道明光学公司深度报告:内生+外延,业绩或迎高增长

公司是国内反光材料龙头企业,微棱镜膜业务有望快速实现进口替代。公司是国内首家全球第四家突破微棱镜型反光膜技术壁垒的龙头企业,拥有玻璃微珠反光膜产能1680万平米膜,微棱镜发光膜产能1000万平米,反光布产能1320万平米以及反光衣产能500万套。相比曾经处于垄断地位的美国3M、艾利、瑞飞等国外企业,未来公司凭借良好的服务和略低15%-20%的价格优势,有望快速抢占国内市场。2018年1-9月棱镜型反光膜实现销售数量197万平方米,实现销售收入1.3亿元。随着产能进一步释放,未来公司微棱镜膜业务有望迎来高增长。
    抓住市场契机,公司未来或成多省车牌膜及车牌半成品供应商。公司玻璃微珠产品业务在下游车牌膜和车牌半成品市场取得突破。玻璃微珠反光膜中收入增长较快的仍为车牌膜,其毛利率高达45%。2018年公司与相关企业中标广东省,浙江省,山东省车牌半成品和新能源车牌半成品项目。目前,公司车牌膜在国内市场份额约占30%。2018年1-9月车牌及车牌半成品实现销售收入1.43亿。未来每年新增约3000万辆车,需要3000万副车牌,每平方车牌膜可用5-6副车牌,未来每年预计新增600万平米的市场,且随着更多省份车管所系统开始采取车牌半成品招标,公司也从车牌膜供应商向车牌半成品供应商转变,整体车牌膜及半成品市场规模将呈现大幅度增长,公司有望获取更高的市场份额。
    铝塑膜处动力电池领域认证阶段,即将进入收获期。铝塑膜作为软包锂电池封装的关键材料之一,同时也是锂电池产业链中壁垒最高的关键环节之一。全球铝塑膜市场和技术一直被日韩等少数企业垄断,国产率不足5%。其中DNP与昭和电工所生产铝塑膜全球市场占有率达70%左右。由于铝塑膜垄断性强,导致价格居高不下,毛利率超过50%。同时,铝塑膜成本占软包电池成本的15%左右,国内外价格差距约在20%-30%。国内锂电池厂商迫切要求降低锂电池原材料成本,因此铝塑膜实现进口替代、国产化需求日益凸显。公司铝塑膜采用干法工艺,已于2017年二季度已经进入稳定的量产阶段,各项性能指标与国外品牌同类产品性能一致,是国内极少数能够量产铝塑膜的企业之一。目前公司已获得超过五十家3C锂电池企业订单,主流动力客户均处于认证阶段,有部分小厂家及助动车、储能车客户已采购使用动力类膜。2018年1-9月,铝塑膜实现销售数量204万平方米,实现销售收入3258万元。随着认证完毕,公司铝塑膜业务有望进入收获期。
    收购华威,布局显示光学膜,量子点膜前景可期。华威新材料主要产品为LCD用多功能复合型增亮膜卷材及光学膜片材(合成液晶模组光学膜片),主要客户包括TCL、兆驰、创维、康冠、惠科等国内外企业。目前,量子点膜已安装调试完成达到量产条件,有望成为公司利润新增长点。
    投资建议:公司是国内反光材料领域的龙头,收入主要来自于反光膜,受益于道路建设的高速发展和庞大的汽车销售体量,玻璃微珠反光膜销量稳健增长。公司是国内首家突破微棱镜膜技术壁垒的唯一企业,现拥有微棱镜反光膜产能1000万平米方。随着产能释放,业绩有望加速释放。此外,公司1500万平米铝塑膜已进入各动力电池长的认证阶段,随着产品受到下游大客户的认可,有望迎来放量。公司收购华威新材,切入功能膜领域,华威新材的增亮膜持续放量,量子点膜也为未来业绩提供新增长点。考虑华威新材业绩并表,预计公司18-20年EPS为0.37元,0.52元,0.72元;对应的PE为19.66X,14.03X,10.26X;维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:反光材料行业景气度大幅下滑,铝塑膜需求大幅下滑,显示光学膜需求大幅下滑。

招商蛇口与公司控股子公司订立《经修订及重列不竞争契据》公告点评:破解同业竞争,实现双赢

一、事件概述
    2018年12月17日,招商蛇口发布公告称,为进一步厘清与公司控股子公司招商局置地(0978.HK)之间同业竞争的问题,公司与招商局置地订立《经修订及重列不竞争契据》,取代现行《不竞争协议》及《修订及更替协议》。
    二、分析与判断
    重修协议,互惠互利
    12月17日,招商蛇口与公司控股子公司招商局置地签订《经修订及重列不竞争契据》,取代现行《不竞争协议》及《修订及更替协议》,以解决同业竞争的难题。根据此次协议,招商局置地将继续在广州、佛山、南京及句容开展排他性的房地产业务,退出重庆与西安的房地产业务,并放弃暂未进入城市的优先选择权;此外,招商局置地将摆脱地域限制,在全国范围内以小股投资的方式参与项目投资。由此,两家公司将有效解决同业竞争的问题,优化区域资源分配,提高整体运营效率,实现双赢。
    双平台战略清晰,协同发展
    修改《不竞争协议》后,公司在A股和港股的上市平台战略发展清晰,未来公司将充分发挥境内外双平台的优势,协同共赢。
    轻重并举,操作灵活
    招商局置地的业务发展将转变成轻重并举的模式,聚焦房地产业务的同时,逐步增加轻资产投资及运营业务,其在业务操作上更为灵活。三、投资建议
    招商蛇口业绩快速增长,盈利质量提升显著,拿地节奏把控良好,融资成本保持低位。预计公司18-20年EPS为2.12、2.48、3.04元,对应PE为8.8/7.6/6.2倍,公司近三年最高、最低、中位数PE分别为45.5/15.7/8.2倍,给予公司“推荐”评级。
    四、风险提示:
    房地产调控政策加剧,销售数据不及预期

山西汾酒:股权激励方案落地,动力与压力并存,成长潜力有望进一步释放

事件描述 公司推出2018年限制性股票激励计划,激励股票总数650万股,激励对象397人,包括公司高级管理人员、中层管理人员及核心技术(业务)人员;股票授予价格19.28元/股,限售期为24个月,解除限售业绩考核目标:2019-2021年净资产收益率(扣非)均不低于22%,2019-2021年营收增长率不低于2017年的90%、120%、150%,另外,考核期内净资产收益率和营收增长率不低于同行业对标企业75分位值水平。
    核心观点
    1、国企改革再落一城,实施股权激励进一步增强员工动力,考核2018-2021收入年复合增速不低于25.74%:继舍得酒业之后山西汾酒也推出股权激励方案,一方面,汾酒作为山西省国企改革领头羊,股权激励是改革持续推进的一个重要标志,另一方面,这个时间点推出股权激励也代表了公司对目前经营基本面和股价的积极看法;从解除限售业绩考核目标看,2019-2021年营收增长率分别不低于2017年的90%、120%、150%,即2019-2021年收入规模分别不低于114.7亿/132.8亿/150.9亿,2018-2021收入年复合增速不低于25.74%,考核目标较为合理,但随着未来行业竞争加剧,动力和压力并存,汾酒的成长潜力有望得到进一步释放。另外,公司拟以1.22亿收购控股股东汾酒集团旗下的发展区销售公司51%股权,发展区销售公司目前拥有全国30个省市自治区的成熟经销商网络,收购后有助于减少同业竞争以及汾酒在省外市场的扩展。
    2、预计Q4营收增长提速,青花系列仍是未来核心看点:上半年公司任务完成情况较好,因此公司有意在7/8月淡季对市场进行了系统调整,包括青花控货和持续挺价,截止目前,预计各项梳理已取得较好成效,我们判断四季度公司收入利润增速在去年低基数基础上有望迎来提速,维持全年85-90亿左右收入预测不变;另外,由于消费升级拉动以及公司主动投入资源培育,今年以来,青花系列保持了60%以上的高增速,预计目前青花占整体收入比重已达到25%以上,未来几年次高端将是行业发展的核心趋势之一,青花系列的成长仍是汾酒的核心看点之一。
    3、白酒板块超跌明显,年底催化剂较多,建议积极布局:市场看空白酒的逻辑核心是自上而下,担忧经济下行,消费疲弱,目前龙头白酒估值已经降至今年16-17倍左右,而据我们近期的走访,行业基本面依旧稳健、趋势不变,优质龙头反而逆势扩张份额;另外,近期催化较多,除两家股权激励外,下周五粮液1218会议以及年底茅台经销商大会预计都会有积极信息来提振市场信心,建议重点关注。
    4、盈利预测与评级:预计18-20年EPS分别为1.8/2.47/3.07元,对应PE21/16/13倍,维持强烈推荐评级!
    5、风险提示:(1)市场竞争加剧致费用提升,影响利润;(2)省外拓展不及预期;(3)经济大幅波动致使高端白酒价格下滑,挤压青花需求;(4)食品安全风险。

优博讯:拟并购佳博科技进入专用打印机领域,协同效应显著

事件:公司发布公告,拟向陈建辉等26名交易对方发行股份及支付现金购买其持有的佳博科技100%股权。本次交易标的资产初步作价81,500万元,其中,上市公司以股份支付对价合计48,900万元,以现金支付对价合计32,600万元。
    本次发行股份的发行价格确定为15.00元/股。募集配套资金采取询价发行的方式,定价基准日为本次非公开发行股票发行期首日,发行价格不低于发行期首日前20个交易日公司股票交易均价的90%。
    PDA 和智能POS 领域的领先厂商,公司业务处于高速发展期。公司在国内PDA领域排名第一,在传统的物流行业获得客户高度认可,并积极拓展在零售、航空、铁路、执法、医疗等新兴行业。此外,智能POS 机海外需求大,公司产品竞争力突出。以印度为例,其庞大的市场人口意味着未来可能拥有与中国相当的市场,而相对于中国高度发达的移动支付市场,印度市场才刚刚起步。
    通过此次并购,公司产品线延伸至专用打印机领域。佳博科技作为国内领先的专用打印机设备综合服务商,主要从事标签打印机、票据打印机、机芯模组以及智能打印终端的研发、生产、销售与服务,主要产品包括标签打印机、票据打印机、机芯模组、智能打印终端等四大系列。
    收购标的构筑长期业绩保障,协同效应显著。佳博科技承诺业绩为2019年度、2020年度、2021年度、2022年度的扣非净利润数额分别不低于8,000万元、10,000万元、12,000万元及13,500万元,对于未来四年皆做了业绩补偿和业绩奖励的规定。佳博科技的下游行业涉及零售业、物流业、工业制造等行业,与公司产品的下游行业重合程度较高,未来双方有望充分共享行业内的渠道资源,对各自的客户交叉销售,产生积极的协同效应。
    投资建议:我们看好此次并购给公司业务带来的协同效应。海外POS 机市场的爆发给公司业务带来巨大增量,物流需求的旺盛以及PDA 进入更换升级周期则有利于其PDA 业务的发展。假设佳博科技于2019年全年并表,发行股份购买资产和配套募集资金的价格相同。预计2018-2019年公司EPS 分别为0.47、0.83元,给予“买入-A”评级,6个月目标价25元。
    风险提示:海外POS 机需求不及预期;PDA 需求不及预期。

豪迈科技深度报告:复盘轮胎模具变迁,一枝独秀,强者恒强

结论:历史复盘,下游需求、贸易摩擦决定行业周期。公司竞争优势边际改善,一枝独秀,全球市占率将持续攀升。维持判断2018-2020年EPS为0.93、1.08、1.23元,考虑公司成长性,上调目标价至21.6元,增持。
    历史复盘:下游需求、贸易摩擦决定行业周期。①轮胎模具行业需求取决于汽车保有量、产量增速。2009-11、2013-14年汽车产销量经历高增长,轮胎企业产能扩张,模具行业经历扩张周期。汽车购置税减征,有助模具需求提升。②贸易摩擦因素,是影响轮胎出口与产能投放的重要变量。
    2012-14年,美国“双反”空窗期,我国轮胎产能大幅扩张。2014年再度“双反”,轮胎对美出口急剧下降,我国轮胎行业投资连续4年下滑。③轮胎花纹更新加快,带动模具百亿级市场空间。模具需求70%来自轮胎替换市场,消费属性明显。竞争格局改善,龙头公司具有更高的议价能力。
    公司竞争优势边际改善,一枝独秀,全球市占率将持续攀升。①公司全球市占率25%,竞争优势边际改善。相对竞争对手的下滑,公司逆势扩产,规模经济使得盈利能力更加优于同行。②有别于市场认知,我们认为,海外寻增量,公司市占率仍有广阔空间:轮胎厂商自供率下降;持续蚕食同行的市场份额。我国轮胎模具出口90%由公司贡献,公司海外市占率仅15%;竞争格局改善,海外订单逐步向公司集中。③受益汇率贬值,盈利边际改善明显。未来成本上涨边际影响有限,毛利率有望企稳。
    催化剂:获得全球大客户订单、原材料价格下行。
    核心风险:原材料价格波动风险,汇率波动风险。

广汇能源:LNG接收站持续扩张,多项目布局迈入收获期

天然气版图持续扩张,未来业绩增量有保障:公司目前天然气销售是最主要业务,启东接收站项目的持续扩张不仅提升了码头的周转效率,也为公司利润的增长贡献了力量。2018 年11 月接收站二期投产,预计2019 年接卸量有望达到150 万吨甚至以上。2019 年底2#16 万立储罐投产,届时年周转量可达300 万吨以上。长期看,启通天然气管线项目的修建与省管网相连,实现了液进气出,大幅缓解了槽车运输的压力,也保障了LNG 接收站的高周转。
    红淖三铁路年底投入运营,为动力/提质煤、化工品的分销提供助力: 红淖三铁路将于2018 年12 月试运行,预计2019 年将运送动力煤500 万吨,提质煤400 万吨,液体危化300 万吨的运输能力将于2019 年下半年形成。红淖三铁路扩大了煤化工产品的销售半径、降低了销售成本,有望形成更好的产业协同。2018 年11 月,公司与乌鲁木齐铁路局签订协议,未来铁路将由乌局统一运营,此举保障了铁路的高效、安全运营,预计红淖三铁路的开通将使公司能源各个版图之间的协同作用上升至新的台阶。
    新项目建设有条不紊,能源版图持续扩大:公司的1000 万吨煤炭分级提质项目预计将于年底全面试运行,项目有510 万吨半焦、160 万吨煤焦油的生产能力。同时,煤焦油加氢项目、硫化工项目也在稳步推进,公司能源版图持续扩大,有望持续贡献业绩增量。
    斋桑稠油试采进度落后于预期,预计后续进程有望加快:斋桑油气田的石油勘探项目目前进度略滞后于预期,我们分析可能是资金和技术上的综合原因所致。恒大入主广汇集团一定程度上缓解了公司资金方面的压力,我们预计后续项目进程有望加快,贡献正向收益。
    盈利预测:预计公司2018-2020 年归母净利润17.36/23.01/25.74 亿元, 对应PE 分别为16/12/10,给予“买入”评级。
    风险提示:项目建设不及预期,天然气价格下滑、甲醇价格下跌

正泰电器:持股计划再加码,稳健增长添信心

事件描述公司发布公告称,公司控股股东正泰集团和实际控制人分别将2390万股和1000万股股份转让给公司部分员工、经销商与供应商持股计划(恒睿七号私募证券投资基金),总金额达6.93亿元,转让均价为20.44元/股。
    事件评论
    持股计划再加码,全方位激励公司供应、销售体系。公司于2018年初已经完成第一次持股计划,主要目标包括部分员工和部分经销商,此次持股计划与前次相比,主要有以下几点变化:1)从数量和规模维度来看,本次持股计划与前次整体相当,两次持股计划合计规模已达6613万股,合计金额达到14.3亿元;2)从对象维度来看,本次持股计划对象除了员工和经销商外,还包括公司上游供应商。持股计划涉及范围的拓广将深化公司整体产业链合作,进一步激发经营效率提升。
    低压增长韧性强,盈利能力即将提升。今年公司低压主业实现高于行业的较好增速,主要原因在于:1)通过产品升级(昆仑系列产品)实现市场份额的提升;2)经销商体系的有效激励提升经营效率;3)依靠新产品种类、高端市场和海外市场的不断开拓,取得可观增量。我们认为以上三点因素贡献公司销售增速的Alpha,未来有望持续。此外在盈利端,低压产品成本中原材料占比达85%以上,目前来看铜、银等大宗材料价格大概率将回落,预计将带动公司毛利率也出现提升。
    光伏运营增长稳健,户用有望受益政策转暖。公司光伏业务盈利主要源于电站运营业务,受531政策调整影响有限。通过分布式电站规模扩张以及集中式电站结构优化,公司前三季度实现电站运营收入同比增长20%以上,预计助推整体盈利实现增长(不考虑电站转让影响)。此外,当前光伏政策明显转暖,我们预计户用分布式有望快速增长,公司依托市场、模式、品牌与渠道优势已成为全国户用龙头,有望直接受益。
    预计公司2018-2020年归属母公司股东净利润分别为38/44/51亿元,对应EPS 分别为1.78/2.06/2.38元,且估值已接近历史低位,同时股息率约3.9%,安全边际凸显。继续维持推荐。
    风险提示:
    1. 低压电器行业增速下滑超预期;
    2. 户用分布式发展不及预期。

