格林美:钴价下行难掩新能源材料业务成长

公司19H1归母净利润同比上升0.58%,符合此前预期
    公司19H1营收62.04亿元,同比下降11.70%;归母净利润4.14亿元,同比上升0.58%;第二季度归母净利润2.38亿元,同比下降0.77%,环比增加36.00%。公司上半年业绩符合我们预期,预计公司19-21年EPS分别为0.24/0.31/0.37元,维持增持评级。
    新能源材料业务平稳扩张,高镍产品大量投入市场
    上半年公司新能源材料产能进一步释放,电池材料营收41.28亿元,毛利润9.48亿元,同比均增长2%,对冲了钴价下滑。上半年公司三元前驱体出货3.3万吨,同比增加170%,钴价虽下滑但电池材料22.97%的毛利率同比基本不变,或反映产品附加值提升,以及产销规模扩大后单位成本有所下降。上半年公司突围高镍三元前驱体关键技术,单晶NCM、高镍NCA前驱体等产品投入市场,NCM811前驱体已通过多个客户认证。
    上半年钴镍钨粉末毛利下滑,后续钴价上行后公司存货减值压力将减小
    上半年公司毛利润12.02亿元,同比减少2.09亿元,主要是钴镍钨粉末与硬质合金毛利下降2.17亿元,毛利率下降约7个百分点,与钴价大跌后部分钴制品利润下滑有关:上半年MB钴均价17.46美元/磅(-57%);国内电解钴均价29.54万元/吨(-51%)。但公司上半年管理费用同比减少0.97亿元,以及收到政府补助后其他收益增长0.68亿元,使得归母净利润同比基本持平。此外由于Q2钴价深度下跌,公司二季度又计提了约0.44亿元存货跌价损失,但嘉能可Mutanda矿即将停产有望使钴价重新上行,预计19H2及20年公司存货减值压力将减轻,利好业绩同比和环比改善。
    客户开拓卓有成效,自身产能扩张有序进行
    上半年公司客户开拓情况较好,分别与容百科技、邦普循环(CATL控股)、厦门钨业签订三元前驱体供货协议,约定向容百科技供货1万吨/年至21年底,向邦普循环供货1.5万吨/年至21年底,向厦门钨业供货0.5-0.7万吨/年至23年底。此前公司还与ECOPRO签订NCA前驱体供货协议至23年底,约定累计供货17万吨。公司与正极材料头部企业的广泛合作有利于未来在动力电池材料市场实现快速扩张。自身产能方面,公司逐步推进定增项目荆门和宁德基地共计14万吨前驱体和5万吨正极材料产能建设,并在印尼投资年产5万吨镍项目,未来高镍产能和其原材料有充足保障。
    业绩有望随产能扩张而平稳增长,维持增持评级
    我们判断钴价上涨有望使公司盈利能力增强,并且随着公司前驱体产能的扩张和订单的落实,公司业绩有望平稳增长,预计19-21年公司归母净利润将为9.92/12.90/15.31亿元,较上次预测上调4.8%/5.4%/5.3%,对应EPS为0.24/0.31/0.37元。根据可比公司19年平均23.94倍的Wind一致预期PE,考虑到当前钴价下游企业利润暂时不高,业绩增速稍缓,我们给予公司19年23-25倍PE,目标价5.52-6.00元,维持增持评级。
    风险提示:钴镍等金属价格下跌;公司产能释放不及预期等。

