需求提升;公司重获禽流感疫苗招采资质,重磅单品有望延续量价齐升。由于祖代鸡引种亏缺和非洲猪瘟疫情带来的需求替代,本轮禽板块延续景气上行趋势。我们认为规模化养殖场在养殖利润丰厚的情况下会加大在动物防疫上的投入。我国是禽流感疫情多发的地区,相关毒株又面临频繁变异,做好禽病免疫且选用针对流行毒株的有效疫苗将是养殖场的重要选择。华南生物今年获得的重组禽流感病毒(H5+H7)三价灭活疫苗为针对流行毒株构建,具有“两全、三高”的突出优势,目前在华南地区的招采市场中占据近100%的份额,禽流感疫苗的整体批签发数较去年提升41.28%,结合招采价格的提升,有望在该产品上实现量价齐升。
    3.猪用疫苗等待需求拐点,宠物市场有望抢占先机。我们认为,随着能繁母猪存栏环比数据转正,猪用疫苗的需求有望逐步回升。虽然公司营收占比中猪用疫苗的份额不如禽用疫苗,但考虑到猪用疫苗的市场规模最大,产品毛利率水平较高,未来具有很强的恢复和增长空间,公司有望从中获益。公司战略布局宠物健康产业,联手瑞派宠物,积极进入宠物医疗市场,强化与瑞派宠物协同发展,将有望以宠物诊疗领域作为切入口,未来延伸到宠物行业各个领域;同时,公司自身加强在宠物用药品上的研发和储备,近期获批的国内首个重组犬α-干扰素(冻干型),预计将有约2亿元的潜在市场空间,有望成为公司宠物产品系列的重要单品。
    4.盈利预测与评级:纵观公司的成长路径,我们认为,公司未来的成长空间将不仅源自禽板块持续高景气度带来的禽用疫苗量价齐升和养殖复苏带来的猪用疫苗需求增量,同时源自公司在兽药领域持续的研发创新、丰厚的产品储备和稳定的市场渠道。此外,公司前瞻布局宠物行业,长期来看也有望充分获利。我们预计公司2019-2021年实现营业收入14.25/17.82/21.19亿元,归母净利润1.94/2.60/3.14亿元,EPS分别为0.48/0.64/0.78元,对应PE分别为28.94x/21.60x/17.86x,维持“推荐”评级。
    风险提示:养殖行业疫情的风险,产品开发的风险,市场竞争加剧的风险。

格力电器股权转让点评:预见一个更优秀的格力电器

事件:公司控股股东签署《股份转让协议》,公司控制权拟发生变更。珠海明骏将以46.17元/股受让格力集团持有的9.024亿股股份(占总股本的15%),合计转让款416.62亿元,转让完成后,珠海明骏将成为格力电器第一大股东,上市公司将变更为无控股股东和实际控制人。本次转让方案将管理层和公司利益更深绑定,有利于激发管理层和骨干员工经营积极性。1)管理层间接持股增加:根据本次转让方案披露,管理层设立格臻投资将以LP形式持有珠海明骏6.3794%份额,间接持有格力电器0.9569%股权;2)上市公司未来股权激励安排:在本次交易完成交割后,将推出不超过4%上市公司股份的股权激励计划;3)GP管理费激励:管理层实体享有的占全部GP收益的8%的部分分配给对上市公司有重要贡献的上市公司管理层和员工。
    管理层将在后续实际经营决策中占据强势地位。珠海明骏的实际决策机构为珠海毓秀的董事会,珠海毓秀的股权结构中管理层实体达41%,珠海毓秀的董事会由3名成员组成,其中珠海高瓴和HHMansion有权共同委派1名董事、PearlBrilliance和管理层实体分别有权委派1名董事。并且,珠海明骏如对上市公司提名三名董事候选人,一名由珠海高瓴提议,一名由PearlBrilliance提议,一名由管理层实体提议,且应保持其中的至少两名董事候选人为管理层实体认可的人士。根据上市公司章程规定,格力电器董事会共有9名董事,目前河北京海担保有权提名2名董事,格力集团3.22%的股权也能够提名1名董事,以董明珠为首的管理层仍占据战略决策的核心力量,有利于公司在股权转让后仍保持平稳运行。
    预期分红率至少维持在50%,期待高瓴入主格力带来更多协同。由于转让款资金有成本,承诺尽力促使每年分红比例不低于50%。预计后续高瓴在消费品和电商上的运营经营将有助于格力实现渠道的优化;对格力的国际化和多元化的发展有所裨益。
    盈利预测与投资建议。格力电器股权转让完成后,管理层和公司利益更加一致,激励机制更加完善,公司治理的改善有助于格力估值的进一步修复;同时预计未来公司市占率经继续提升。我们维持公司2019-2021年净利润288.46/326.32/361.54亿元的预测,对应PE12.0/10.6/9.6倍,维持“买入”评级。
    风险提示:股权转让仍存不确定;空调行业增速放缓;行业竞争加剧等。