百隆东方:越南产能释放提振业绩,明年或具盈利及周期双属性提升预期

盈利预测及投资建议:公司作为国内色纺纱双寡头之一,始终专注于主业,率先布局越南,并不断优化产品结构提升自身核心竞争力。随着越南产能的逐步释放,预计2019年公司产能同比提升14%左右,可进一步强化公司的接单能力,同时,越南产能占比的提升亦将让公司进一步享受低成本优势,不考虑明年汇率不确定性干扰,预计公司整体盈利水平有望提升。
    结合越南产能释放进程,微调2018-2020年EPS分别为0.42元、0.46元、0.52元,目前公司市值81亿元,对应19PE11.5X,考虑到公司基本面扎实,越南扩产可有效规避中美贸易摩擦风险,并有助于盈利属性的提升,且明年棉价存在阶段性上涨预期,建议把握公司明年盈利及周期双属性提升的机会,震荡市下,公司防御性较优,可获得一定绝对及相对收益。维持“审慎推荐-A”的投资评级。
    风险提示:国内需求增速持续放缓的风险;人民币汇率波动的风险;越南产能扩张不达预期的风险。

航天彩虹事件点评:正式完成更名程序,军工新巨头初现端倪

南洋科技完成更名程序航天彩虹全新登场
    12月12日晚间,南洋科技发布公告称,该公司近日已完成变更公司名称的工商变更登记手续,经浙江省工商行政管理局核准,公司名称由“浙江南洋科技股份有限公司”变更为“航天彩虹无人机股份有限公司”。经深圳证券交易所核准,公司证券简称自2018年12月13日起由“南洋科技”变更为“航天彩虹”,证券代码“002389”保持不变。
    军用无人机领军者之一军工新巨头初现端倪
    公司之前通过注入航天科技集团11院下属的彩虹系列无人机资产,正式进军军工领域。航天科技集团11院是我国军用无人机研发的领军者之一,研制和生产的“彩虹”系列无人机是我国军贸领域的拳头产品和知名品牌,已成功出口沙特、伊拉克、卡塔尔、阿尔及利亚等多个国家,并在中东地区参与了上千次实战,获得用户广泛认可。目前,主力产品“彩虹-3”和“彩虹-4”型无人机在手订单饱满,正处于全速生产状态。不仅如此,航天科技集团11院正在研制多个全新型号无人机,“彩虹-7”、“彩虹-10”等新机型均在第十二届珠海航展上亮相,成功引起广泛关注。随着后续资产整合推进,军工行业有望出现一个拥有核心装备研制和生产能力的行业新巨头。不过,公司尚未完成军工四证的取证过程,因此还不能全面开展军品业务。目前,公司采用由航天科技集团11院承接订单,之后委托公司生产的方式来进行经营,不利于公司下一步发展。
    无人机战争时代来临相关领域潜力巨大
    自2003年美国在伊拉克、阿富汗等多次地区冲突中首次大规模使用无人机后,世界军事强国均把无人机研发应用置于优先地位,无人机技术发展呈现爆发状态。目前,美国受其立法限制无法出口具备攻击能力的无人机,中国无人机凭借性价比和出口不附带政治条件的优势迅速填补了市场空间,已占据市场优势地位。据DMS集团预测,2014-2023年全球军用无人机市场规模将达到710亿美元,公司发展潜力巨大。
    投资策略
    预计公司2018-2020年每股收益分别为0.62元、0.79元和0.95元。给予公司“买入”评级。
    风险提示:军工四证取得进展不及预期,无人机交付进度不及预期,电容器膜业务不及预期。

永辉超市:整合赋能顺势而为,降本增效逆势而上

公司依然为国内高成长性超市龙头。我国超市行业格局高度分散,据凯度咨询,2017年CR5占比约27.6%,远低于美国超市行业同期近80%的CR3占比。国内超市行业的独特发展背景要求我们必须以更宽的维度对其竞争格局加以审视,但行业本身特质决定,高集中度仍为必然衍变方向。双线融合背景下,生鲜具高频流量入口价值,且引流后效率迭代空间广阔,为所有超市类业态必争之地:公司一则以生鲜差异化定位为始,20余载精耕供应链,在直采、统采模式下,凭借采购规模及供应链积累铸高壁垒,提供低价优质生鲜,并充分受益渠道转换,具备最好聚客根基;二则携最好流量及当前最佳供应链效率,顺势而为,力促整合赋能创新孵化,逐步向平台化方向衍进。以上决定,公司依然为国内最有可能获得高市占率的超市龙头;以15%市占率保守估算,未来单年5000亿元收入规模可期。
    目前已从单纯地拓版图走向整合赋能降本增效的新阶段。过去几年,在社零增速放缓及电商分流双重压力下,非标准化供应链水平及效率决定线下企业经营分化;如今随双线融合发展趋势渐明,双线龙头强强联合整合资源优势,加速集中已成必然趋势。1)一方面,当前时代背景下,公司展店确定性行业最强,成本费用控制能力行业最好,具备最有利的展店条件:据公司公告,2009-2017年,公司以行业最快的展店速度获得行业最高的单店收入增速,且成功实现全国性扩张,又以最不易获高盈利的营收结构(高生鲜占比、低通道费收入占比)获得行业最高净利率,即为例证。2)另一方面,受益于物流及现金流支撑的外延展店增速、规模效应及供应链优化带来的毛利率改善、人员管控及租金剩者红利带来的费用优化,云超板块内生确定性已较足。以上两点原因支撑公司顺势而为,走向整合赋能新阶段,既以科技赋能促内部效率迭代、推动板块协同,又对外联合同业以供应链等合作谋求共赢;待内外整合赋能降本增效完成,或可进一步锁定毛利率,应对阿里等巨头对超市企业的定价、成本、效率威胁,成就规模、盈利能力双双逆势增长。
    预计2018-2020年云超内生增速约25%,彩食鲜、云创拟出表促轻装前行,一二集群合并、管理人分工明确或使云超效率改善,短期若CPI上行或添利好催化剂。1)在云超加速内生、整合赋能力图创新孵化的现有阶段,公司核心优势支撑下的外延展店及自身运营能力提升或将推动公司未来的阶段性增长(涉及前期投入)。以2018-2020年年均展店135家、2%同店增速、两年期以下店面营收占同店营收比重约55%-70%做收入端基本假设,预计2018-2020年营收同比增速约22%、21%、21%;根据云超内生各项驱动因素,假设人均工资年复合增速12%、员工密度参考高鑫2011-2014年数据边际递减、全口径租金每年以1元/平方米/月速度下滑、单店面积以年复合3%速度下滑,预计2018-2020年云超内生年复合增速约25%。2)以美为鉴,沃尔玛估值与业绩增速有较大相关性,特别在快速扩张期估值提升明显,PE最高达50倍,PS最高达2倍;而云创、彩食鲜等业务的出表,不仅有利于创新板块的自身发展,更有利于公司主业聚焦,管理人分工明确,或可提升效率带来更高业绩弹性(其意义超过彩食鲜、云创出表预计1.3亿元、2.8亿元投资收益本身)。3)此外,短期若CPI上行,或添利好催化剂。
    投资建议:公司以生鲜差异化定位为始,20余载精耕供应链,已成超市第四龙头;在行业双线融合发展趋势之下,携强生鲜壁垒及当前线下最高效供应链管理,既具机遇,亦有挑战。云超板块内生确定性较足后,公司顺势而行,力促内外整合加速,并向平台化方向衍进;拟剥离创新业务出表,不仅有利于创新业务发展以待协同,也有利于聚焦主业提升效率;待降本增效完成,或充分受益于行业集中度提升,成就规模、盈利能力双双逆势增长。针对2018-2020年云超内生25%增速,考虑稀缺龙头成长性及内外整合赋能期弹性溢价,给予2019年云超板块(扣除股权激励费用余额)35倍PE,对应6个月目标价9.5元,维持“买入-A”评级。由于各项创新业务出表时间及实现投资收益数额未实际确定,暂不考虑上述事件,预计2018-2019年EPS为0.16元/股、0.24元/股。
    风险提示:1)消费增速放缓,导致展店不及预期,或因展店回款期加长对费用端有所拖累;2)龙头整合合作进度低于预期;3)展店提速且集中在下半年,可能对坪效、人效造成短期干扰;4)区域竞争问题,如门店选址、客流分流等问题;5)低线城市新业态发展超预期;6)创新业务大幅拖累业绩;7)CPI大幅下行风险。

大秦铁路:11月运量重回高位,全年运量将破记录

报告摘要:
    事件:公司公告2018 年11 月经营数据,核心经营资产大秦线完成货物运输量3847 万吨,同比增加12.26%,日均运量128.23 万吨。2018 年1-11 月,大秦线累计完成货物运输量4.12 亿吨,同比增长4.78%。
    秋季检修结束+重载运输能力提升,11 月运量重回高位。10 月23 日大秦秋季检修结束,通行能力恢复,11 月大秦线运量如期重回高位。同时,在汽车煤集港被叫停大背景下,太原铁路局顺势增加山西、内蒙地区优质资源的装车数量,加挂2 万吨运煤大列,大秦线重载运输能力得以提升,货物运输总量也由此受益。
    冬储煤需求凸显,电厂日耗提升,大秦线全年运量将破4.5 亿吨。随着气温明显下降,南方电厂用煤需求增大,截至12 月10 日,6 大电厂日均耗煤达60.7 万吨,环比11 月上升16.1%。海关总署数据显示, 11 月中国煤炭进口量为1915.3 万吨,环比-17%,前11 月煤炭进口量已略超去年总量2.7 亿吨,考虑到海关平抑进口目标,12 月进口煤数量预计环比将会进一步大幅下降。我们预计在电厂日耗增加以及进口煤限制的背景下,大秦线全年运量将突破4.5 亿吨,创历史新高。
    入股唐港铁路,多方布局,大秦防御投资价值不减。大秦铁路收购唐港公司19.73%股权,短期看将增厚公司净利,预计18 年贡献投资收益3 亿元以上;长期看,秦皇岛港搬迁概率上升,大秦通过入股唐港铁路将加强煤运网络控制力,保障运量,战略意义非凡。此外,大秦还将参股蒙华铁路、整体收购太原通信段,加强与北煤南运通道的协同作用,提升通信服务保障能力。
    投资建议:在公转铁和煤炭供需格局向好背景下,公司业绩具有高确定性,预期18 年分红不变,股息收益率达6.0%。考虑到入股唐港铁路,调整公司2018/2019/2020 年EPS 为0.99/1.02/1.03 元,(此前为0.97/1.01/1.02 元),PE 分别为8.0x、7.8x、7.8x,维持“买入”评级。
    风险提示:煤炭需求低于预期,公转铁运量低于预期。

杰克股份:深耕缝制设备多年,产业变革赋予长期价值

专注耕耘缝纫机械领域,逐步成长为世界龙头。公司专注于缝制机械设备研发、制造24年,主营产品是缝前设备裁床、铺布机,缝中设备工业缝纫机。以行业百家骨干整机生产企业主营收入为基数计算,2018年上半年市场份额达到20.25%,较2017年提升5.46pct,已经成为国内绝对龙头;缝制设备第一龙头企业日本重机2018年上半年缝制设备收入折合人民币20.82亿,公司上半年营收20.51亿基本与之持平,公司有成为销量、销售额成为世界第一缝制设备企业的潜力。
    产业转移、效率升级,催生新设备需求。由于国内生产要素成本提升,国内服装制造企业有提升生产效率,增加设备资本开支的意愿,同时企业有往中国内陆、南亚、东南亚、非洲迁移的趋势,这两个过程都将产大量缝制设备需求,中国智造的缝制设备将诞生世界级品牌,主导此轮产业变革所产生的设备需求。
    企业长期价值来源:(1)坚持技术主导发展:公司中高端产品已经能向日本重机、日本兄弟开展竞争,公司通过并购迈卡、威比玛引入衬衫、牛仔服装的自动缝制单元,为下阶段服装智能制造技术提前布局;(2)产能规划清晰,规模效应值得期待:IPO产能2019年初陆续投产,新计划未来5年投入56亿产能扩张,计划预计新增产值90亿,实现规模效应后的裁床、铺布机未来将保持较高增速;(3)供应链优势:公司掌握电机、电控核心零部件自主供应,对上游零部件供应商实行共同成长的战略,将进一步保障公司拿到低价、质优的零部件,保障毛利率优势。
    投资建议:预计公司2018-2020年实现营收41.63/51.45/62.52亿元,实现归母净利润4.80/6.33/7.78亿元,EPS为1.57/2.07/2.54元,对应目前价格PE为24.1/18.3/14.9倍。考虑到公司属于世界范围内龙头企业,缝前设备裁床、铺布机在国内有较大增长潜力,以及未来可能进行进一步产业链并购增厚利润,龙头公司可以享受一定估值溢价。我们给予公司2019年22-24倍估值水平,对应6-12个月合理区间45.5-49.7元/股,维持“推荐”评级。
    风险提示:全球经济下滑,下游服装行业景气度下行,资本开支意愿减弱,高端产品不及预期

大秦铁路:入股唐港、蒙华完善运线覆盖,彰显货运资产平台角色

拟以共42亿元入股蒙华、唐港铁路,整体收购太原通信段
    12月7日公司公告,拟收购唐港公司19.73%股权、入股蒙华公司占股不超过3.3416%,并整体收购太原铁路局通信段。三项合计出资42.02亿元,出资额占18Q3公司货币资金、归母净资产的比重分别为26.7%、4.02%。
    运线入股完善大秦煤运通道体系覆盖,铁路资产证券化再进一步
    此次入股唐港及蒙华公司,旗下资产分别为唐山港集疏运线路及辐射华中的“北煤南运”通道,有效补充了公司铁路煤运线路资产的体系覆盖,有助于弱化潜在运线分流对公司带来的业绩波动风险。此前公司陆续入股太兴、侯禹、朔黄,此次再进一步,显示大秦铁路作为中铁总铁路货运资产上市平台,正逐步将优质货运纳入体内,发挥良好的投融资功能。
    唐港运线盈利能力表现较优,通信段并表吸纳关联交易
    唐港公司收购对价对应的2018H1PE(TTM)为7.24倍,对价较为合理,净利率优于大秦。若按权益法记,参考此前盈利,可贡献投资收益约占大秦归母净利的1.5%~2.3%左右。蒙华铁路内部收益率7.66%,基本符合大秦资本回报率要求,若以成本法计,预计短期对大秦业绩无明显影响。此外,公司收购太原通信段全部资产,预计将对公司通信服务费成本实现微幅改善。
    盈利预测与投资建议
    考虑到人员费用增长保持较快增速、唐港自2019年起有望贡献投资收益,调整盈利预测如下:2018-2020年归母净利分别为142、148、149亿元,对应最新收盘价PE为8.28、7.95、7.90x。考虑公司业务稳定性强,高股息具备防御性,并享有优质运线资产上市平台价值,参考以往估值中枢,合理价值约9.56元,对应10倍2018PE,维持“买入”评级。
    风险提示:宏观经济影响运量下滑,其他煤运线路替代效应加强,火电替代能源占比提升导致煤炭运输需求下滑。

吉比特:新老产品表现超预期,调高全年盈利预测

品质为王,《问道》再创新高,助力公司全年业绩增长。10月19日《问道》手游宣布与爱奇艺超级网剧《悍城》开启联动,玩家预创角色后可至新区组队参与全民PK 大赛,随后《问道》手游在Ios 畅销榜排名持续上升,10月21日最高升至第14位,截至12月10日排名第21位。作为端转手老IP,《问道》以道教文化为切入点,从《道德经中人物中衍生,于2006发布首款2D 回合制端游,并在2016年发布手游。目前《问道》端游及手游研发团队分别保持几十人规模,保证月度更新资料片,并在线上线下与玩家开展多层次互动。根据公司公开调研信息,2018年1-9月《问道》手游月均流水1.6亿元,结合最新榜单排名,我们预计Q4月均流水有望达到2亿元水平。
    深耕细作,新游《贪婪洞窟2》表现出色,Rougelike 细分品类吸金能力逐步得到市场验证。11月29日,公司新游《贪婪洞窟2》(《贪婪洞窟》原班人马打造,雷霆游戏代理运营)上线,上线10天稳居Ios付费榜第一、并进入畅销榜TOP40,成为付费游戏的现象级产品,验证了公司在Rougelike 品类的深度运营能力。目前公司旗下拥有《不思议迷宫》、《贪婪洞窟》、《长生劫》等Rougelike 系列产品,TAPTAP评分均在8以上,Ios 付费榜最高排名均在TOP10,细分品类优势明显。
    新签多款精品游戏,预计2019H1陆续上线。根据公开调研信息,近期公司签署多款代理产品,包括已有版号产品《螺旋英雄谭》(二次元)、《跨越星弧》(RPG 科幻)、《魔女兵器》(二次元)、《伊洛纳(Rougelike)、《原力守护者》(MOBA),及等待版号产品《失落城堡(Rougelike)等,产品线持续丰富,预计平台化效应将进一步发挥。
    投资建议:公司专注于主业且研发实力突出,一方面积极加大新产品投入,另一方面积极布局海外运营及产业上下游投资业务,我们看好公司的长期发展。基于公司近期新老产品的出色表现,我们调高公司2018-2020年净利润预期至7.10亿元、8.03亿元、9.52亿元,对应EPS 分别为9.88元、11.17元、13.25元,我们给予2018年16X估值,对应6个月目标价158.08元,维持“买入-A”评级。
    风险提示:新游表现低于预期,政策监管趋严。