航天电器:行业景气上行,军工、5G发展潜力大

军品、民品和国际市场多点开花,业绩符合预期
    公司发布2019年半年报,实现营业收入16.19亿元,同比增长38.56%;实现归母净利润1.87亿元,同比增长19.17%;毛利率为35%,同比下滑6个百分点。营收增长主要系1)公司加大产品、产能提升力度,军民品订单均实现较快增长,国际市场订货突破亿元;2)广东华旃自3月起并表,3-6月实现收入7977万元,净利润亏损554万元。毛利率下滑主要是贵金属、特种化工材料等价格上涨,且民品收入占比提升所致。我们预计2019-2021年EPS分别为1.01、1.20和1.44元/股。维持“买入”评级。
    连接器和继电器业务:军品持续受益新装备列装,民品打开成长空间
    2019年上半年,连接器业务实现收入9.94亿元,同比增长58%,毛利率为37%,同比下滑8个百分点。继电器业务实现收入1.36亿元,同比增长37%,毛利率为49%,同比下滑11个百分点;两大业务合计占收入比重约70%,同比提升9个百分点。我们认为,两大业务高速增长为公司整体业绩持续向上奠定坚实基础:军品在航天领域优势明显,短期有望受益于军改影响削弱后补偿订单和实战化训练加强需求;中长期来看,海陆空天电全领域覆盖,有望率先受益于新一轮装备加速列装、航天发射以及国防信息化大机遇;民用方面,5G通信、新能源汽车等领域空间逐步打开。
    微特电机和光器件业务:新技术、新产品储备丰富,业务发展弹性大
    2019年上半年,电机业务实现收入4.31亿元,同比增长15%,毛利率为27%,同比下滑3个百分点。光器件业务实现收入0.40亿元,同比下滑9%,毛利率为13%,同比提升11个百分点。公司持续加大光电、高速及互联一体化、一体化机箱和精密微特电机新技术、新产品的研发投入。我们看好,军用微特电机在精确制导、无人机、无人艇等大型作战平台列装需求,以及传统武器装备的智能化加装需求,贵州林泉作为我国精密微特电机龙头企业,有望迎来历史大机遇。
    大力推进智能制造产业,自动化能力稳步提升,供应链管理持续完善
    2019年上半年,公司全面展开接触件产线、继电器装配的生产数据采集系统改造,继续优化完善供应链管理流程及工作要求,取得明显成效,管理费用率下滑2.8个百分点,销售费用率同比下滑1.2个百分点。
    我们看好公司后续订单增长,维持“买入”评级
    考虑到广东华旃并表,军工和通信下游景气,我们上调2019-2021年营业收入分别至34.94、42.34和50.82亿元(前值分别为32.67、39.58和48.69亿元,调增7%、7%和4%);考虑到原材料涨价和民品占比提升,下调归母净利润分别至4.33、5.16和6.17亿元(前值分别为4.42、5.32和6.33亿元,调低2%、3%和3%)。根据Wind一致预期估算A股可比上市平均估值为19年36倍,给予公司2019年PE估值33-36X,调整目标价至33.33-36.36元/股。维持“买入”评级。
    风险提示:军费增长大幅低于预期、竞争大幅加剧风险。

宝钛股份:量价均大幅上升,19H1延续高增长

公司19H1归母净利润同比增加225%,超出此前预期
    公司19H1营收19.65亿元,同比增加24.42%;归母净利润1.11亿元,同比上升225.00%;第二季度归母净利润0.81亿元,同比增加91.71%,环比增加179.31%,公司上半年业绩超出我们预期。由于上半年钛市场需求旺盛,产品价格上涨并且公司产销量大幅增加,我们上调盈利预测,此次预计公司19-21年EPS分别为0.61/0.68/0.78元,维持增持评级。
    钛材销量大幅增长,产品毛利率显著增加
    公司19H1钛产品产销量大幅增长,上半年生产钛产品10645吨,同比增长69%;销售钛产品10170吨,同比增长75%。公司19H1产品综合毛利率为20.25%,同比上升3.67个百分点。毛利率上涨一是海绵钛和钛材价格同比上涨,据亚洲金属网,19H1海绵钛和钛板均价分别上涨18%和13%;二是产销量扩大以后公司民用钛产能利用率提高,单位产品成本下降。需要注意价格虽然上涨,但公司上半年营收增速小于销量增速,可能与附加值略低的民品以及海绵钛在营收中占比增加有关,或反映民品需求旺盛。此外公司预告今年Q1-3归母净利润同比将继续有较大增幅。
    化工领域钛材需求旺盛,海绵钛利润明显增厚
    据瑞道金属网,18年化工两碱设备投资与换新需求增加,拉动了民用钛材和海绵钛消费,18年化工领域钛材消费量为26052吨,同比增长8.79%。我们认为此趋势已延续至19年,公司销量增长或与此有关,消费量增长也带动了钛产品价格上行。海绵钛方面,据亚洲金属网,19年初至8月20日海绵钛价格从6.6万元/吨上涨至8.0万元/吨,涨幅21%,而全流程法原材料高钛渣价格仅从5770元/吨上涨至6300元/吨,涨幅不及海绵钛,原材料镁锭价格同期下跌10%至16750元/吨,海绵钛利润显著增厚。公司控股子公司宝钛华神19H1实现3536万元净利润,同比增加38.23%。
    先行指标提示化工钛材消费热度延续,高端钛材需求有望延续高增长
    由中国有色协会,我国每年化工钛材消费量与两碱企业在建工程呈正相关,而两碱企业在建工程变化滞后其ROE约1年。18年末SW两碱企业ROE接近11%,为10年以来新高。故我们判断19H2化工领域设备投资和钛材消费热度仍将延续。高端领域方面,18年我国航空航天钛材消费量为10295吨,同比增长14.6%,高增长延续。新一代空军机型即将集中列装,军用高端钛材与民用钛消费共振,我们对未来钛市场整体需求较乐观。
    产销量和价格上涨,调高盈利预测,维持增持评级
    考虑到产品价格与公司产销量均同比上涨,我们上调公司盈利预测。预计公司19-21年归母净利润为2.62/2.92/3.34亿元,较上次报告上调29.1%/11.5%/14.8%,并预计公司19年BVPS为8.75元,较上次上调0.5%。根据可比公司19年平均2.62倍的Wind一致预期PB,考虑到公司在钛材行业中的龙头地位与业绩高增速,我们给予公司一定溢价,给予其19年2.8-3.0倍PB,目标价24.50-26.25元,维持增持评级。
    风险提示:公司产量不及预期、钛材或海绵钛价格下跌、成本提升等。