平治信息:18Q3环比增9%,付费阅读业务维持高景气度

事件:公司公告18年3季报,18Q1-Q3实现营收7亿(YOY6.71%)、归母净利1.78亿(YOY190.36%)、归母扣非净利1.76亿(YOY214.09%),净经营性现金流1.41亿(YOY27.21%);18Q3实现营收2.34亿(YOY-1.25%)、归母净利6818万(YOY516.28%、QOQ9.37%)、归母扣非净利6813万(YOY621.95%、QOQ13.13%)。
    点评:1、18Q3业绩符合此前预告,公司付费阅读业务维持高景气度。
    【业绩】18Q1-Q3实现营收7亿(YOY6.71%)、归母净利1.78亿(YOY190.36%)、归母扣非净利1.76亿(YOY214.09%)。
    18Q1/18Q2/18Q3归母净利环比增速分别为34%/31%/9%,公司业务持续高增长。
    【盈利能力】18Q1-Q3毛利率48.32%(18H1为46.89%)、净利率29.32%(18H1为27.33%)。
    【递延收益】17Q4/18Q1/18Q2/18Q3期末递延收益分别为2815/3413/3488/3523万,持续增加。
    2、公司主营付费阅读业务(传统运营商+自有阅读平台+内容分销),商业嗅觉敏锐,执行力强。
    【业务】基于微信公众号生态(自成长+微信用户3-5线城市下沉+微信支付渗透率全面提升),公司为头部网文玩家。第一阶段为2015-2016年(粉丝新增红利期/通过买量等方式快速获取新粉丝关注、阅读、充值、持续阅读消耗)、第二阶段为2017年-至今(粉丝变现红利期/与大量已有粉丝积累且寻求变现的第三方公众号合作、CPS模式高毛利分成、细分市场快速扩容)。截止18H1,公司自有近100个原创阅读站、超4500万微信粉丝矩阵,分销合作第三方自媒体近30万家、贡献主要的业绩增量。
    【激励】6月公司公告完成股权激励授予,86.31万份股票期权(行权价56.3元/股)+36.99万份限制性股票(授予价28.07元/股),合计占总股本的1.03%,激励对象为董事兼财务总监、副总兼董秘、核心管理人员/核心技术(业务)人员。预计2018-2021年需摊销费用分别为793.31/872.61/339.47/86.37万元,合计2091.76万元。
    3、公司携手手机硬件厂商VIVO,展开预装合作(18年9月起推出),探索新增长曲线。
    【VIVO】VIVO稳居国内智能手机出货量TOP3(2016年/2017年/2018Q1/2018Q2VIVO市占率分别为14.8%/15.4%/16.3%/19%),且部分机型用户画像与公司阅读内容的主要目标群体匹配度较高(三四五线城市&深耕女性用户)。
    【预装】预装是目前龙头网文公司普遍采取的合作方式,给渠道的分成约在50%-60%(仅参考)。随着公司经营规模扩大,逐步在市场建立了一定的知名度。本次合作有利于公司拓展渠道,提升移动阅读的市场份额,有望增厚公司业绩。
    4、盈利预测与投资评级:我们预计公司2018-2020年归母净利分别为2.45/3.41/4.17亿,对应PE分别为20/14/11X。维持“推荐”评级。
    风险提示:解禁减持风险、版权购买和用户获取成本进一步提升、内容分销业务进展不及预期、阅读内容监管趋严、核心团队成员流失、用户阅读偏好改变、市场风格切换等。

均胜电子:集大成者,引领时代

并表高田,费用结清,业绩拐点向上。公司于2季度正式并表高田,前三季度实现营收394.2亿元,其中三季度单季实现营收167.9亿元。此外,公司收购高田相关的费用已于2、3季度完全结清,均胜安全整合正式开启。
    三季度毛利率分别同比和环比增长1.2和2.1个百分点至16.4%,最终公司实现扣非归母净利润2.5亿元。我们预测,公司未来单季度营收有望稳定在170亿人民币以上,公司四季度扣非归母有望稳定在2.5-3.0亿左右,明年公司单季度扣非归母净利润有望维持在3亿元以上,预计18-20年扣非归母净利润分别有望达10亿元、14亿元。
    回归整合,利润率有望稳步提升。均胜目前的单季扣非归母净利率仅约为1.5%,随均胜安全资产整合的进行,均胜两大业务板块均有望迎拐点:1)汽车安全:公司上半年汽车安全毛利率仅为13.4%,虽然在三季度有所改善但仍远低于业内主要竞争对手Autoliv的约20%。随整合持续进行,毛利率有望持续改善。2)汽车电子:随新客户拓展以及研发型公司PCC借助PREH落地,利润率有望继续提升。
    新能源、智能网联集大成者。公司战略清晰,以JSS为基着力发展新能源、智能联网领域:1)HMI:PREH已成为大众、宝马等国际巨头的核心供应商,为其配套HMI等产品。2)BMS:PREH于2012年开始便与宝马同步研发(现独立研发)BMS,并作为独家供应商累计配套i8、i5、i3等高端车型,配套经验丰富,有望乘新能源大潮逐步拓展并落地国内。3)OBC:公司车载充电器(OBC)产品已获得吉利、沃尔沃、法拉利等全球整车厂商多项订单,与保时捷的合作也在推进中。4)ADAS:在原有全球客户的基础上,已实现吉利、未来等本土品牌量产。
    投资建议:公司以超强并购整合能力为基,借KSS+高田进军汽车安全和ADAS,依托普瑞+PCC布局车载信息系统,着力整合技术提供智能驾驶综合解决方案,有望夺取车载智能时代竞争高地。由于我们此前对于公司利润率改善的速度的预期较为悲观,上调19-20年盈利预测,归母净利润从14.5、20.3亿元上调至15.6、20.5亿元,EPS分别为1.65、2.16元/股。目前零部件行业估值中枢约为18倍,给予公司19年18倍PE,上调目标价至30元。由“增持”上调调至“买入”评级。
    风险提示:均胜安全整合速度不及预期、新业务拓展不及预期等。

齐心集团:从B2B企业办公物资平台,走向“产品+科技+服务”的一站式办公综合服务平台

1、持续推动转型,由办公文具到B2B企业办公物资平台,再到“产品+科技+服务”的一站式办公综合服务平台
    自2015年开始,公司开始推进新一轮转型,由传统的办公文具用品提供商,逐步转型成为“产品+科技+服务”的企业服务一站式平台。
    三大业务线中,B2B企业物资业务,聚焦大客户,聚焦核心供应商,由办公文具为切入口,不断升级电商服务平台接口功能,为企业客户提供从办公到员工福利一揽子企业物资管理服务,深耕客户不断提升粘性和满意度。
    云视频业务,好视通目前国内市占率第一,并与腾讯云达成战略合作协议,在会议室市场,不断拓展产品线,实行软硬件一体化战略,全面覆盖微小中大不同类型客户,并开始进军智慧党建、智慧教育等更大的市场领域。
    大数据业务,杭州麦苗以“省油宝”和“云车手”两大产品矩阵为核心,已经完成与淘宝、京东、拼多多、微信全方位合作的电商企业服务平台,并从大数据开始拓展到电商企业经营整体服务。
    2、深耕核心大客户,云视频业务携手腾讯云,进军智慧党建与智慧教育大市场
    公司三大业务线中,B2B企业物资收入增速最快,随着签约大客户的不断增加,将始终是公司收入的最大部分,并以这部分客户为核心,不断叠加其他产业线,提供综合服务。视频云业务,2017年增速最快,在中国云视频行业中,增长率和市占率都排名第一,尤其是在智慧党建和智慧教育等新市场,毛利率水平较高,预计将是公司利润增速最快的部分。
    3、投资建议
    公司三大业务线协同发展,打造企业综合服务平台,以B2B企业物资服务为核心平台,深耕客户资源,在传统的办公文具产品以外,新增开拓云视频会议SaaS服务和大数据等新科技产品和服务,并不断丰富产品线。
    公司与腾讯、京东等行业巨头合作后,有望充分受益其客户流量,加速发展。我们预计,公司2018-2020年净利润为2.47亿元、3.21亿元、4.18亿元,对应EPS为0.39元、0.50元、0.65元,其2018-2020年PE分别为22倍、17倍、13倍,继续给予“强烈推荐”评级。
    风险提示:贸易纷争带来的汇率波动和产品进出口价格变化风险,云计算业务行业技术变化快带来的竞争力改变风险,商誉减值风险,大股东质押风险等。

杰瑞股份:与OFAC签署和解协议,出口风险圆满解决,看好公司在天然气领域深度布局

事件1:公司与OFAC签署和解协议,向OFAC支付2,774,972美元民事罚款,同时并同意向BIS支付600,000美元民事罚款。根据公司公告,公司已在2018年全年预测中预计上述费用,不影响全年业绩预测(公司在3季报中预计全年净利为5.29-5.63亿元,同比增长680%-730%)。背景:2016年3月21日(美国时间),美国商务部工业安全局(BIS)将公司及子公司杰瑞国际加入实体名单,对公司实施出口管制措施。
    近日,公司就上述事项与美国财政部外国资产控制办公室(以下简称“OFAC”)签署了和解协议,鉴于公司被认为在2014年10月至2016年3月期间违反了美国出口管制及相关法律法规,公司同意向OFAC支付2,774,972美元民事罚款,同时考虑到公司在该协议中的承诺,OFAC同意豁免并永久免除公司(无任何过错判定)因OFAC依法行使职权产生的与明显违规相关的所有民事责任,该协议在OFAC和公司签署后即生效。
    公司也在积极推动与美国商务部工业安全局(以下简称“BIS”)签署和解协议,公司已按BIS的要求签署了该协议并发给了BIS,并同意向BIS支付600,000美元民事罚款,该协议被BIS签署并生效后,BIS会按约定条件发起流程将公司从实体名单中移除。
    事件2:公司11月20日晚公告,公司与和谐荣泰签订《关于合作设立产业投资基金的框架合作协议》,双方拟合作设立一支专注于中国天然气市场为中心的产业链项目投资以及其他能源相关行业投资的产业投资基金。产业投资基金的目标募集规模为30-50亿元,可分期募集。杰瑞股份拟作为基石投资人出资10亿元。
    事件3:据证券时报报道,12月5日,在香港举行的“选择山东共享机遇”为主题的“香港山东周”期间,公司控股子公司杰瑞天然气与西门子能源股份有限公司签署小型燃气轮机成套商战略合作协议,双方将整合各自优势资源,在油气和工业发电领域展开深入合作。此次合作,是西门子在中小型燃气轮机成套领域首次与国内民营企业合作。
    同时杰瑞天然气还与西门子、山东烟台莱山区政府签订《烟台市莱山区新兴生态产业园战略合作框架协议》。杰瑞天然气将以西门子先进的SGT-A05航改型燃气轮机为核心设备,在莱山区建设首个分布式能源站。按照协议,杰瑞天然气将全面负责SGT-A05航改型燃气轮机产品相关配套设计、采购、生产、市场及工程服务的本地化工作,为中国分布式能源、海上平台、偏远作业现场提供低成本、高收益的核心动力设备和能源站解决方案。
    公司为油服装备行业领军者,2018-2019年业绩有望保持高速增长。伴随油价企稳,订单质量明显提升。2018年上半年公司综合毛利率为27.12%,三季度单季度毛利率29.85%,下半年确认收入的订单主要为2018年上半年新签订单,毛利率有望逐步提升。预计2018-2020年公司净利润有望达5.49亿元、9.72亿元、14.69亿元,对应PE分别为30、17、11倍。维持“买入”评级。
    风险提示事件:油价大幅波动风险;海外业务所在地局势及汇率波动风险。

东方园林:朝阳国资5%入股落地,细则更显扶持诚意

一、盈润汇民是北京市朝阳区国有资本经营管理中心通过旗下母基金出资参与的基金主体,东方园林是朝阳区首批获得基金援持的民营企业。
    根据公司此前公告,盈润汇民是北京市朝阳区国有资本经营管理中心通过旗下母基金出资参与的基金主体。根据天眼查信息,北京市盈润基金管理中心(有限合伙)出资比例为99.99%,而北京市朝阳区国有资本经营管理中心则持有盈润基金管理中心100%股权。因此,此次盈润汇民基金与东方园林的股权交易是朝阳区国资委对于民营上市公司的驰援,且从披露情况来看,东方园林应是朝阳区首批获得基金扶持的民营企业。
    二、从签署意向协议到正式落地仅一月有余,彰显朝阳区国资委的救扶决心、诚意及双方效率,同时也表明朝阳区国资委对东方园林业务及行业地位的认可。
    2018年11月2日,东方园林发布关于实际控制人签署《股权转让框架协议》的公告,公告称东方园林实际控制人何巧女女士、唐凯先生与北京市盈润汇民基金管理中心(有限合伙)于2018年11月1日签订了《股权转让框架协议》。甲方拟参股东方园林,成为东方园林的战略股东,并为东方园林的健康稳定发展提供支持。
    2018年12月9日,公司即发布公告称,公司实际控制人何巧女女士、唐凯先生与北京市盈润汇民基金管理中心(有限合伙)签订了《股份转让协议》。从签署意向协议到股份转让正式落地仅一月有余,彰显朝阳区国资委的救扶决心、诚意及双方效率。
    同时,朝阳区国资委对东方园林援持的快速落地,也侧面表明了朝阳区国资委对东方园林业务方向、未来前景及行业地位的认可。
    三、参股但不控股,长期持有与原价回购结合,彰显实际救扶诚意十足
    本次协议转让前,何巧女女士持有公司41.47%的股份,唐凯先生持有公司7.65%的股份;本次协议转让后,何巧女女士持有公司38.39%的股份,唐凯先生持有公司5.74%的股份,盈润汇民持有公司5.00%的股份,公司实际控制人未发生变更。盈润汇民将成为公司的战略股东,但仅参股5%,而不控股,明确了朝阳区国资委对于东方园林的救扶诚意而非控制目的。
    同时,协议约定,本次转让标的股份的40%,在标的股份过户至盈润汇民名下之日起22个月期满后20个交易日内,出让方可按本次转让价格回购。到期出让方未回购的,盈润汇民自行选择处置上述股份方式。如处置均价高于本次转让价格,高出部分归出让方所有。即本次交易3%股权为盈润汇民实际持有,代表其对东方园林长期发展的坚定信心,愿作为战略股东协同发展;2%股权同意东方园林实际控制人在22个月后以原价回购,为公司短期提供了资金支持,并体现了十足救扶诚意。
    四、明确股权转让款用途,专注扶持上市公司发展,规避套现退出
    协议还明确规定了此次股权转让款的用途。虽然股权转让款为实际控制人个人持有股权出让所得,但此次协议明确了出让方收到的股份转让款,需用于补充东方园林流动资金等用途。因此,股权转让款的用途明确,规避了实际控制人套现退出,将专注于扶持上市公司发展,有效改善公司短期流动性。
    五、长远来看,朝阳区政府与东方园林将战略携手、协同发展
    从长远来看,朝阳区政府提出将打造城市副中心西部生态带,加快建设首个“公园城区”,到2020年区内将新增改造100个大中小微型公园,东方园林作为生态环境龙头企业,将有望嫁接业务资源,有助长期协同发展。
    六、公司近期资金面改善明显,业务模式创新,融资环境改善后,估值及业绩修复都可预期,维持“强烈推荐”评级。
    公司近期资金面改善明显,11月以来,公司旗下环保集团引入农银金融资产投资有限公司作为战略投资者的首笔增资款10亿资金已到位,新一期10亿超短融顺利发行,成为北京市民营企业债券融资支持工具的首批三家签约民营企业之一,推出试点优先股发行计划,公司流动性得到较好改善,资金安全获得较大保障。
    同时,公司对PPP业务推进节奏根据资金情况适度调整,更逐步拓展包括和三峡集团合作在内的各类新业务模式;未来将开启央企、民企、政府合作新模式,以相对轻资产方式参与PPP项目实施,促进业绩增长。
    此次获得朝阳国资5%入股,不仅有助于短期流动性改善,有助业务开展,更将促进公司重回长期快速增长通道。目前,政策对民企融资支持力度日益加大,融资环境逐渐改善,环保行业及民营龙头估值修复及业绩修复在未来均可预期。我们预计,公司2018-2019年实现归属净利润分别为25亿元,35亿元,目前市值对应2018年PE估值为8.9倍,维持“强烈推荐-A”评级。
    七、风险提示:资金面持续紧张影响借款偿还及项目进度;大股东股权质押风险。