京能电力:业绩符合预期,火电资产仍低估

延续高增长,19H1符合预期
    19H1公司实现营收80.3亿(同比+26.6%),归母净利润6.80亿(同比+124.8%),扣非归母净利润6.64亿(同比+146.4%)。公司营收及净利润延续Q1高增长趋势,业绩符合预期。报告期内公司入厂标煤单价同比减3.9%,不含税电价同比增2.94%,多数区域利用小时改善。报告期内7家控股电厂扭亏为盈,新投产锡林郭勒电厂投产即盈利。公司装机高成长(控股在建机组占存量机组32%),盈利有望随煤价下行不断改善。维持19-21年盈利预测16.2/19.5/21.5亿,预计19BPS3.64元,参考可比公司估值给予公司19年1.0-1.2x目标P/B,目标价3.64-4.37元/股,维持“买入”。
    三要素整体向好,存量机组大幅扭亏
    根据公司中报,报告期内公司入厂标煤单价同比降低16.05元/吨,降幅达到3.9%;平均售电单价259.74元/千千瓦时(不含税),较去年同期增幅2.94%;京津唐/蒙西/东北/宁夏区域机组分别实现利用小时2148/2536/2731/2670小时,分别同比+217/88/28/703小时,仅山西区域利用小时小幅下滑,煤价、电价、利用小时三要素整体向好。受益于三要素向好,报告期内7家控股电厂扭亏为盈,宁东发电(持股65%)同比增利1.2亿,盛乐(持股100%)/京隆(持股100%)/岱海(持股51%)分别增利6870/5658/5377万元。我们看好存量机组全年盈利持续改善。
    装机高增长,新增机组盈利可期
    截至19H1,公司控股装机达到1424万千瓦,同比提升344万千瓦(+32%),新增机组分别为湖北十堰2*35万千瓦机组、锡林郭勒2*66万千瓦机组、京隆电厂新增6万千瓦装机、以及报告期新收购的滑洲热电70万千瓦装机和京海热电66万千瓦装机。其中新投产的锡林郭勒电厂19H1实现净利润2400万元,有效贡献增量利润。19H1公司控股在建机组454万千瓦,占当期公司控股运营机组的32%,公司装机高增长在火电板块中相对稀缺。我们认为,在19-21年煤炭供需格局逐渐宽松背景下,公司有望通过自身优秀管理能力有效使新投产机组不断贡献利润增量。
    看好2H煤价持续下行,参股电厂盈利有望显著改善
    19H1公司实现对联营及合营企业的投资收益7.10亿,同比-0.51%,及公司参股资产整体利润并未出现显著好转。公司参股电厂主要为其他上市公司送京津冀地区主力机组,煤价弹性相对较高。我们坚定认为长期煤炭供需依旧向宽松演变,看好2H煤价持续下行,7月1日至8月20日,秦皇岛港动力末煤(5500K)平仓价均值590元/吨,同比下滑7.7%,看好2H煤价维持同比下降趋势,我们认为公司参股电厂19H2盈利有望显著改善。
    维持盈利预测,维持“买入”评级
    公司19H1业绩符合预期。维持19-21年盈利预测16.2/19.5/21.5亿,预计19BPS3.64元,参考可比公司19年平均P/B 1.1x。给予公司19年1.0-1.2x目标P/B,目标价3.64-4.37元/股,维持“买入”评级。
    风险提示:煤价降幅不及预期、利用小时数下滑/电价下降风险。