大秦铁路:拟完成三项收购事项,增厚利润同时促进业务发展

投资要点: 新闻/公告。公司发布三项公告:1)公司将以17.47亿元收购太原局所持有的唐港公司19.73%股权;2)公司将以4.55亿元向太原局收购铁路太原通信段资产,同时相关业务人员职工划入公司;3)公司拟以现金20亿元认购蒙华铁路公司3.34%股权。整体看,三项收购增资事项有助于增厚公司利润,同时利于公司在煤炭运输业务方面的进一步发展。
    收购唐港公司19.73%股权,成为迁曹线等临港铁路线大股东,增厚利润同时提高业务协同性。唐港公司主要负责经营迁曹线、曹西线、东港线、京唐港线、滦菱线、曹港联络线和张唐连接线等铁路的货物运输业务,17年净利润11.66亿元,18年前三季度净利润13.78亿元。待股权收购完成后,大秦铁路将持有唐港公司19.73%股权,成为其最大股东。一方面,唐港公司依托下辖铁路煤炭上量,利润稳步增长,将增厚大秦铁路利润;另一方面,大秦铁路成为唐港公司最大股东,对于未来煤炭下水分布及迁曹线、曹西线等临港铁路线路的业务调整增强话语权,与公司现有大秦线的业务协同性将进一步提升。
    收购太原通信段资产,实现业务整体性。太原通信段负责公司及区域内其他合资铁路公司的行车调度通信等各种铁路运输生产作业所需的网络通讯业务。收购完成后,公司将减少每年3亿元左右向太原铁路局支付的通信服务费,同时将承担太原段通信业务包括人工成本在内的各项成本。通信业务原本作为成本项业务,预计减少的对外支付费用与各项成本相抵,对利润影响相对较小。但通信业务收归公司后,有利于提升公司通信、信息安全服务保障能力,有利于提高公司业务的独立性、完整性。
    认购蒙华铁路股权,有望开启煤炭运输通道整合新篇章。当前“西煤外运”格局逐步明了,大秦、唐呼、瓦日、朔黄、蒙华五条主要干线承担主要外运任务。大秦铁路作为西煤外运最主要上市平台,拥有最早开通的外运通道大秦线,同时持有朔黄线41.16%股权,公司控股股东太原局持有瓦日铁路34.29%股权,同时公司为瓦日铁路代运营。此次公司出资20亿参股蒙华铁路3.34%股权,将扩大所参与西煤外运业务的板块,远期看有望开启煤炭运输通道整合新篇章。 资金压力极小,整体利好公司发展。从资金端看,本次三项出资事项,公司将共出资42.02亿元,根据公司三季报,截止9月30日,公司货币资金157.36亿元,总流动资产268.98亿元,同时根据公司近5年财务数据计算,公司经营性现金流净额为净利润1.1-1.2倍,经营性现金流良好,因此对于此次出资事项,公司资金压力极小。整体看,此次三项收购增资事项,一方面有助于增厚公司利润,另一方面有利于提升公司在西煤外运业务方面的市场地位,将促进公司未来在煤炭运输业务方面的进一步发展。
    再次重申此前运量逻辑:运量跳出下游电煤需求周期,三层安全垫维持高运量。1)煤源地结构性调整,西煤外运需求持续增长;2)“公转铁”带来运输结构性调整,西煤外运铁路运能逐步偏紧;3)西煤外运铁路格局逐步清晰,大秦线低成本受分流影响有限。从煤源结构调整、运输结构调整、分流有限三个层次看,未来大秦铁路运量将跳出下游煤炭需求周期,维持高位稳健,业绩确定性足
    上调盈利预测,维持“买入”评级。考虑到此次收购会在一定程度增厚公司利润,我们上调盈利预测,预计18-20年归母净利润分别为146.63亿元、152.40亿元、156.09亿元(原预测为144.01亿元、149.41亿元、155.72亿元),对应现股价PE分别8.0倍、7.7倍、7.5倍,假设公司维持此前50%现金分红比率,18年股息率将达6.25%,高股息同时估值偏低,当前市场行情下极具防守投资价值,再次强调“买入”评级。
    风险提示:经济下滑,带来煤炭运输业务不及预期。

大秦铁路:把握绿色交通之结构调整中长期利好机遇,布局完善铁路运输生态体系

1.事件
    2018年12月8日,大秦铁路连续发出18份公司公告,针对出资蒙华铁路、收购太原局持有唐港股份以及收购太原局通信段等三个关联交易议案发表相关公司通告。
    事件1:大秦铁路拟现金出资不超过20亿元(含),参与蒙西华中铁路股份有限公司(以下简称“蒙华公司”)资本金募集事项,认购价格为1元/股。蒙华公司完成募集后,本公司持有的蒙华公司股份数额在蒙华公司股份总数的占比不超过3.3416%。
    事件2:大秦铁路收购控股股东太原铁路局持有的唐港铁路19.73%股权。交易价格合计人民币174,745.43万元。
    事件3:大秦铁路整体收购中国铁路太原局集团有限公司太原通信段(以下简称“太原通信段”)相关资产、负债和业务。按照“人随资产走”的原则,太原通信段职工进入公司。本次交易价格合计人民币45,464.08万元。
    2.我们的分析与判断
    交通运输行业是能耗和碳排放的三大行业之一,也是污染防治的重点领域,加快推进交通运输绿色发展势在必行。中国交通运输能耗和碳排放持续增长态势,中国货运行业能耗占交通运输行业比例高达75%。公路、铁路运输能耗占比分为71%和5%。相比而言,铁路单位货物周转量能耗为公路运输的1/7,铁路运输相比公路运输更加低碳清洁。国家强化打好污染攻坚战,要求交通领域加快运输结构调整,促进实现公路中长途货运向铁路转移,铁路运输需求量存在增加的潜力,铁路货运板块利好。大秦铁路(601006.SH)是绿色交通发展之结构调整的首要受益标的。
    (一)大秦出资蒙华铁路,打造国内重载运输核心地位
    蒙华公司在建的蒙华铁路是我国“十二五”规划纲要中的重大交通基础设施,是国家“北煤南运”的战略运输通道。作为国内规划的第四条重载铁路线路,蒙华铁路规划输送能力为2亿吨/年,能够为“中部崛起”、“长江经济带”等国家发展战略提供更好的运输服务和运力保障。大秦铁路出资蒙华铁路,首先可以提升自身在铁路煤炭重载运输的竞争力和影响力,其次可进一步拓宽煤炭货源区域和经营地域。虽然前期蒙华铁路货运增量或不及预期,但随着国家能源运输南北通道的逐步成熟,大秦铁路通过发挥资产组合的协同效应,进一步提升盈利水平和市场竞争力。
    (二)大秦注资唐港铁路,完善煤炭集疏运体系。
    唐港铁路主要负责迁曹线、曹西线、东港线、京唐港线及张唐连接线等铁路的货物运输业务,具有良好的盈利能力,2017年实现净利润11.66亿元,净资产收益率17.25%。所辖迁曹铁路与大秦线迁安北站接轨,外连渤海湾曹妃甸港和京唐港区,作为“西煤东运”重要出海通道,是大秦线煤炭重载集疏运体系的重要组成。2017年,大秦线完成运量4.32亿吨,其中经由迁曹铁路疏运1.79亿吨。
    本次交易收购了太原局持有的全部唐港铁路股份,有利于大秦铁路整体提升自身下水煤集疏运能力,打造环渤海湾的煤炭集疏运多通道格局,保证通道的完整性和独立性,强化“西煤东运”的龙头地位,可为后期进一步提高自身盈利能力和竞争力奠定基础。
    (三)大秦收购太原局通信段,打造运输信息流体系。
    太原通信段主营业务为铁路通信服务、铁路通信维护与管理等。主要为本公司及区域内合资铁路公司提供行车调度、综合视频监控、应急通信、电视电话会议、CTC、TDCS等专业通信服务。目前,公司就接受的相关通信服务向太原铁路局支付通信服务费,每年约3亿元。在大秦整体收购太原局通信段后,自身运输组织的完整性将进一步加强,物流、资金流、信息流的联动在提升大秦铁路通信、信息安全服务能力的同时,可以保证货运的稳定运行,进而维持较高的盈利水平和竞争力。
    3.投资建议
    公司完成此次系列收购后,短期有望受益唐港铁路投资收益,中长期整合铁路货运能力逐步增强。预计2018-2020年EPS为0.96/1.02/1.06元(原预测:0.95/1.01/1.05元),对应PE为8.3/7.9/7.5倍。维持“推荐”评级。
    4.风险提示
    煤炭需求下降的风险;铁路运输运营安全风险等。

国祯环保:麦王环境订单再下一城,再融资为饱满订单释放保驾护航

事件:公司公告,控股子公司麦王环境收到TEDATPCO美国公司的中标意向函,麦王环境的全资子公司MET将成为项目总包方,参与TEDATPCO美国公司的工程项目,项目总金额为1.12亿人民币。
    收购麦王切入工业废水和油泥领域,技术和研发是其核心竞争力:2015年8月,公司以自有资金3.69亿收购麦王环境72.31%的股权,切入工业废水和油泥处理领域。麦王环境成立于1997年,起源于美国加州,被收购前控股股东为美国麦王环保能源集团,公司最初从代理美国产品开始,在中国经历了十几年的耕耘和发展,目前已发展成为具有设计咨询、设备供应、工艺集成、工程总包、设施运营和投融资等能力的综合环境服务公司,并拥有环境工程专项设计资质、环境设施运营资质、环保工程专业承包资质。
    客户群体集中于大型工业企业:麦王环境主营业务包括工业污水处理、供水及纯水系统、回用水及零排放系统、污泥处理、油再生及油泥处理,主要盈利模式包括工程设计和总包、环保节能产品销售、环保设施运营管理、BOO和BOT项目等,服务于煤化工、石油化工、钢铁、食品饮料、汽车、制药等行业,主要客户包括中石油、中石化、可口可乐、中煤集团等大型上市公司和海内外知名企业。
    技术和研发是核心竞争力:麦王环境拥有零排放技术、难降解废水处理技术、一体化生物反应器、油泥无害化处理技术、高效厌氧装置以及涡凹气浮、序进气浮技术等。公司为工业污水零排放首席供应商,全方位解决客户从污水、回用水、浓盐水、零排放全流程的综合解决方案,在煤化工石油化工钢铁行业公司的技术位于前列。其中“CAF涡凹气浮系统”(麦王注册商标产品),是世界独创的专利水处理设备,也是美国商务部和环保局的出口推荐技术。MSAF序进气浮是一种涡凹与溶气气浮技术相结合的废水高负荷精处理一体化浮选设备。
    TEDATPCO大单落地意义显著,占比上半年工业板块收入为90%:根据公司公告,此次中标的项目合同属于管道安装施工分包,其主要包括TEDATPCO主车间CTP区域以及其它主体设备区域液压管线的安装,MET(麦王环境全资子公司)作为合同的总承包方,将在施工公司的配合下,完成液压管线的安装施工,该管线安装是主车间设备区域的重点管线,属于MET在执行合同RM2的配套,该项目的实施将整合主车间施工区域以及进度,并为TEDATPCO业主节省管理成本。该项目总额为1.12亿,占比2018年上半年工业板块收入(1.25亿)的89.60%(由于目前该项目尚未签订正式合同,最终合同额还未确定),此次签约后项目示范效应彰显,预计后续会有更多工业项目落地。盈利预测与投资评级:预计公司2018-2020年EPS分别为0.59、0.83、元,对应PE分比为15、11、8倍,维持“买入”评级。
    风险提示:在手水厂建设进度不达预期、工程项目建设进度不达预期。

劲嘉股份:公司主业模式升级+放量增长,新型烟草卡位主渠道

行业趋势:集中度提升+服务模式升级 1)行业发展趋势:包装产业商业模式为“订单驱动型”,产能供给通常过剩,导致行业整体规模不经济。我国CR10不到5%,行业整合、集中度提升将是优化资源配置效率的必然方向,未来优势龙头企业市场份额将进一步加大。2)国际标杆:国际包装龙头企业Amcor在过去20年中持续并购整合、升级服务模式,从“配套包装厂商”逐步成为“综合包装服务平台”竞争力与盈利能力不断提升。3)我们认为拥有“技术优势”、“供应链优势”和“增值服务创造能力”是成为龙头所必须具备的核心竞争力。
    劲嘉的核心竞争力有哪些? 1)客户优势-高品质消费类客户:烟标为印刷包装中的澳门博彩官网行业,进入壁垒高,平均毛利率近40%。公司与19家中烟工业公司长期稳定合作,市占率持续提升至2017年的8.48%,现金流稳定且收益质量高。 2)技术优势-设计与印刷工艺行业领先:公司拥有最具影响力的设计团队之一,研发人员占比达11.43%,位居前列。烟标印刷难度远高于其他印刷,对设备、环境、精度均有极高要求。盒知科技为客户提供鉴真溯源、新零售等增值服务,开启新型包装服务模式,想象空间可观。 3)稳健进取的管理风格:公司12家实体生产公司中有8家收购而来,通过“股权合作”与客户深度绑定,风险收益共担,稳健扩张。
    公司业务展望:烟板块量利齐升酒板块开启高增长 烟板块-1. 公司去年细支烟订单同比增长62%,未来仍将享受“细中短爆”等结构化升级带来的新品高速增长红利;2.传统烟标单价约为3元/套,精品烟盒单价约前者4倍以上,公司或将受益于精品烟包放量进而拉动单体产品价值量大幅增长,量价齐升;酒板块-携手茅台技开司,开启酒包长期高增长空间;同时盒知提升对酒厂附加值服务能力,开拓盈利增量空间。 产业催化剂:新型烟草东风将至,公司卡位新型烟草主渠道 新型烟草已成为各烟草公司重点发展方向,公司与小米生态链、云南中烟等公司合作积极布局,政策明朗后有望在新型烟草供应链中占得先机。
    投资建议与盈利预测 我们预计2018-20年公司实现营收33.93/39.91/47.39亿元,净利润7.34/9.22/11.28亿元,同比增长27.83%/25.55%/22.35%。基于公司规模与技术优势、酒包开拓,我们给予公司2019年16倍估值,目标价格9.92元,给予“买入”评级。
    风险提示:订单波动风险,彩盒扩张不及预期,新型烟草不及预期,烟草政策风险

科沃斯:黑色星期五再创佳绩,期待双十二表现

全球市场打开,海外收入进入高速成长期。从全球格局来看,科沃斯排名全球第二,除中国市场外,海外市场占有率2017年仅为7.6%左右(2017年服务机器人海外收入为7.6亿元,除中国外全球市场接近100亿元),拥有巨大的提升空间。借助于上市之后的融资优势,公司已经开始积极布局海外渠道,此次黑色星期五表现亮眼,根据相关数据显示,在“黑色星期五”期间,科沃斯机器人在美国全渠道销售额实现翻番增涨。同时,具有先进的激光导航技术和强大的扫拖一体功能地宝OZMO 930在德国、西班牙、意大利、法国和英国等欧洲国家销量领先。地宝N79则是亚马逊日本网站扫地机器人产品类别中最畅销的产品。预计在海外渠道进一步铺开的情况下(在美国,加大线下渠道的布局,与第一梯队的大型零售商Target、BestBuy开展了合作。在香港,成立了亚太区销售及市场总部。),公司明年的海外市场表现仍然值得期待。
    沿着核心技术出发,多品类扩张有序进行中。除扫地机器人之外,公司还拥有多种家庭服务机器人产品,公司利用自身储备核心技术,开发出了有差异化的产品,包括擦窗机器人窗宝,空气净化机器人沁宝、管家机器人UNIBOT等。窗宝W836作为科沃斯最新的擦窗设备,其采用了美国NXP芯片配合WIN-SLAM智能算法,W836提供了N字和Z字形2种不同的线路规划模式,提供了优秀的智能性能,提高实际擦窗体验。今年新上市的沁宝A660 具有环境感知系统,LDS 激光扫描模块实时扫描家居环境,生成轮廓地图,准确识别自己所在房间的位置,完成定位、行走,同时可以进行手机APP控制。作为一款可移动的净化器,彻底解决了“多个房间”的问题。
    公司将打造家庭服务机器人第一品牌。公司产品科技属性明显,扫地机器人复杂程度超过小家电,甚至超过智能手机。因为扫地机器人涵盖各种芯片、传感器和算法软件,产品迭代快,所以很多模组没办法标准化。由于扫地机器人是运动的,需要应对各种复杂环境。未来,除了基于导航定位算法的清扫功能之外,未来更多视觉识别和语音交互功能,有望集成到其中,成为真正的家庭管家。公司将坚持从工具到管家,从通讯到互联网,再到物联网,最后是AI的发展方向。
    盈利性预测与估值。公司目前所处的行业,仍然是快速成长型行业,且潜力巨大,公司已为全球扫地机器人龙头,同时多品类扩张有序进行,未来将成为家庭服务机器人领军企业,具备长期投资价值,我们预计公司18-20年归属于母公司股东净利润分别为5.5亿、6.9亿、9.4亿,目前股价对应PE为38、30、22倍,维持买入评级。
    风险提示:扫地机器人市场竞争加剧;商用服务机器人拓展不达预期;海外渠道拓展不利。