深圳燃气:业绩合乎预期,看好接收站投运助推利润放量

业绩基本符合预期,看好公司未来发展潜力
    19H1公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润65.8/5.9/5.8亿元,同比+6.7%/-6.9%/-9.0%,基本符合预期,气源涨价+电厂销气量下滑是业绩走低主因,目前公司LNG接收站已试运行,未来有望显著增厚公司业绩。我们预计2019-21年EPS为0.37/0.46/0.53元,给予公司2019年目标P/E至19-21x,对应目标价7.11-7.86元/股,维持“买入”评级。
    业绩基本符合预期,气源涨价+电厂销气量下滑是业绩走低主因
    根据公司公告,19H1实现营收/归母净利润/扣非归母净利润65.8/5.9/5.8亿元,同比+6.7%/-6.9%/-9.0%,基本符合预期。分业务来看,19H1管道燃气/石油气批发/燃气工程及材料/瓶装石油气/天然气批发的毛利率同比-3.2/-2.1/-1.5/+0.8/-1.9pct,管道燃气毛利率下滑较大,系中石油上游气源Q2涨价8%叠加成本监审政策落地所致。此外,受制于广东降低气电上网电价+气源涨价+西电东送电量挤压,气电厂调峰作用被压制,致使电厂燃气销量同比-18.2%,进一步压制业绩表现,我们预计伴随LNG接收站投运,低价气源有望供应电厂推动盈利恢复,后期电厂燃气销量有望回暖。
    LNG接收站如期投运,有望显著增厚公司业绩
    根据公司公告,年周转量10亿方的LNG接收站已试运行,我们预计10月有望正式投产,我们认为LNG接收站未来将充分受益于低成本(19H1我国进口LNG到岸均价5.77美元/百万英热单位,同比走低41%)和较高售价(19H1广东珠海LNG出厂均价4118元/吨,同比+0.3%)带来盈利空间。根据我们的测算,2019-2021年该接收站周转量有望达2.5/5.5/10亿方,可贡献净利润0.5/2.0/4.1亿元,满产后有望实现的净利润在2018年归母净利润中占比高达40%,有望显著增厚公司业绩。
    深耕细作深圳先行示范区,未来发展潜力可期
    根据公司公告,2019H1燃气总销量14.07亿立方米,同比+2.3%,其中深圳地区销量8.77亿立方米,同比-5.1%,深圳以外异地区域销量5.30亿立方米,同比+17.5%,深圳/异地区域燃气销量占比62%/38%。目前深圳先行示范区政策落地,地方经济有望持续快速增长,叠加2019年公司加速推进深圳城中村改造项目,利好燃气分销及燃气材料销售业务,未来发展潜力可期。
    维持盈利预测,维持“买入”评级
    考虑到19H1业绩基本合乎预期,LNG接收站也如期投运,我们维持前期盈利预测,预计2019-21年公司归母净利润分别为10.8/13.1/15.3亿元,对应EPS为0.37/0.46/0.53元。参考可比公司2019年P/E均值为17x,考虑到公司为优质燃气分销龙头且LNG接收站投运有望带来可观业绩增量,应享受适当溢价,给予公司2019年目标P/E至19-21x,对应目标价7.11-7.86元/股,维持“买入”评级。
    风险提示:国内气价及销量风险、海外气价风险、人民币汇率波动风险。