国电南瑞公司跟踪报告:股权激励草案落地,有效健全激励机制

股权激励草案发布。公司发布2018年限制性股票激励计划草案,拟一次性授予不超过1000人,合计3970万股(占公司总股本0.87%)限制性股票,授予价格为9.08元/股。激励对象包括高级管理人员、中层管理人员、核心技术(业务)人员等,资金来源为激励对象自筹资金。
    业绩考核目标为2019-2022年较2017年净利润复合增速不低于11%,且对净资产收益率、成本费用等均有考核要求。授予完成登记起24个月内为限售期,其后4年为解除限售期,每年可解除授权量的1/4。方案须经国资委批准、公司股东大会审议通过后方可实施。
    我们认为:股权激励的推出,将有效健全公司长效激励机制,调动核心骨干员工积极性,提高经营效率。
    基本面:我们预计公司配网、特高压、信通、调度等多项业务将接力推动公司持续增长。
    (1)配网:我们预计增量配网,农网配网建设等共同拉动公司配网业务近几年的快速增长。
    (2)调度:我们预计调度下一代新产品将在2019-2020年左右开始试点,然后开始大规模,电网电源侧、电网架构侧、负荷侧都在发生变化,对调度产品有更高的要求。公司作为国内调度市场的龙头,将显著受益于调度产品的升级换代。
    (3)特高压:公司是直流换流阀+控保的领军企业,特高压项目的快速推进,将为公司未来2年的业绩提供明显的增厚。我们预计,此次加速推进的特高压项目,5条直流特高压线对应直流换流阀+控保需求约100亿元,我们预计公司整体市占率在40%左右,直流换流阀和控制保护产品净利率在20%左右,预计将为公司增厚约8亿元净利润,主要在2019-2020年确认。
    (4)信通:公司信通业务涵盖平台及基础软硬件、电网生产智能信息化管理系统等。国网将打造一流能源互联网企业作为重要战略方向,我们预计建设安全的电力无线专网势在必行。基于电网运维深化,调度云实施的深化,和专网建设等因素的共同拉动,我们预计公司信通业务收入未来3年将维持25%左右的快速复合增速。
    盈利预测及投资评级。我们预计公司2018-2020年归属母公司净利润为40.18亿元、47.43亿元、54.66亿元;对应每股收益分别为0.88元、1.03元、1.19元。参考同业估值,给予2019年PE区间20X-25X,对应合理价值区间20.60元/股-25.75元/股,“优于大市”评级。
    风险提示。电网投资进度不达预期,市场竞争导致盈利水平下滑。

珀莱雅:十五年积淀,铸国货经典

投资建议:线上高增长延续,优资莱单品牌店趋势向好有望加速复制,品牌升级推动可持续发展,事业合伙人平台助力新品牌孵化。维持2018-2020年EPS 1.34/1.76/2.40元,参考雅诗兰黛、资生堂等海外公司估值,给予2019年35X PE,上调目标价至61元,增持。
    美妆市场不断扩容,本土品牌优势凸显。2017年我国个护美妆市场规模3616亿元,十年复合增速9.5%,限额以上化妆品零售额复合增速18%,增长强劲,其中大众消费占比79%。本土品牌深耕大众护肤,建立CS渠道优势,推进碎片化和产品快速创新,优势凸显。
    珀莱雅历经十五年发展,从渠道驱动-驱动-蓄力上市走向品牌全新升级。珀莱雅经历多次蜕变:1)2003-2007年:借力日化专营店渠道实现品牌起步;2)2008-2012年:丰富的市场活动和宣传迅速提高品牌知名度,实现年化69%的高速增长,2012年零售额达40亿元;3)2013-2017年:调整步伐、蓄力上市,2017年11月登陆A股;4)2018-2022年,15周岁的珀莱雅全面启动品牌升级。
    研发+组织+渠道多维发力,全面构筑竞争优势。公司与法国顶级海洋开发研究所、海藻研究机构达成战略合作,未来将推出更多高功能、高功效、高价位、高颜值新品。全面探索阿米巴经营管理模式,搭建事业合伙人平台,激励机制优化促进传统品牌和新兴品牌共同发力。线上红利仍在,电商维持较快增长,供应商优化促进线下回暖。
    风险提示:经济大幅下滑抑制可选消费,行业竞争加剧等。

永辉超市:治理优化,云创出表,投资万达,聚焦云超

公司于12 月4 日晚发布一系列公告,第三届董事会决议公告、对外投资公告以及实控人变更等。主要包括以下五大事件:
    1. 修改《公司章程》部分条款:1)公司架构:公司法定代表人由董事长转为执行董事;董事会构成从11 名董事变为9 名董事,设立轮值董事长;2)经营范围新增组织部分自营食品的加工制售、餐饮服务以及电商业务;3)回购条款的更新。
    2. 第四届董事会董事候选人的议案正式公布:董事候选人包括:班哲明? 凯瑟克(牛奶国际)、张轩松(创始人)、张轩宁(创始人)、麦殷(牛奶国际)、廖建文(京东)、李国(公司高管,云超总裁)以及三位独立董事。
    3. 转让子公司永辉云创股权:公司拟转让永辉云创 20%股权(对应出资额2.5 亿元)转让予张轩宁先生,本次股权转让完成后,张轩宁先生持有永辉云创股权比例由9.6%增加至 29.6%,公司持有永辉云创 26.6%的股权。
    4. 35 亿对外投资万达,受让1.5%股权:公司拟受让大连一方集团持有的 1.5%即 67,910,214 股的万达商管股份,作价每股价格52 元,标的资产价格35.31 亿元,万达商管投后估值约为2354 亿元。
    5. 张轩松和张轩宁解除一致行动人,牛奶国际成为公司第一大股东,公司无控股股东及实际控制人。
    评论:
    修改公司章程,公司治理持续优化
    公司法定代表人由董事长转为执行董事;董事会构成从11 名董事变为9 名董事,包括轮值董事长一人,副董事长一人,执行董事一人,独立董事三人;轮值董事长、副董事长和执行董事由董事会以全体董事的过半数选举产生。轮值董事长任期不超过一年,可以连任。
    提名董事候选人包括:班哲明? 凯瑟克(牛奶国际)、张轩松(创始人)、张轩宁(创始人)、麦殷(牛奶国际)、廖建文(京东)、李国(公司高管,云超总裁)以及三位独立董事。我们认为,轮值董事长机制在国际上都是非常领先的治理机制,这意味着公司治理层面的优化,一方面优化制衡和民主决策,充分调动各方股东的积极性;另一方面也利于培育和保留人才。公司提名董事的构成也与当前股东持股比例相适应,各大股东都没有形成对公司董事会的绝对控制。
    转让云创股权,减少短期亏损
    公司拟转让永辉云创 20%股权(对应出资额2.5 亿元)转让予张轩宁先生,本次股权转让完成后,张轩宁先生持有永辉云创股权比例由9.6%增加至 29.6%;公司持有永辉云创股权从46.6%下降至26.6%。此次交易,20%股权作价合计为诶3.94 亿元,定价方式是按照永辉超市原始投资成本加上持股期间年化 6%收益率计算转股价格。
    此次交易还设置股权处置限制:自交割日起的五年内,张轩宁所持有的标的股权应遵守:(1) 张轩宁先生不得以标的股权设置质押或设置其他权利负担;(2) 张轩宁先生仅能将标的股权出售予永辉超市或永辉超市指定第三方;股权出售价格由双方参照届时永辉云创经审计的净资产值,按照公允交易原则协商确定。(3) 若标的股权存在被司法冻结或强制执行风险,张轩宁先生应在合理预期该等情况可能发生时及时通知上市公司。
    双方还签订关联交易条款,包括商标及品牌授权、IT 系统租赁以及人员安排等。
    此次交易后,公司将不再是云创的第一大股东及控股股东,云创业务将不再计入合并报表范围,短期利于短期减少云创业务对公司业绩的拖累。18 年前三季度,云创积极展店的同时也带来大幅亏损;前三季度云超/永辉生活/超级物种分别新开70/222/29 家;云创亏损额达到6.12 亿元,按照46.6%股份比例计算,前三季度对公司利润影响达到2.85 亿元。同时,股权处置限制条款也使得云创业务培育成熟后,有重新注入上市公司的预期。
    35 亿受让万达股权,期待后续协同效应
    公司拟受让大连一方集团持有的 1.5%即 67,910,214 股的万达商管股份,作价每股价格52 元,标的资产价格35.31 亿元,万达商管投后估值约为2354 亿元,对应P/B 略小于1。
    据万达商管官网,截至2017 年底,已在全国开业北京CBD、上海五角场、成都金牛、昆明西山等235 座万达广场,持有物业面积3151 万平方米,年客流31.9 亿人次。2018 年计划开业52 个万达广场。
    我们认为,公司投资万达对于未来选址和展店存在积极影响,一方面万达具有丰富的门店资源,同时公司生鲜超市门店在商业综合体的聚客效应明显,双方协同作用有望释放。
    此次交易现金来源主要通过银行贷款,按照年利率6%测算,预计财务费用每年增加约2.1 亿元。假设万达商管每年实现250-300 亿元净利润(2018 前三季度归母净利润238 亿元),则对应投资收益3.75 亿-4.5 亿元,投资收益可以覆盖财务费用的增加。
    张氏兄弟解除一致行动人更多是出于同业竞争考虑
    公司公告,张轩松先生和张轩宁先生自2018 年12 月4 日起解除一致行动关系,后续双方将依照自身意愿独立行使股东及董事的权利和义务。
    牛奶有限公司持有永辉超市股份有限公司(以下简称“公司”)股份1,913,135,376 股, 占公司总股本19.99%;张轩松先生持有公司股份1,407,250,222 股, 占公司总股本14.70%;江苏京东邦能投资管理有限公司及一致行动人江苏圆周电子商务有限公司(以下简称“京东”)持有公司股份1,093,978,870 股,占公司总股本11.43%; 张轩宁先生持有公司股份743,811,240 股, 占公司总股本7.77%;林芝腾讯科技有限公司持有公司股份478,523,106 股,占公司总股本5%。各大股东没有绝对的股比优势。
    此外,由于云创股权交割完成后,张轩宁先生控制永辉云创,若永辉云创的主营业务与永辉超市存在同业竞争,则张轩宁先生不得在永辉超市担任除董事和监事以外的其他职务。
    我们认为,张氏兄弟解除一致行动人,更多是为了规避上市公司和永辉云创的同业竞争问题,不宜过度解读。
    投资建议:全国超市龙头,长期发展坚定信心,维持“买入”评级
    11 月以来公司的一系列战略调整明显,包括一二集群合并聚焦云超、公司治理改革,云商融资、云创出表、投资万达等等,是的今年以来的一系列不确定因素得以妥善解决,云创短期对业绩的影响也将减少。公司基于全国布局的生鲜超市龙头地位持续加强,积极展店提升市场份额,区域规模化优势显现,叠加优秀的公司致力以及良好的激励机制。我们认为中国超市进入集中度提升的关键时期,公司相对于同行竞争优势明显,通过内生展店+外延并购、合作等方式加速展店。由于云创出表,我们上调盈利预测,预计18-20 年净利润分别为15.98/26.60 /36.23 亿元,坚定长期发展信心,维持“买入”评级。
    风险提示
    云超业务同店增速表现不佳。

万科A2018年11月经营简报点评:销售大增,拿地力度有所回升

一、事件概述
    万科公布2018 年11 月经营数据,公司11 月实现合同销售面积355.6 万平方米,合同销售金额583.2 亿元;2018 年1~11 月份公司累计实现合同销售面积3,599.0 万平方米,合同销售金额5,439.5 亿元。
    二、分析与判断
    11 月销售金额增速创年内新高,系四季度加速推盘所致
    万科11 月单月实现销售金额为583.2 亿元,同比增长67.8%,环比增长7.9%;销售面积为355.6 万平方,同比增长54.9%,环比增长4.2%;销售均价为16400 元/平方米,同比增长8.4%,环比增长3.5%。在去年11 月高基数的情况下,公司单月销售金额依然大幅增长,主要原因是公司在年底加大推盘力度所致。
    11 月拿地力度有所回升,节奏控制良好
    11 月万科新增加16 个新项目,其中14 个为住宅项目,2 个为物流地产。公司单月新增建筑面积391.9 万平方米,同比增长15.4%,环比增长5.26%;拿地总价为264 亿元,同比增长24.5%,环比增长35.5%;在目前土地市场遇冷的背景下,公司拿地节奏把控良好。
    融资成本较低,成本可控 11 月公司成功发行了20 亿元的3 年期一般中期票据,票面利率仅为4.03%,大幅低于行业平均水平。
    三、投资建议
    万科销售与业绩稳定增长,土地储备丰富,业绩释放空间较大,财务状况良好,多元化业务稳健发展。预计公司18-20 年EPS 为3.32、4.32、5.44 元,对应PE 为7.6/5.8/4.6 倍,公司近三年最高、最低、中位数PE 分别为18.5/8.0/12.8 倍,维持公司“推荐”评级。
    四、风险提示:
    房地产政策调控加剧,销售不及预期。

爱婴室:拟以并购方式进入重庆,成长空间进一步打开

事件描述
    公司与重庆泰诚实业及重庆婴友签署投资框架协议,重庆泰诚实业为重庆婴友的全资子公司,公司意向投资1800万元、以老股转让+增资方式收购重庆婴友51.72%的股权,成为其控股股东。
    事件评论
    拟以并购方式进入重庆市场,可拓展空间广阔。重庆为西南地区经济和消费重镇,从空间来看,参考深度报告《厚积薄发,蓄势扩张》中的各地市场空间测算方法,并比照《2017中国孕婴童消费市场调查报告》中成都地区单个婴幼儿消费水平,简单测算重庆婴幼儿消费市场规模超150亿元,专业连锁市场规模约60亿,婴幼儿消费市场空间较大;从格局来看,官网显示,全国母婴连锁龙头孩子王在重庆市共拥有18家门店,是当地相对领先的母婴连锁品牌,以孩子王2016年报表平均单店销售额为基准,估算其在重庆地区销售额或大致在5亿元左右,考虑到孩子王定位年龄层次相对更宽,其和爱婴室重合年龄段的销售额可能较该数值更低,因此我们认为爱婴室在重庆仍有较大可拓展市场空间。
    拟投资标的在重庆涪陵区优势突出,合作有望实现优势互补。重庆泰诚实业在重庆市涪陵区经营约20余家母婴连锁门店,涪陵区域门店密度优势较为突出,其合作爱婴室有望实现优势互补、共谋发展:对爱婴室而言,标的公司本地化资源和前端运营能力较强,有望成为其开拓重庆市场的重要依托;对标的公司而言,爱婴室具备较强的母婴品类规模化采购优势、较高的供应链效率,2017年整体直采比例达到60%左右,合作有望进一步提升标的公司后端供应链能力、进而改善盈利能力。
    投资逻辑:迈出上市后异地扩张第一步,打开成长空间。我们认为当前是公司跨区域扩张的较好时机,基于:1)公司层面,公司在上市以前完成供应链和区域梯队的双重积淀,优势的华东地区已形成较稳定的区域格局,公司当前正处于“轻装上阵”开启扩张的阶段;2)行业层面,电商对标准化程度较高、中低端的快消品持续渗透,以及奶粉注册制的实行或加快中小奶粉品牌和渠道出清,行业集中度有望提升,在此背景下,公司凭借资本优势加速整合并购,有望赢得先机提升市场份额。预计2018-2020年EPS分别为1.25、1.56和1.97元/股,“买入”评级。
    风险提示:
    1.出生率持续走低;
    2.公司外延扩张不及预期。

永辉超市动态点评:聚焦主业,剥离云创,投资收益约增2.84亿

事项】 12月4日,公司发布公告,以3.94亿元的价格将永辉云创科技有限公司20%的股权转让予公司股东张轩宁,本次转让后,张轩宁先生持有永辉云创股权由9.6%增至29.6%,成为永辉云创第一大股东。永辉超市对云创持股比例由46.6%降为26.6%,为永辉云创第二大股东。同日,公司发布公告,张轩松先生和张轩宁先生签署协议解除一致行动人,董事会设轮值董事长。此外,公司拟以35.31亿元,受让大连一方集团持有的万达商管1.5%的股份。
    【评论】
    将云创剥离,有利于减轻上市公司负担。“云创”版块主要为公司孵化的新型业态“超级物种”和“永辉生活”,在社零总额增速换挡,居民消费有所疲软的背景下,新业态的培育和商业模型的跑通更需要时间和经验的积累。1-9月云创归母净利润为-6.17亿元,对上市公司业绩造成一定压力。而将云创独立出上市公司体外以后,公司对云创的长期股权投资由成本法转为权益法,经初步测算,该交易将在公司合并报表层面确认2.84亿左右投资收益。
    出售云创后,公司仍将继续在新零售格局下进行探索与创新。公司于两年前开始加速新零售的探索,截至2018年三季末已开设约422家永辉生活店和56家超级物种店,积累了较为丰富的新业态运营经验,公司2018年上半年到家业务销售占比2%左右,比去年翻了一番。未来公司在做深做强主业“到店”业务以外,仍会加大力度强化和提升“到家”能力。根据同日发布的董事会工作报告,公司至2020年的战略构想仍会聚焦主业,成为中国零售业线下前三强,线上线下双轨发展,在食品供应链、共享平台和业务流程优化上大力推进。
    入股万达商管,拓展优质物业。公司擅长通过资本纽带,合纵连横,与各大供应商、零售企业结成利益联合体,纵向打造垂直产业链,降低采购成本,横向扩张物流体系与区域业务合作,加快门店扩张进程。此次入股万达商管,有利于公司占据开店优质阵地,缩短项目前期准备和培育期。
    公司作为全国性生鲜超市龙头企业,未来将进一步通过直营或并购方式快速扩张门店,生鲜供应链的打造有利于提升毛利率。剥离云创,增加约3亿投资收益,上调预测后,预计公司18/19/20年营收714.14/ 801.67/ 896.41亿元,归母净利润19.78/23.77/29.26亿元,EPS 0.21/0.25/0.31元,对应PE 52/29.55/24.01倍,维持“买入”评级。
    【风险提示】
    宏观经济下行风险;
    租金、费用等上涨风险;

盈趣科技:导入制造客户扩展布局,强化研发驱动成长

事件:12月2日,盈趣科技发布关于公司香港全资子公司收购境外公司股权的公告:公司全资子公司香港盈趣拟以2520万瑞士法郎(1.76亿元人民币)收购瑞士公司SDH和SDW各70%的股权,并拟以1080万瑞士法郎(7540.56万元人民币)在2019-2023年每年收购SDH和SDW各6%的股权,合计收购金额为3600万瑞士法郎(2.51亿元人民币)。
    交易标的估值较为合理。根据2017年度SDW+SDH模拟合并财务报表净利润315.57万瑞士法郎(2198万人民币)为计算基础,交易标的估值对应的市盈率约为11.4倍;根据2018年8月31日SDW+SDH模拟合并财务报表净资产1,043.36万瑞士法郎(7267万人民币)为计算基础,交易标的估值对应的市净率约为3.45倍;根据SDW+SDH未来五年净利润目标的平均值390.94万瑞士法郎(2723万人民币)为计算基础,交易标的估值对应的市盈率为9.21倍。我们认为,本次交易估值较为合理。
    交易标的均系欧洲电子消费设计公司,区域内享有稳定的制造客户群体。①SDW创立于2007年,以简化建筑行业楼栋内的防火墙系统管理为起始点,逐步扩展业务至物联网产品及其他电子产品的解决方案。SDW为公司的客户,公司与SDW自2012年开始合作,公司为其提供电子智能保修卡等智能控制部件的研发和生产制造服务,2015年、2016年、2017年及2018年1-8月双方交易金额分别为1,881.10万元人民币、1,928.64万元人民币、1,404.26万元人民币和1,370.14万元人民币,占公司相应报告期营业收入的比例分别为1.92%、1.17%、0.43%和0.80%;②SDH本身为投资管理公司,但其下属二子公司SDA与Depair均从事电子设计;其中,SDA主要在智能建筑楼宇管理领域中提供自动化解决方案,Depair则专注于新风系统设备及其配件的研发、生产与销售。基于产品原因,SDH、SDA与Depair均面向制造客户,并因其设计的创新性与良好表现在欧洲范围内享有较高的知名度并拥有稳定的客户群体。
    导入制造客户,持续完善全球研发网络,盈趣科技布局再扩大。①增厚公司业绩:SDH和SDW18年到22年净利润目标分别为342.71、352.18、384.19,418.95,456.67万瑞士法郎,并表后将直接增厚公司业绩;②产品线扩展,进一步导入客户资源:通过对SDH的收购将公司产品线从智能家居延伸到智能楼宇等产品,扩展产品线的同时,可以利用其原有客户群体导入新的客户资源,寻找新的盈利点;③深入布局欧洲市场,推进公司全球研发网络建设步伐:目前盈趣科技的主要客户为北美及欧洲等地区知名企业及科技型企业,通过对SDW的收购有利于贴近国际客户,更好地了解市场需求及新技术趋势,快速响应客户的需求,建设国际化市场及研发体系,开拓欧洲等国际市场。
    新品推出将助力公司业绩高增,美国FDA认证通过有望引来戴维斯双击。基于烟民基数提升、产品更新换代催生消费需求及库存增加三重逻辑,我们测算2019年盈趣科技为IQOS3供货量将达到1260万套,IQOS2.4供货量将达到320万套,较2018年的1050万套和200万套显著提升(不含美国市场增量)。一旦IQOS被FDA审批通过(至少以PMTA形式),将为IQOS设备带来稳定的更新换代增量(设备使用周期约为3年)及全球其他市场持续开拓的预期,盈趣科技有望迎来戴维斯双击。
    投资建议:我们预估公司2018-2020年实现归母净利润8.81、11.44、13.84亿元,同比下滑10.5%,增长29.9%和增长21.1%,对应EPS为1.92、2.49、3.02元,维持“买入”评级。

南钢股份:持续分红与股权激励并举,价值进一步彰显

公司发布2018-2020年股东回报规划:未来三年每一年度拟分配的现金红利总额(包括中期已分配的现金红利)应不低于该年度归属于上市公司股东的净利润的30%。并将考虑多方面因素提出差异化的现金分红方案。
    分红积极性提高,持续且稳定的现金分红预期进一步提升公司价值。2011年以前,公司每年基本都保持着持续且稳定的现金分红,但受2012、2013和2015年亏损影响,公司从2012年至今仅在去年实施现金分红,股利支付率6.89%。根据新的股东回报计划,公司未来三年分红率将不低于30%。
    公司盈利能力强,对标优秀企业持续推进成本削减,作为全国单体最大的中厚板生产商,下游包括工程机械、房地产、基建、造船、石油管线、新能源(水电、核电、风电)等领域,受地产产业链需求变化的影响小。分红计划的制定,一方面体现出随着业绩的持续改善向好,公司分红积极性有明显提高,另一方面也彰显了公司对于未来良好盈利可持续性的信心。
    股权激励绑定核心骨干,为提升员工积极性和公司业绩再助力。公司实施股票期权激励计划,激励对象从一期的40人增加至包括中层管理人员、核心技术(业务)骨干共70人,将业绩考核与期权行权相挂钩,提升员工积极性,为未来两年良好盈利的持续性做好铺垫。
    考虑到近期钢价下滑,明年需求面临较大不确定性,行业利润中枢或下移,下调公司盈利预测,预计2018-2020年归母净利润为45.4亿元、39.8亿元和43.1亿元,EPS为1.03元、0.90元和0.98元,对应目前股价(12月3日)的PE分别为3.4倍、3.9倍和3.6倍,维持公司“审慎增持”评级。

巨星科技:贸易战缓和利好海外业务,智能工具引领未来增长

贸易战缓和大幅利好海外业务
    G20峰会后的90天内,美国将暂时不会提高2000亿元商品的加征关税至25%,后续关税视进一步协商而定。我们认为短期内贸易战已经出现缓和的迹象,且长期来看关税有可能保持现有水平甚至降低。由于公司65%的销售额来自对美国的出口,且大部分出口产品位于第二批加征10%关税的征税名单内,因此此次会议结果将大幅利好公司海外业务,同时也为越南生产基地的建设提供了更多时间。
    越南生产基地明年3月正式投产,进一步对冲关税影响
    根据公司公告,越南生产基地第一期工程预计明年3月份正式投产,供应25%左右的对美订单。全部建设预计最迟2020年年初完成,达产后能够供应80%-90%的对美订单。由于越南生产基地的工艺配套相对落后,公司计划将核心工艺在国内完成后再出口至越南进行相对简单的后道工艺,以便最大程度发挥中国在技术和配套上的优势以及越南在人工成本和开放度上的优势。我们认为越南基地从对冲关税以及降低人工成本两方面将对公司未来的盈利能力产生正面影响,标志着公司全球化生产体系的进一步完善。
    智能装备业务增长迅速,布局合理尽享协同效应
    智能装备业务在内生外延的策略下得到了高速发展,收入由15年全年0.63亿元快速上升至今年上半年3.04亿元,占收入比例升至13.8%。首先,公司在激光工具领域收购了华达科捷以及PRIM Tools公司,分别进军消费级和工业级激光工具市场,并成立了欧镭激光专攻3D激光雷达,未来在智能仓储和自动驾驶领域都有巨大的发展空间。其次,公司在机器人领域入股国自机器人,布局了巡检机器人和智能仓储物流系统,并且已获得美国史泰博智能仓储订单超2000万美元;同时成立了巨星机器人进军服务机器人市场。最后,公司在智能家居领域入股微纳科技,布局数据处理及无线通信SoC,并且与美国LOWES在智能家居业务上开展了全面合作。
    盈利预测
    由于公司智能装备业务增速超过此前预期,同时贸易战在G20后有望进一步缓和导致关税上调预期降低,我们上调公司收入及盈利预测。将公司2018-2020年营业总收入由49.23亿元、56.12亿元、63.41亿元上调至54.84亿元、65.08亿元、74.93亿元,同比增速为28.1%、18.7%、15.1%。将公司归母净利润由6.46亿元、7.39亿元、8.36亿元上调至7.55亿元、9.04亿元、10.21亿元,同比增速为37.3%、19.7%、13.0%。预计EPS为0.70、0.84、0.95元,对应PE为14.41、12.04、10.65倍,维持买入评级!
    风险提示:后续贸易谈判恶化,智能装备业务增长不及预期

格力电器:参与闻泰收购安世项目,有序布局核“芯”科技

事件描述格力电器披露关于签订投资协议并拟参与闻泰科技收购安世集团项目的公告:公司拟向合肥中闻金泰增资8.85亿元用于其受让合肥芯屏所持有合肥广芯LP 财产份额,向珠海融林增资21.15亿元用于其受让珠海融悦所持有合肥广讯LP 财产份额;闻泰科技将向格力电器发行股份购买公司所持有的合肥中闻金泰股权,向珠海融林发行股份购买其持有合肥广迅LP 财产份额;项目完成后闻泰科技将实现对安世集团的控制,格力电器将成为闻泰科技重要股东。
    事件评论
    收购完成后公司将成为闻泰科技第二大股东:公司增资30亿完成后将分别持有合肥中闻金泰5.93%股权及珠海融林91.27%股权,而闻泰科技向公司和珠海融林发行股份收购资产完成后公司及珠海融林作为一致行动人将持股闻泰科技10.51%,仅次于董事长张学政及其一致行动人15.64%股权比例,为闻泰第二大股东;闻泰科技完成对安世集团上层权益份额收购后将累计持有安氏集团79.97%股权(未考虑部分中间层级份额较低的GP 股权),格力电器将间接持有安世集团7.88%股权。
    目标公司质地优良,半导体领域有序布局:闻泰科技连续多年出货量在全球手机ODM 行业中处于龙头地位,此次拟收购的安世集团核心资产安世半导体是中国唯一拥有完整芯片设计、晶圆制造、封装测试的大型IDM 企业,两者为产业链上下游,收购具备良好增长潜力及较强协同效应;格力本次参与收购安世项目是公司在相关领域战略投资思路的有序延续,且目标公司质地认可度高,整体金额及参股投资的方式也较合理。
    渠道资金周转依旧良性,基本面延续稳健走势:18年三季度末公司“应收票据+应收账款-预收账款”总量为432.30亿元,对渠道经销商资金敞口仍略低于2014年年末,且其占全年营收比例仅约21.62%,较上轮渠道库存高点30%以上的水平仍有一定差距,当前渠道库存虽整体偏高但仍处合理水平,经销商资金周转压力整体可控;下半年公司安装卡仍延续增长态势且份额及均价提升趋势不改,基本面表现无需过忧。
    维持“买入”评级:公司本次以入股方式参与闻泰科技收购安世集团是公司在相关领域战略投资思路的有序延续,且公司通过与闻泰联合可稳步推进业务多元协调发展;空调主业层面,在终端需求稳健增长、渠道库存仍处合理可控水平背景下,公司后续经营维持稳健表现无需过忧,长期空间依旧充足;预计公司18、19年EPS 分别为4.98、5.47元,对应当前股价PE 分别仅为7.39及6.73倍,维持公司“买入”评级。
    风险提示: 1、终端需求不及预期;2、市场竞争加剧;3、原材料价格大幅上涨。

设计总院:省内省外齐头并进,盈利能力、盈利质量冠绝行业

需求端:全国基建勘设市场规模超千亿,五大因素促省内市场规模超预期(50亿)。1)全国:2017年全国工程勘察设计市场约4850亿元。考虑实际情况中各细分领域专业化程度较高、需要按行业将市场规模进一步分拆。我们预计2017年基建(不含铁路)勘设市场总规模为1111亿元,市场空间广阔,预计未来基建市场稳健增长,中长期受益勘察费率提升。2)省内:根据现有的安徽省省内建设规划,我们预估2018-2021年安徽省内年均基建勘设市场规模约50亿,五大因素(十四五储备项目贡献增量设计项目+实际投资额普遍超出计划投资额+2019年基建补短板兑现+安徽省融入长三角一体化催化+公路投资结构升级)促实际规模超预期。
    供给端:省内营收天花板尚远,轻资产扩张+外延并购加速省外扩张。1)省内:凭借技术超群+国资背景,近两年公司市占率快速提升,2017/2018年H1订单同增51%/43%保障未来高速增长;我们估算2017年设计总院省内市占率约22%,对标苏交科、中设集团江苏省内市占率(58%),设计总院省内营收天花板超28亿元,省内扩张天花板尚远。2)省外:目前设计行业前60强市占率仅27%,行业集中度较低,长期来看大型企业通过增设异地销售机构实现轻资产扩张、外延并购快速提高竞争力,行业集中度有望提升。苏交科/中设集团通过外延并购优质标的、设立异地子公司实现良性扩张,省外营收占比达43%/41%,公司省外营收占比仅20%,省外市场空间广阔。
    国企限薪作用下盈利能力远超同业,应收账款高周转&资产质量最佳。1)公司净利率/ROE领先同业,毛利率较高主要系公司勘察设计业务占比高(96%)、省内业务占比高、国企限薪作用下人工成本占比低,管理费率较低也主要系国企限薪。预计未来伴随省外扩张毛利率略有下滑,规模效应下管理费率持续下降。2)公司应收账款周转领先行业,经营现金流最佳,资产负债率仅31%;公司坏账计提比例最为严苛,资产质量高。
    盈利预测与估值
    预计公司2018-2020年归母业绩达5.1/6.4/7.7亿元,对标行业龙头苏交科/中设集团/AECOM历史PE估值,考虑公司盈利能力、盈利质量更佳,给予公司目标价27元(15*2018EPS)。
    风险:基建投资不达预期、省外扩张不达预期、应收账款减值风险。

安徽合力:收购宁波力达,强化电动叉车布局

收购集团旗下宁波力达公司,增强电动叉车产能、减少关联交易。宁波力达物流设备公司主营电动仓储叉车,2018年1-9月宁波力达营业收入3.25亿元、净利润3585万元。合力控股股东安徽叉车集团持有其56%股权;交易完成后,安徽合力将持有宁波力达66%股权,成为控股股东。收购主要目的一是强化公司电动仓储叉车生产能力,二是减少日常关联交易。公司同时公告将在陕西宝鸡投资6000万元,建设“新能源电动叉车及智能化提升项目”,达产后将新增5000台电动工业车辆产能。
    行业总体增速有所下降,电动叉车销量占比提高。叉车10月单月销量4.82万台,同比增长17%,增速较9月提升;1-10月累计销量50.82万台,同比增长24%,总体增速逐渐放缓。制造业投资增速的下降及贸易摩擦对出口企业的影响未完全消除,预计叉车行业销量增速将趋于中低水平。从销量结构来看,电动叉车占比持续上升,前10月电动叉车销量合计23.3万台,占比46%,相比去年提高5个百分点。公司此次收购宁波力达+宝鸡电动叉车扩产与行业发展趋势相符。
    强化上游零部件与海外市场,巩固竞争优势。公司与德国采埃孚合资设立“采埃孚合力传动技术(合肥)有限公司”,一期出资1.2亿,合力持股49%,从事上游零部件驱动桥和变速箱产品的研发销售,预计年末试投产,将提升公司整机及关键部件品质,同时从产业链上游降低采购成本。另外与合力工业车辆进出口有限公司、合泰融资租赁公司,共同设立“合力东南亚(泰国)中心”,计划总投资不超过1亿泰铢,重点布局东南亚等新兴市场,强化海外市场领先优势。
    盈利预测
    我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为5.2、6.2、7.2亿元,对应2018年PE14倍。维持“增持”评级,目标价10.8元。
    风险提示
    中美贸易摩擦可能造成叉车出口下降,并传导外贸加工企业叉车需求下降。
    环保监管加强,造成公司零部件供应紧张及成本上涨的风险。