钢研高纳:市场开拓顺利,主营业务稳定增长

公司2019H1归母净利润增长86.19%,业绩增长符合预期
    公司发布2019年半年度报告,上半年营收6.76亿元,同比增长95.57%,归母净利润8629万元,同比增长86.19%。公司业绩增长主要是并购的子公司青岛新力通贡献利润增量,并且公司原有高温合金业务销售规模扩大所致。公司业绩符合我们的预期,我们维持此前盈利预测,预计公司19-21年EPS分别为0.36/0.42/0.49元,维持增持评级。
    加大市场开拓力度,各项产品收入均有不同程度提升
    上半年公司变形高温合金产品销售收入1.93亿元,同比增长20.42%,其中GH4169系列合金产品市占率稳居第一;铸造高温合金产品销售收入4.21亿元,同比增长221.12%,并承接了民用涡浆的多种大型复杂薄壁机匣攻关任务。新型高温合金实现收入5535万元,同比增长11.08%,粉末高温合金通过技术提升、工艺改进和加强过程管控,提高了母合金的纯净度、降低了生产成本,保证了质量的稳定性和一致性;金属间化合物产品环锻件试制的压气机机匣、静叶和承力环通过了部件串装考核;公司建立了我国第一条完整的氧化物弥散强化(ODS)高温合金生产线。
    实施大范围股权激励,有助于激发员工积极性
    上半年公司通过向激励对象定向发行的方式,对138名公司董事、高级管理人员以及核心骨干员工进行了激励计划,激励对象(包括预留)占公司职工总数的13.61%,授予股数(包括授予)为1346.83万股,占公司当前总股本比例为3%,股权激励计划的有效期为5年,其中2年禁售期3年限售期。通过此次大范围的股权激励计划,公司与员工有望形成长期紧密联系,有助于激发员工积极性,保障公司业务持续向好发展。
    高温合金市场增长可观,公司作为龙头或受益于需求放量
    钢研高纳是A股高温合金龙头,公司技术领先,在多个市场具有较高份额。我们认为,随着近年两机专项逐步落实,未来高温合金需求增速可观,公司作为龙头或显著受益。高温合金需求增量主要来自自主航空航天产业所研制的军用发动机,以及上海电气、东方电气等集团大型地面燃机的国产替代。对于军品领域,2016年以来歼20、运20等新一代战斗机、运输机集中列装,老旧军机存在较大更新需求,我国战略空军发展提速,有望对航空发动机和相关材料需求形成拉动。
    业绩增长符合预期,维持增持评级
    我们预计,公司变形、铸造、新型高温合金业务在2019-2021年将保持一定速度增长,预计公司19-21年EPS将分别为0.36/0.42/0.49元,较此前盈利预测不变。可比公司19年Wind一致预期的41.79倍PE,我们认为钢研高纳作为A股高温合金龙头,具备一定的稀缺性,可以给予一定的估值溢价,我们给予公司19年45-46倍PE,对应目标价16.34-16.70元/股,维持增持评级。
    风险提示:下游需求不及预期、公司产品市占率降低、技术更新等。

银泰资源:澳门博彩官网新秀成长兑现,业绩符合预期

公司19H1归母净利润同比增加60.65%,符合此前预期
    公司19H1营收25.28亿元,同比增加20.63%;归母净利润4.38亿元,同比上升60.65%;第二季度归母净利润2.68亿元,同比增加71.33%,环比增加57.65%。公司上半年业绩符合我们预期,但由于金价自6月持续上涨,我们上调盈利预测,预计公司19-21年EPS分别为0.51/0.58/0.65元,维持增持评级。
    玉龙矿业销量扩大但利润微幅下降,东安和大柴旦金矿贡献利润增量
    19H1玉龙矿业营收2.82亿元,净利润0.84亿元,同比变动43%和-6%。因价格下降,收入增长应主要源于销量增加。玉龙矿业H1营业成本增幅超过收入,反映单位采选成本增加。H1玉龙矿业入选品位为铅1.4%、锌2.1%、银173g/t,较去年同期铅1.7%、锌2.8%、银201g/t下降。澳门博彩官网方面,东安金矿H1实现净利润2.79亿元,同比增长约37%,除金价上涨外,澳门博彩官网销量增加0.33吨,且19.9g/t的入选品位也较去年的16.0g/t增加,克金成本或降低。大柴旦金矿复产后入选品位为3.7g/t,销售澳门博彩官网0.40吨,净利润0.23亿元。金英金矿生产和盈利情况较去年基本没有变化。
    多个项目扩张进行中,未来成长性可期
    公司未来具备一定产出增量。子公司玉龙矿业除大竖井项目预计在今年10月进行验收之外,还在规划改造1400吨/日选矿生产系统,改造后整体选矿产能将增加约45万吨/年,并将增加回收铜、锡金属的能力,目前新选厂的初步设计工作已完成。东安金矿露天转井下工程将于年底完成,目前斜坡道开拓一期工程已完工,年底生产能力将由450吨/天扩大至1200吨/天。金英金矿由72万吨/年扩增至80万吨/年的所有审批前置文件已完成,目前等待有关部门批复。大柴旦金矿重新开采后运转良好,2021年之后其2、3号矿带也有望进行开采。
    财务质量佳,低资产负债率为未来发展提供较大空间
    公司财务质量较好。19H1公司管理费用为1.10亿元,同比下降17%,主要是大柴旦金矿投产后停工损失减少所致。公司负债较少,19H1末资产负债率仅为12.41%,为未来融资发展提供了较大空间。7月16日,公司第一期员工持股计划非交易过户完成,员工持股计划账户持有公司2541万股,占总股本1.28%,这部分回购的平均成本为8.61元/股。我们认为员工持股计划有助于激励公司员工生产经营工作积极性。
    金价大幅上涨,调高盈利预测,维持增持评级
    考虑到6月来澳门博彩官网价格大幅上涨,我们上调19-21年金价预测至310元/克(原值278元/克),则预计公司19-21年归母净利润为10.05/11.55/12.84亿元,对应EPS为0.51/0.58/0.65元,较上次上调18.6%/18.4%/20.4%。根据可比公司19年平均30.43倍的Wind一致预期PE,考虑到公司资产质量较优且具有成长性,我们给予公司一定估值溢价,给予公司19年32-35倍PE,目标价16.32-17.85元。我们对公司维持增持评级。
    风险提示:金属价格下跌;公司产量不达预期;公司矿山品位下降等。

浙江美大:加大拉动,收入、归母净利增超25%

收入、归母净利润增长超25%,维持“增持”评级
    公司发布半年报,2019年H1实现营业收入7.04亿元,同比+25.24%;归母净利润1.82亿元,同比+25.04%,符合此前预期。我们认为集成灶产品的市场扩容红利短期依然存在,但已经吸引众多新参与者进入市场,公司通过强化的方式,维护高端品牌形象、保持了较高增速,但也需要关注未来行业竞争格局变化。我们维持公司2019-2021年EPS为0.73、0.91、1.11元的预测,维持“增持”评级。
    集成灶行业继续快速增长,公司收入增速落后于行业
    公司2019年H1营业总收入为7.04亿元,同比+25.24%;其中集成灶主业实现收入6.31亿元,同比+24.34%。集成灶进入消费者教育深化阶段,全国家用电器工业信息中心的数据显示,2019年1-6月,集成灶行业实现零售额65亿元,同比+52.4%,行业的高增长开始不断吸引新进入者,全国集成灶企业数量近400家。公司短期通过宣传拉动产品收入增长,但也开始面临同质化竞争,收入增速稍落后于行业。公司围绕厨房进行多元化拓张,收入规模依然偏低,2019H1橱柜实现收入为0.22亿元,同比+38.67%。
    高举高打,毛利率同比+2.27PCT
    公司2019年H1实现毛利率53.47%,同比+2.27PCT。其中,集成灶产品毛利率为57.18%,同比+2.71PCT。公司维持高销售费用投入的方式,在行业竞争趋于激烈的情况下,维持了较高的毛利率水平。整体集成灶市场集中度依然偏低、行业分散,随着新进入者增多,公司未来面临毛利率回落的压力。
    费用增加、销售费用率提升超5PCT,期间费用率同比+2.78PCT
    2019H1公司依托投入大幅提升拉动收入增长,销售费用率同比+5.09PCT,提升至16.47%;由于股份支付费用影响消除,管理费用率同比-2.78PCT,回落至4.40%;受到行业竞争影响,公司加大研发投入,研发费用率达3.45%,同比+0.72PCT。整体来看,公司在品牌建设与研发储备方面维持较高投入,整体费用率+2.78PCT。综上2019H1公司实现归母净利润1.82亿元,同比+25.04%。
    保持高投入,有望维持较快增长
    我们维持公司2019-2021年EPS为0.73、0.91、1.11元的预测,截止2019年8月19日,参考小家电行业2019年wind一致性预期PE为20.55x,公司为A股集成灶上市龙头公司,公司强化,继续加大品牌宣传和的投入力度,依然有望分享集成灶市场扩容红利,同时销售费用率或有所提升。公司整体ROE依然领先于小家电行业,认可给予公司2019年22.0-24.0x PE,对应目标价格16.06~17.52元,维持“增持”评级。
    风险提示:集成灶市场竞争加剧。原材料等价格不利波动。地产周期影响大于预期。

华体科技:发布限制性股票计划,建议“增持”