恒为科技深度报告:网络可视化行业第一梯队,积极布局国产自主可控

投资建议:公司作为行业领先的网络可视化基础架构供应商,目前已与多家集成商合作,业务规模位列行业第一梯队,将持续受益网络可视化领域的移动通信升级换代、大数据和信息安全升级、视频和图像数据爆发所带来的行业高速增长。此外,公司持续加大在嵌入式国产自主可控方向的研发投入力度,产品在多个重要客户逐步得到认可,伴随着物联网、工业互联网、智能制造等发展浪潮,预计也将逐步涉足电力、能源、政企等国计民生关键行业领域,切入更大市场,未来成长可期。我们预计公司2018-2020年将实现营业收入4.51亿元、5.96亿元、7.88亿元,实现归母净利1.06亿元、1.38亿元、1.79亿元,对应EPS分别为0.75元、0.97元、1.26元,参考2018年11月30日收盘价,对应PE分别为34倍、26倍和20倍。考虑到公司在网络可视化领域的优势地位和嵌入式国产化自主可控产品的成长空间,我们非常看好公司未来业绩爆发潜力,继续维持“强烈推荐”评级。
    网络可视化第一梯队,充分受益行业高速增长:目前公司网络可视化基础架构产品主要为流量采集子系统、分流汇聚子系统、预处理子系统、还原解析子系统、存储子系统,并且正在积极布局向业务子系统方向拓展。公司产品技术实力强,受到客户充分认可,与多家集成商密切合作,业务稳定增长,2017年网络可视化业务实现营收2.31亿,同比增长19.5%;2018年上半年实现营收约为1.7亿元,同比增长达到64%,处于行业第一梯队。未来网络可视化行业受流量持续增长、协议和通信制式升级、国家对信息安全的高度重视、政府采购力度加大等因素带动,预计将维持高速增长。而网络可视化行业技术壁垒和客户壁垒都比较高,整体而言目前竞争格局相对稳定,公司作为第一梯队厂商将继续充分受益。
    5G、物联网、工业互联网时代到来,嵌入式计算应用广泛:嵌入式与融合计算平台方面,公司处于解决方案提供商位置,除了基于Intel等芯片提供商用嵌入式计算平台外,公司积极投入国产化自主可控相关产品研发生产。近年来,国家对于信息安全和自主可控越来越重视,公司国产化自主可控相关产品主要是基于飞腾、龙芯等国产处理器芯片、苏州盛科等国产交换芯片以及其他国产自主控件和国产自主Linux操作系统打造的包含主板、模块、服务器、专用计算平台、交换板、交换机等在内的一系列国产信息化产品。目前国内涉及嵌入式系统业务的公司较少,随着未来5G、物联网、工业互联网、大数据技术的发展,嵌入式的自主可控进程将逐步加速,且将逐步涉足电信、能源、政企等国计民生关键行业领域,公司有望取得先发优势,在国内市场占有一席之地,成为未来业绩的主要增量。
    盈利能力稳步提升,研发继续保持高投入:公司前三季度的毛利率达到56.01%,同期受销售产品结构变化等因素影响虽有小幅下降,但相较于今年前半年提升了2.39个百分点,Q3单季达到60.40%,重回60%的水平;综合净利率为24.18%,较今年上半年提升3.26个百分点,Q3单季达到30.17%,毛利率、净利率今年以来均呈现逐季上升趋势。研发方面,公司体系完善,基于自主知识产权的核心技术,持续创新,近年来研发费用稳中有升,2015-2017年研发费用率分别为14.99%、16.13%、17.84%,2018年前三季度研发费用达到5,690万元,同期保持50%以上的增长;研发费用率受营业收入大幅增长等因素影响同期下降0.34个百分点,达16.87%。
    风险提示:公司新增订单情况不及预期的风险;公司自主可控领域布局成效不及预期的风险;网络可视化行业增速不及预期的风险;公司产品毛利率下降的风险。

上海电力跟踪报告:旧貌换新颜,杨树浦电厂土地价值将现

事件:公司发布公告,拟与杨浦滨江公司合作开发杨树浦电厂地块,整体合作、分步实施。
    项目背景:公司下属杨树浦电厂坐落于上海市杨浦区,滨临黄浦江;电厂于1911年建立,2010年关停。根据上海市、杨浦区关于“高质量推进滨江开发”的部署要求,杨树浦电厂地块将打造成为杨浦区滨江国际创新带的产业高地和标杆项目,商业价值可观。
    项目合作方案:由于开发土地资源属于公司非主业投资,根据国务院国资委的项目立项批复要求,“公司应以关停后的土地资源出资,与有资质的房地产开发企业成立项目公司合作开发”。公司拟以杨浦滨江公司为合作对象,与其全资子公司杨树浦置业共同合作开发、经营杨树浦电厂地块。公司计划与杨树浦置业设立合资公司(上海电力持股49%),并在后续以相应子公司100%股权增资合资公司。
    短期长期皆有收益,土地项目开发值得期待:本项目通过设立并增资合资公司,可增厚公司2018年度净利润约20亿元(非经常性损益);当公司2018年分红比例30%~50%时,对应股息率增量3.0~5.1个百分点,分红增量值得重视;公司通过参股合资公司可获得后续投资收益。除此地块外,我们预计杨树浦电厂出让剩余地块的项目开发渐行渐近,有望持续贡献业绩增量。
    盈利预测与投资评级:基于煤价变化、机组投产进度、本次项目开发贡献的业绩增量(暂不考虑剩余项目的盈利贡献)等因素,我们上调盈利预测,预计2018~2020年的归母净利润分别为29.7、14.8、16.8亿元(调整前分别为11.9、14.2、16.0亿元)。考虑到公司增发导致的股本增加,预计公司2018~2020年的EPS分别为1.13、0.57、0.64元,对应PE分别为7、14、12倍。上调目标价至8.55元,对应公司2019年15倍PE,维持“增持”评级。
    风险提示:土地开发项目的不确定性风险,机组投产进度慢于预期,上网电价下行的风险,煤价涨幅超预期,机组利用小时数低于预期,汇兑损益的风险,KE公司收购终止的风险等。

锦江股份:经营数据回暖,门店持续快速扩张

事件:锦江股份公布10月经营数据,RevPar同比增长6.5%
    10月锦江境内酒店RevPar为172.2元,同比增长6.5%,出租率79.3%,同比下降1.6pct,平均房价217.0元,同比增长8.6%。中端酒店RevPar同比增长2.3%,出租率下降1.6pct,平均房价增长4.3%,经济型酒店Revpar同比下降1.0%,平均房价增长1.8%,出租率下滑2.8pct。10月境外酒店RevPar同比增长2.7%,出租率增长0.6pct,平均房价增长2.0%。
    10月经营数据回暖,酒店房价提升趋势不变
    10月公司经营数据好转,上海进博会和中秋错位共同效应下酒店经营数据较9月有较大反弹。后续我们认为短期酒店行业出租率受宏观经济影响存在一定不确定性,但平均房价提升主要系行业内产品结构调整和行业竞争格局改善所致,依然具备持续上升的逻辑。境外酒店收益欧洲经济回暖,出租率和平均房价双双上升。
    门店数量继续增加,中端品牌发力占比进一步
    10月净开业36家,门店总数达到7229家,年初至今净增535家,1-10月累计净增门店535家,开店速度依然处于高速扩张。10月份锦江中端酒店净增55家,经济性酒店减少19家,中端酒店数量达到2248家,门店占比31.1%。公司通过“中端酒店扩张+淘汰落后门店”的方式优化整体酒店结构,中端品牌持续发力,提升公司盈利水平。
    投资建议:公司估值处于低位,长期受益竞争格局向好
    公司10月经营数据有所好转,后续受宏观经济放缓影响,出租率预计仍将回落,但是酒店行业集中度提升和存量酒店升级的逻辑没有变化:1)酒店业供需关系依然偏紧,出租率将继续维持高位。2)酒店房价上升趋势不变,推动房价上行的因素均为结构性因素,短期不会出现逆转。3)酒店龙头的品牌和渠道护城河强化,加速对单体酒店的整合进程。公司作为酒店龙头,当前估值处于历史底部,成长前景值得看好。预计公司18-20年EPS为1.18、1.38和1.67元,对应PE为19、16、14倍,维持“买入”评级。
    风险提示:1)宏观经济下行或将影响行业复苏。2)公司内部整合效果不及预期。3)公司直营店改造进度不及预期。

白云山:凉茶提价诉求强,王老吉更胜一筹

事件1:据21世纪经济报道,广州王老吉大健康产业有限公司董事长徐文流表示,由于饮料成本不断上涨,王老吉正考虑调整价格。
    事件2:据21世纪经济报道,11月29日,加多宝总裁李春林提出今年因中粮合作,中弘事件影响,加多宝经营压力较大。
    对此,加多宝必须有计划退出价格战。
    有别于市场的观点:
    1、凉茶竞争趋缓,价格提升是大势所趋,继续看好王老吉量价齐升:从当前凉茶市场发展走势来看,有几点比较确定的是,第一,凉茶两巨头已经认识以往多年价格战带来的内耗问题,伴随成本提升以及自身盈利改善要求,双方均不约而同提出要退出价格战,提升产品价格。事实上,今年以来王老吉和加多宝实际出货价(考虑货折等)均有不同程度提升,但是相比以往历史高点还有很大差距。第二,竞品加多宝经营压力尚未完全解决,其目前的做法就是努力稳住经销商、稳住银行以及稳住舆论。而且从渠道反馈来看,竞品发货恢复正常,但费用支付问题等仍在改善中。相比之下,王老吉无论是在资金实力,还是品牌,渠道影响力方面均更胜一筹,竞争优势明显。此外,三季度公司已经收回绿盒王老吉,协同红罐发展。我们判断,在双方努力巩固凉茶市场,提升价格背景下,王老吉市场份额有望持续提升,未来几年净利润率有望向15%以上靠拢。
    2、大南药受现有政策冲击相对有限,金戈等大单品持续快增长:
    由于公司走医院渠道销售的临床类药品占比不高,药品种类繁多而且分散,带量采购等政策冲击相对较小。同时,公司普药类产品多,价格并不高,中成药类产品今年还有不同程度价格提升。整体看,现有政策对医药业务影响有限。此外,医药第一大单品金戈去年收入5.6亿元,今年前三季度收入增长20-25%,天猫双11药品品牌排行榜第一,其主打的50mg 剂量已被大多消费者认可,其他西地那非仿制药并未能对其产生较大冲击。
    3、强化经营效率背景下,继续看好公司整体盈利稳步提升:去年以来,公司由过去的规模提升为主向盈利考核为主转变,回归企业经营本质,无论是王老吉,还是医药业务,盈利能力均有明显提升,未来仍将持续。此外,公司账上现金156亿元,叠加广州未来土地搬迁潜在现金支持,为外延整合发展提供有力支持。
    4、盈利预测与估值分析:预计公司18-20年净利润分别为40.9/35.0/43.0亿元,18-19年扣非后净利分别为27.9/33.9亿元,对应18-19年估值为22/18倍(以扣非后利润计算),维持“强烈推荐”评级。
    5、风险提示:1)王老吉、金戈等销售不达预期;2)竞争加剧导致王老吉利润率提升受阻;3)食品药品安全问题;4)医药政策风险。

锦江股份:10月RevPAR增速有所修复,受益于进博会和去年同期低基数

国内酒店RevPAR增速有所修复,受益于进博会和去年同期低基数。境内酒店10月RevPAR172元,同增6.52%(增速环比+4.74pct),主要受房价提升(同比+8.62%,增速环比-0.1pct),入住率下降幅度显著收窄(同比-1.56pct,降幅收窄3.59pct)。中高端提价带动RevPAR提升2.31%(增速环比+6.02pct),提价趋势基本持平,同比提升4.32%(增速环比+0.08pct),出租率维持81.94%的较高水平,同比下降1.61pct,降幅收窄4.81pct;经济型RevPAR跌幅收窄,但仍同比下降0.97%(降幅收窄3.99pct),房价微提1.82%,出租率同比下降2.19pct(77.58%),降幅环比收窄3pct。
    境外经营效益稳增,主要受经济型良好表现驱动。10月境外RevPAR同比增长2.65%(增速环比+2pct),主要由于房价提升2.04%的同时出租率同比提升0.41pct(增速环比+1.17pct)。境外经济型表现良好,RevPAR同比增长4.79%(增速环比+4.62pct),量价双升(ADR同比+3.54%,OCC同比+0.84pct);中高端RevPAR同比下降0.86%,房价提升1.72%。
    中端酒店占比持续提升,扩张基础好。截止10月,锦江已开业酒店7229家,房间107.5万间,其中中高端房间占比39.5%;10月锦江净开店36家,其中中高端酒店净开店55家,经济型净关店19家,保持中高端战略。10月净签约酒店98家,其中中高端酒店净签约110家,维持扩张节奏。
    盈利预测:预计18-20年公司归属净利约为11.12(+26%)、12.32(+11%)、14.25(+16%)亿,EPS为1.16、1.29、1.49元,对应当前股价PE约20、18、15倍。
    风险提示:宏观经济波动对酒店行业景气度的影响,经营效益和扩张不及预期等风险。

乐普医疗:氯吡格雷一致性评价通过,有望借政策东风继续放量

事件:公司公告全资子公司乐普药业的硫酸氢氯吡格雷片75mg和25mg规格均通过了仿制药质量和疗效一致性评价。 药品业务核心品种氯吡格雷通过一致性评价,有望借政策东风继续放量。硫酸氢氯吡格雷片是心血管疾病治疗领域市场容量超百亿的抗凝血用药,作为公司药品板块的战略性品种,2017年销售额占公司药品业务的近40%;目前国内市场主要参与竞争的企业包括原研赛诺菲和首仿企业信立泰,两者合计占据了市场80+%的市场份额,公司市占率约10+%,根据国家有关政策,通过药品一致性评价的品种,在医保支付、招标采购等方面将获得大力支持,公司的氯吡格雷是国内第二家通过一致性评价的仿制药,使公司获得了与原研和国内领先企业同在一个起跑线上竞争的机会,公司将积极发挥企业已建立的优势,依靠临床和零售药店双平台,实现该药品的快速放量;与此同时,根据4+7城市药品集中采购文件,申报时间为2018年12月6日,这也意味着公司氯吡格雷有望参与到本次带量采购环节。
    药品业务有望受益于一致性评价带来的行业洗牌机遇。氯吡格雷是公司第二个通过一致性评价的品种,另一重磅品种阿托伐他汀已于2018年7月通过,此外公司还有缬沙坦、氨氯地平等多个品种有望在未来1-2年内通过,公司药品业务已进入收获阶段。
    公司核心业务器械、药品竞争力持续提高,2018年是公司收获初年。1、器械端重磅新品可降解支架3年期数据良好,有望于2018年年内获批;2、药品端两大核心品种阿托伐他汀、氯吡格雷均已通过一致性评价,有望受益于带量采购等政策的实施,其他还有多个品种有望在1-2年内通过;3、创新药中甘精胰岛素、PD-1/PD-L1等临床进展顺利,有望持续提高公司长期竞争力。
    盈利预测与估值:我们预计2018-20年公司收入60.52、80.17、103.59亿元,同比增长33.38%、32.46%、29.21%,归母净利润13.49、17.54、23.51亿元,同比增长50.10%、29.97%、34.02%,对应EPS为0.76、0.98、1.32。目前公司股价对应2019年31倍PE,考虑到公司心血管平台效应显著,未来多个品种进入收获期,带来公司中长期高成长性,我们给予公司2019年35-40倍PE,公司的合理价格区间为34-40元,维持“买入”评级。
    风险提示:产品市场不达预期风险,政策变化风险,产品研发失败风险。

亿纬锂能:业绩持续超预期,期待动力电池取得突破

公司公布2018年报业绩预告:归上净利5.37-5.85亿元,同比增长33%-45%;非经常性损益0.7-0.8亿元,假设取中值0.75亿元,扣非净利为4.62-5.1亿元,同比增长68.4%-86%。维持强烈推荐评级,调整目标价19-21元。
    业绩超预期。公司Q4归上净利1.58-2.06亿元,同比增长96.6%-156.9%;扣非净利1.52-2亿元,同比增长706.1%-963.6%。业绩高增长,主要系1)锂原电池业务在物联网领域持续发展,稳健增长;2)消费类锂电池在电动工具、智能家居市场突破,继续高速增长;3)持股37.55%的麦克韦尔持续高增长,贡献投资收益较多。 锂原电池稳健增长,消费类锂离子持续高速增长。锂原电池业务稳健增长,估算全年收入13.5-14亿元,同比增长超20%,盈利能力应该仍维持在较高水平。伴随家居安防、欧盟E-call、物联网等众多细碎的新需求涌现以及明年公司锂锰电池新产能的投运,预计公司锂原板块增速可能有所提升。公司消费类锂离子业务高增长,估算2018年收入可能达到14-17亿元,同比增长210%以上,主要系1)在可穿戴、电子雾化器等市场进入国际主流客户供应体系,份额增加;2)圆柱形三元切换电动工具市场已获得突破,开始放量;3)公司在扫地机器人等家居市场大客户放量。
    期待公司动力电池领域突破。公司动力电池业务高速增长,估算该板块今年收入在16亿元以上,由于该业务盈利能力不高以及坏账计提等因素(公司坏账计提力度远高于同行),同时,公司定位于国际客户的软包电池产能还在调试优化阶段,固定成本较大,估算该板块可能有超过1.3亿元的财务亏损。近几年,公司加大与国际电池公司合作,重点跟紧国际乘用车客户,目前已通过戴姆勒审厂,后续有望在其余主流客户获得新突破。
    与StoreDot合作,布局快充领域。11月27日公司公告与以色列StoreDot公司就大规模生产安全的“超高速可充电电池” 签订战略合作协议。合作可能现在消费类快充电池布局,再侧重动力类快充电池。StoreDot宣称已开发出一种“超高速充电电池产品”和技术,在快充领域具有影响力。
    投资建议。公司形成了比较强的工艺、制造和研发平台,通过电池技术平台+细分市场定制的模式,支撑了公司能对分散市场快速反应和占用,已先后抓住共享单车、安防、电子烟、电动工具、家居机器人等市场。预计公司锂原电池、消费类锂离子仍将是坚强的业绩支撑,动力电池还在投入阶段,如果大客户有实际突破,业绩弹性会加大。维持“强烈推荐-A”评级,调整目标价为19-21元。
    风险提示:政策波动,产能扩张与客户开拓低于预期,竞争加剧风险。