发布限制性股票计划,维持“增持”评级
    公司发布2019年限制性股票激励计划的公告,拟授予的限制性股票数量为108.50万股,约占本激励计划草案公告时公司股本总额的1.07%,无预留权益。此次限制性股票授予价格为21.36元/股,授予对象包括四名高管以及四名中层管理人员及技术、业务骨干。我们预计公司2019-2021年EPS分别为对应EPS分别为1.21、1.73及2.36元,目标价45.98-48.4元,维持“增持”评级。
    业绩考核要求较为宽松,实际业绩完成情况预计将显著超出
    根据公司此次限制性股票计划的业绩考核要求,以2016-2018年平均净利润为基数(5820万元),2019-2021年净利润增长率分别不低于40%/82%/120%。以此测算,未来三年解锁限制性股票所需实现的最低净利润分别为8148万元、1.06亿元、1.28亿元,对应三年业绩复合增速约为22%。从公司2017年限制性股票计划来看,业绩门槛设定均不会太高,应当是出于保证激励效果得以实现这一目的,我们预计公司实际业绩增长会超出最低业绩要求。2017年限制性股票计划已于2018年年报后解锁第一期,实际净利润增长率为53%,显著高于业绩考核要求的30%。
    两年内两推股权激励,足见公司对于人才的高度重视
    公司上市后,第一期限制性股票计划于2017年底推出,并于2018年初完成授予。短短一年多的时间,公司便推出第二期限制性股票计划,且两次激励对象均包括部分高管及中层骨干,足见上市公司及实际控制人对于人才有较高的重视程度。在公司大力发展智慧路灯业务的当口,充分调动公司上下员工积极性将有助于公司在行业跑马圈地的阶段大步向前。
    预计合计激励费用接近千万,不会对公司整体业绩构成压力
    根据公司5月28日收盘价及其他因素进行估算,假定公司于2019年7月初授予激励对象权益,则2019-2022年预计需摊销的费用分别为335.76、449.64、154.73、40.85万元,合计总费用预计980.98万元。对比公司当前利润情况及未来业绩预测,激励费用不会造成明显压力。
    维持“增持”评级
    公司此次限制性股票计划的费用将在实际授予日确定,我们暂不调整盈利预测。预计公司2019-2021年实现收入7.94/10.94/14.44亿元,归母净利润分别为1.23/1.75/2.39亿元,对应EPS分别为1.21、1.73及2.36元,对应PE为35、25、18倍。可比公司2019年预测PE均值为33倍(选取的三家5G相关可比公司均值40倍,因此我们给予一定溢价),给予公司2019年38-40倍PE,目标价45.98-48.4元,维持“增持”评级。
    风险提示:5G商业化不达预期导致智慧路灯收入不达预期;“特色小镇”亮化工程订单较少导致增速不达预期;传统照明业务市场竞争激烈,拓展不顺利。

芒果超媒:定增方案落地,与中国移动协同可期

定增方案落地,中国移动入股成为第二大股东
    公司5月27日公布配套融资方案,以34.93元/股发行5726万股,募集资金20亿元。其中人寿资产认购1145万股(4亿元),中移资本认购4581万股(16亿元)。新股上市日期为5月30日,股份锁定期12个月。募集资金将用于快乐阳光实施芒果TV版权库扩建项目和云存储及多屏播出平台项目。发行后,控股股东芒果传媒持股比例由67.91%降至64.20%,中移资本成为公司的第二大股东,持股比例4.37%。中国移动成为公司战略投资者有望加深双方战略合作,预计19-21 年归母净利润为11.83、14.54、15.77亿元,EPS为1.13、1.39、1.51元,维持增持评级。
    中国移动成为公司战略投资者,双方协同效应可期
    中移资本为中国移动的全资子公司,是中国移动旗下的直投基金。中国移动是国内最大的移动通信服务运营商,截止2018年底,移动业务用户数9.25亿(其中4G用户7.13亿),有线宽带用户数1.57亿。双方此前已在IPTV/OTT、咪咕视频的综艺内容等方面存在紧密合作。此次战略入股后,双方有望进一步加深前期合作。芒果TV或有望依靠中国移动的流量资源,开拓流量运营等深度合作模式。
    原创内容表现亮眼,会员规模保持较快增长
    根据云合数据,截止5月27日,年度综艺有效播放排名前20节目中,芒果超媒占据6席,4月综艺有效播放排名前20节目中,芒果超媒占据6席,芒果TV自制综艺《妻子的浪漫旅行2》《密室大逃脱》《哈哈农夫》等节目表现亮眼,芒果TV强大的原创综艺内容自制能力再次得到验证。根据公司一季报,一季度末付费会员数达到1331万人,环比增长23.8%,季度增速高于爱奇艺(18Q4 8740万,19Q1 9680万,环比增长10.8%)和腾讯视频(18Q3 8200万,18Q4 8900万,环比增长8.5%),全年会员数有望继续保持较快增长。
    具备强大的自制能力和独立生态体系,维持增持评级
    短期来看,公司20亿定增落地有望补充资金,保证自制内容开发进度;长期来看,公司有望凭借强大的自制能力和独立的芒果生态体系吸引和留存更多的用户。预计19-21年归母净利润为11.83/14.54/15.77亿元(由于一季报略低于预期,分别下调6%/6%/-),增速分别为37%/23%/8%,增发摊薄后EPS分别为1.13/1.39/1.51元。考虑到公司是A股唯一视频平台标的,具备稀缺性,作为成长股,18-20年复合增速为30%,参考可比公司平均PEG 1.24X,给予公司2019年PEG1.3X-1.4X估值,对应2019年PE 估值39-42 X,目标价44.07-47.46元,维持增持评级。
    风险提示:重点自制综艺点击量或招商不达预期;内容成本消化不达预期。