歌力思深度报告:从内生增长到多品牌迭代的时尚龙头

公司简介:主品牌稳健成长,多品牌矩阵丰富差异化发展
    公司多年专注高端女装的经营,上市前专注主品牌歌力思的运营,上市之后开启了多品牌运作战略,通过收购获得了5个源自欧美、风格突出的高端轻奢品牌,实现了对中高端人群多层次、差异化的覆盖。主品牌的店效增长和新品牌快速孵化共同推动公司13-17年营收及业绩复合增长30.38%、21.96%。目前公司收入规模居于可比公司前三,未来有望打造国内首个多品牌高端时尚龙头。公司股权集中,高管持股平台和股权激励实现利益深入绑定。
    行业特征:M型消费社会利好高端消费,多品牌矩阵是必行路径
    M型消费社会下,消费能力的分化和消费习惯的趋同有望利好高端消费。从高端女装规模来看,女性购买力的提升是推动高端女装行业的驱动因素;从消费习惯的角度来看,个性化消费的崛起叠加购物中心的渠道变革,使得个性化品牌迎来放量。从竞争格局来看,单个高端品牌的发展空间较小,市场集中度较低,同时,消费升级的大趋势下,单一品牌难以满足消费者的需求。因此,打造多品牌矩阵是中高端女装集团是提升市占率的必行路径。
    业务亮点:主品牌仍有成长空间,多品牌优势强化
    首先公司主品牌的店效仍有提升空间,通过一系列的年轻化转型和渠道的优化有效地扩大了人群基数,并通过精准的策略和导购零售能力的提升拉动了购买转化率,且在精细化会员管理制度下有效提升了连带率。此外,公司以外延收购为方式的多品牌战略明确,形成了以企划为基石,各个品牌保持独立,集团内形成了资源共享的可持续正循环,竞争优势得到强化。
    风险提示
    整体零售环境恶化、主品牌同店下滑、多品牌培育不达预期。
    投资建议:短期业绩确定性高,长期享平台龙头溢价,给予“买入”
    短期收购品牌有望通过展店加速成长,业绩确定性高,有望迎来估值切换;长期随着多品牌运营能力得到进一步验证,有望享受多品牌平台带来的溢价。预计公司18-20年的EPS分别为1.12/1.34/1.59元,对应的PE为15/12/10倍。综合考虑绝对估值以及可比公司相对估值,给予公司六个月目标价21.28-23.08元/股,较当前公司股价有31%-43%的估值空间,给予“买入”评级。

腾邦国际:公司回购+高管持股+政府支持,三管齐下彰显未来发展信心

盈利预测与投资评级:公司是出境游行业快速成长的黑马,今年以来并表喜游国旅、增持腾邦旅游、拟收购巧趣文化,“旅游+互联网+金融”布局日趋完善。此次公司自身、重要高管、当地政府均用实际行动大力支持公司未来发展,建议投资者积极关注。
    上调盈利预测,预计18-20年EPS分别为0.63/0.76/0.90元,2018年11月30日收盘价对应PE分别为15/13/11倍,维持“审慎增持”评级。
    风险提示:资源整合进度不及预期、海外政治风险、汇率风险、大股东股权质押风险等

华东医药事件点评:阿卡波糖首家通过一致性评价,进口替代加速

一、事件概述
    11月27日,公司发布公告:全资子公司中美华东生产的阿卡波糖片(50mg)(卡博平)国内首家通过仿制药质量和疗效一致性评价。
    二、分析与判断
    适用于中国人群的一线降糖药 阿卡波糖是一种α-糖苷酶抑制剂,可有效降低餐后血糖;纳入超过6000名受试者的ACE研究证实阿卡波糖可显著降低糖尿病前期患者新发糖尿病的风险。阿卡波糖的机理使之适用于以碳水化合物为主食的东亚人群,现已被纳入2017年版中国2型糖尿病防治指南推荐的单药治疗方案,且为2017年版国家医保甲类药品和2018年版国家基药品种,是我国用量最大的非胰岛素类降糖药之一;2017年,其市场规模约为70亿元。
    卡博平领衔国产阿卡波糖,2017年收入约20亿元 阿卡波糖主要通过放线菌多级分批发酵制成,拥有较高的技术壁垒,目前仅有原研公司拜耳、中美华东和绿叶宝光药业(胶囊剂)获得生产批件,四家公司获原料药批件。2017年,卡博平的销售收入约20亿元,样本医院市场份额约29%,仅次于原研产品的68.75%。申报方面,绿叶宝光的阿卡波糖胶囊一致性评价完成药学和临床审评,北京万生、美时化学的阿卡波糖片报产中,石药欧意、千金湘江等公司的产品处于BE阶段。
    通过一致性评价助推进口替代,产能优势+渠道下沉维持长期成长性 卡博平首家通过一致性评价,质量对标原研,且中标价约为原研的66%,临床使用和医保支付方面也受到政策支持,有望加速对原研品种的进口替代。此外,公司近年来加大卡博平在基层的力度,渠道持续下沉;通过一致性评价后,本品在基层的认可度进一步提升,有助于加速其放量,并维持产品的生命周期。在带量采购环境下,公司和丽珠新北江签订阿卡波糖原料战略采购协议,确保产能供应,强化对未来其他可能获批的同类产品的优势。从公司糖尿病全领域布局角度来看,卡博平通过一致性评价为后续降糖产品的研发积累了经验,进一步强化公司做大糖尿病治疗的战略,巩固了公司在国内口服降糖药领域的领先地位。
    三、投资建议
    公司阿卡波糖通过一致性评价,有望加速其原研替代。预计18~20年EPS为1.52、1.89、2.34元,对应PE为22、18、15倍。公司核心品种稳健增长,潜力品种加速放量,研发进展顺利,海外布局推进,近期估值处于低位,维持“推荐”评级。
    四、风险提示:
    核心产品降价;研发进度不及预期;商业板块回暖较慢。

迈瑞医疗深度报告:医疗器械龙头厚积薄发,ivd和影像业务发展势如破竹

行业层面:迈瑞是内生增长强劲的医疗器械龙头,受益“分级诊疗落地、鼓励国产器械、特别审批通道”三大政策红利,有望持续高增长。
    我国医疗器械行业蓬勃发展,2017年市场规模超4000亿元,2001-2017年复合增速达21.76%。“分级诊疗落地+鼓励国产器械+特别审批通道”三大政策红利叠加,促进基层市场扩容和存量市场进口替代,利好如迈瑞等优秀国产器械企业 产品分析:国内同行最全产品线,布局“生命信息与支持+体外诊断+医学影像”三大领域 1)全球监护领域第三大品牌,国内市场占据64.8%的份额;2017年生命信息与支持产品实现营收42亿元,其中自动体外除颤仪同比增速超50%;预计后续营收有望维持40-50%的增速,生命信息与支持产品总体营收保持15-20%的增速。2)IVD品类齐全,2017年营收37亿元,稳居国产IVD企业首位;化学发光仪器性能媲美国际巨头、试剂品类齐全,与体外诊断流水线渠道下沉实现进口替代,拉动体外诊断板块实现29%的高增速;预计IVD板块有望维持25-30%高增长。3)高端彩超市场国产化率不足10%,进口替代空间巨大;迈瑞影像产品打破国外的专利封锁和技术垄断,产品临床应用效果媲美主流进口设备;公司高端超声Resona7已经进入销售成熟期,2017年迈瑞医学影像类产品实现营收29.35亿元,其中彩超产品21.23亿元,我们预计迈瑞的彩超产品有望维持25-30%的增速。
    研发实力:研发费用年投入十亿远超同行,每年推出10余款新产品 1)研发投入:每年投入研发占整体营收的10%,其中2017年研发费用超10亿,远超A股同行企业。2)研发团队:全球布局八大研发中心,共有1764名研发工程师。3)研发成果:储备多项核心技术与项目,每年推出10余款新产品,平均每款新产品至少运用10项专利技术。
    渠道:覆盖全国近11万家医疗机构,产品远销190多个国家及地区,建有全方位的售后服务体系。 1)国内市场:建立了深入基层、高度粘性的销售网络,设有17家子公司、超过40家分支机构,产品覆盖从乡镇到中心城市近11万家医疗机构和99%以上的三甲医院。2)国际市场:在境外超过30个国家设有40家子公司,产品远销190多个国家及地区,与英美德法等领先医疗机构达成的长期合作伙伴关系。
    盈利预测与估值:
    根据公司现有业务情况,我们测算公司18-20年EPS分别为3.02、3.74、4.61元,对应36、29、24倍PE。上调目标价至131元,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:产品价格下降风险、贸易战持续发酵影响出口业务的风险、分级诊疗推进不及预期的风险、外汇波动风险、商誉减值风险。

盛通股份:点国企入股,协同发展

公司动态事项公司发布公告,大股东贾则平与时代出版签署《股份转让协议》,拟以协议转让方式将所持2247.30万股股份转让给时代出版,占总股本的6.92%,转让完成后,贾则平不再持有公司股份,时代出版成为持股5%以上股东。
    事项点评国企入股,协同发展时代出版是安徽出版集团控股的文化出版企业,截止2018Q3大股东安徽出版集团持股58.45%。2018年1-9月,时代出版实现营收44.62亿元,同比下降8.66%;归属净利润2.38亿元,同比增长3.97%。目前时代出版已形成数字教育、数字出版、数字生活、数字印刷四大产业方向,积极探索创新形式,旗下有“时代教育在线”平台VR 实验室、豚宝宝幼儿园电子互动课程、萌伢听书APP 等教育产品。盛通股份与时代出版定位一致,也是出版主业,延伸向教育,时代出版入股公司有望发挥业务上的协同效应。此次转让价格为8.55元/股,较11月27日收盘价9.77元/股折价约12%,总价款约1.92亿元。贾则平承诺若交易完成12个月届满后连续20个交易日股价低于9.41元/股(转让价格的1.1倍), 则进行差额补偿或回购标的股份。
    围绕素质教育深度布局,拟定增加快出版和教育业务发展2018年1-9月,盛通股份实现营收13.68亿元,同比增长45.56%;归属净利润7229万元,同比增长41.19%。公司预计全年实现归属净利润约1.2-1.5亿元,同比增长约30%-62%,保持快速增长,主要系教育业务稳定增长,出版业务去产能背景下盈利能力持续提升。公司围绕素质教育深度布局,C 端和B 端同步推进。截止2018H1,C 端乐博教育全国共有98家直营店、218家加盟店,学员人数达6万余名。上半年乐博教育实现营收8781万元,同比增长22%,实现净利润879万元,同比增长34%,业绩稳定增长。B 端控股中鸣数码,借助其面向全国中小学的完善的销售渠道和良好的用户基础推动2B 业务发展。同时,公司拟进行定增,建设智能印刷生产中心和少儿综合素质学习与发展中心,目前已获证监会受理。
    投资建议时代出版入股体现出国有资产对公司未来发展前景的认可,素质教育积极推进,出版业务盈利提升。我们维持盈利预测,预计2018-2020年公司归属净利润分别为1.33/1.78/2.12亿元, 对应EPS 分别为0.41/0.55/0.65元/股,对应PE分别为24/18/15倍(按2018/11/27收盘价计算)。维持“增持”评级。
    风险提示出版业务增速放缓、招生人数放缓或下降风险、办学许可证资质风险、外延收购不及预期等。

家家悦:并购外延,助力公司全国性战略布局

事件:
    11/25 晚公司公告称,拟以自有资金投资1.56 亿元,通过受让股权及增资方式持有张家口福悦祥连锁超市有限公司67%股权。其中,受让股权投资0.86 亿元,对标的公司增资0.7 亿元。增资完成后,标的公司注册资本由0.68 亿元变更为1.58 亿元。
    主要观点:
    1.标的公司包括11 家超市门店及1 处物流中心,与公司业务较好协同。
    标的公司中福悦祥连锁超市于2018 年8 月31 日成立,在张家口地区拥有共11 家门店(其中有2 家尚未开业),均为超市业态,经营面积3.68 万平米。2018 年1-9 月标的公司实现营收8531 万元,其中超市业务于9 月正式产生营收,9 月份实现营收1540 万元。
    标的公司同时包括位于张家口万全区的物流配送全资子公司,占地面积达13.21 万平米。公司未来拟规划建设常温物流和生鲜加工中心及中央厨房。
    2.本次并购将直接服务于公司走出山东、迈向全国的战略性布局。
    家家悦占据胶东地区霸主地位,推行合伙人试点后主业经营极具优势。省内拓展明显提速,烟台和莱芜物流中心的投入运营,显著提升公司在山东中西部地区的扩张效率,再次印证公司的供应链优势并打响品牌。本次并购福悦祥符合公司的战略规划,将成为公司走出山东、迈向全国的重要一步,有助于公司经营规模和市场空间的扩张。张家口同为2022 冬奥会举办城市,具备优越的地理位置和区位优势,超市业态的发展存在巨大空间;公司对福悦祥物流中心进行改造优化,有望直接向外输出供应链优势,对标的超市提质增效。
    结论:家家悦在省内已探索出高效拓展模式,本次并购有望开启公司扩张新篇章,走上全国连锁之路有望显著抬升公司的估值水平。我们维持对于公司的盈利预测,预计2018 年每股收益(EPS)为0.85 元(28%YoY),2019年1.06 元,2020 年1.27 元;对应今日收盘价的PE 依次为25.54、20.45 和17.1 倍,维持“推荐”评级。
    风险提示:门店整合不及预期、CPI 下行风险。

海天味业:业绩坚如磐石,长期持有品质之选

推荐逻辑:消品重点关注产品、品牌和渠道,海天在整个调味品行业中产品力、品牌力及渠道力均属于领先水平。消费品投资重点选择竞争格局好,长期增长稳健标的,在合适的价格上购买并持有。目前调味品是食品饮料行业中最好的子行业,海天也是少有的优质公司,已经具备成长为伟大公司的基因。随着海天外资持股比例的提升,公司估值体系逐步与海外靠拢,行业前景看好、增长稳健、现金流充沛、高ROE 的优质企业享受估值溢价。公司未来三年营收保持16%的复合增速(成长性佳)、30%以上ROE(盈利性好),当前估值处于合理阶段,建议买入并长期持有,享受成长带来的长期复合收益。
    调味品行业赛道好:1、下游需求景气,增速稳定:在食品制造需求平稳、外出就餐频率加大及家庭渠道消费升级带动下,调味品行业在未来数年内依旧保持量价齐升的增长,有望维持高个位数增速,在所有食品饮料子板块中景气度较高。2、经济周期波动影响较小:调味品属于刚需消费,因此即使在经济周期下行的时候整体消费需求也不会产生太大波动,并且由于调味品在居民日常消费中占比较小,价格不敏感,企业容易通过提价转移成本压力,企业盈利稳定性好;3、行业分散,集中度提升是长期逻辑:调味品行业整体容量超3000亿,其中酱油单品类规模超600亿,目前行业集中度较低,海天市占率18%,中炬市占率5%左右,CR5<40%,其他区域性小品牌市占率更低。龙头企业的渠道、品牌优势将逐步得到强化,未来存在一个市占率提升的过程。
    产品、渠道协同驱动,业绩稳健增长。海天作为调味品龙头企业,产品和渠道协同驱动,竞争优势显著。1、酱油产品结构升级趋势明显,调味酱细分品类打开增长空间,蚝油正处在由区域市场向全国市场阶段,三大核心业务市占率高,呈现高毛利率高增长的态势;其他品类加速扩张,产品矩阵逐渐丰富,平台型企业已搭建成型。2、市场全国化深耕,渠道控制力强;1)省级、市级渠道全覆盖,县镇覆盖60%以上,渠道已足够下沉,终端覆盖远超竞品;2)三大渠道的渗透力不断加强,餐饮渠道优势地位稳固,产品结构的升级是未来发展的突破点;KA 渠道做高品牌力,提升市占率;流通渠道中促进与经销商的互利共荣,加快空白市场的开拓和原有市场的下沉。三大渠道有望实现齐头并进,确保业绩持续稳健增长。
    精细化管理突出,高ROE 长期可持续。ROE 维持30%+,主要原因:1、净利率不断提高:1)毛利率稳步提升:规模优势+精益生产,成本控制到位;产品结构升级+直接提价,吨价稳步上升;2)费用控制合理,精细化管理突出,规模效应凸显。2、营运效率提升、对于生产、物流和经销商精细化管理,加快资产周转速度;3、财务杠杆良性健康,通过占用上下游资金形成的无息负债安全性高,理论上可以通过加大财务杠杆撬动ROE 的提升。
    盈利预测与投资建议。预计未来三年产品将延续量价齐升趋势,渠道精细化开拓和下沉带动量增,产品结构升级+提价推动吨价提升,2018-2020年营业收入复合增速16%,归母净利润复合增速19.3%。参考行业平均估值和历史估值,海天味业估值从来都没有低过,但考虑到公司行业龙头地位稳固、业绩增长确定性强,海天具备未来成长为伟大公司基因,以相对合理的价格买入,和时间做朋友,享受增长带来的复利是最佳的策略,维持“买入”评级。