华东医药:收购佐力药业,加强中药协同

收购佐力药业,实现控股
    公司5月26日发布公告,拟以不超过10.6亿元收购佐力药业(300181.SZ)113,216,652股股份(占比18.60%),实现控股。佐力药业聚焦药用真菌系列产品、中药饮片及中药配方颗粒的研发、生产与销售,此次并购有望丰富公司中药慢病方向产品数量及适应症覆盖,发挥公司基层市场网络优势,进一步做大做强中药慢病特色用药。公司搭建起以糖尿病、超抗、抗肿瘤和免疫抑制剂四大领域为主的新工业板块,积极布局医美领域,我们看好公司后续业绩的持续增长,维持公司19-21年EPS预测1.97/2.47/3.14元,给予19年PE24-25x(加权平均分部估值法下可比公司19年PE为25x),给予目标价47.28-49.25元,维持买入评级。
    收购溢价率较高,对经营性现金压力不大
    此次收购佐力股权18.6%的交易对价不超过约57亿,溢价率较高(271倍PE),主因控股上市公司具有部分壳价值。收购金额不超过10.6亿,约定分两年付清,对经营性现金压力不大(公司1Q19货币资金18.23亿元)。
    佐力药业经营质量有待改善
    佐力药业2018年实现收入7.3亿元(-8.02%),实现归母净利润2075.2万元(-54.03%),其中主力品种乌灵胶囊(在头痛失眠类产品中排位第二)实现收入3.5亿元(+1.72%),百令片实现收入1.3亿元(+1.69%),销售经营有待提升。2019年1季度公司实现收入2.03亿元(+19.93%),实现归母净利润1082.3万元(+20.82%),乌灵系列产品(+21.05%)与百令系列(+10.84%)增长提速。华东控股后嫁接优质销售资源,发挥品种协同优势,公司经营质量与效率有望大幅改善。
    本次收购相对中性
    我们认为本次收购相对中性:1)佐力药业百令片2018年收入1.3亿,经营表现不佳。华东百令胶囊受益于基层增长稳健(1Q19 +15%yoy),百令片和百令胶囊均进入基药未来有望协同开发基层市场。乌灵胶囊2018年收入3.5亿,潜力仍待开发;2)华东制剂整体呈现高速增长(1Q19中美华东+35.9%yoy),目前已投产产能相对紧张。佐力的生产场地距华东仅有半小时,有望实现区域协同疏解产能困境;3)虽然首次收购对价较贵,主要还是由于佐力销售经营不善。华东接手经营后,销售有望实现快速增长,规模效应凸显净利润率有望提升,估值有望得到消化。
    风险提示:业务整合不达预期;核心产品降价的风险;产品研发进度不达预期。

福能股份:风电高成长,火电增弹性,核电提潜力

福建电力龙头,盈利强势反弹,首次覆盖给予“买入”评级
    福能股份主营电力、热力生产和供应,背靠福建省国资委。截至2018年底,公司控股运营总装机规模484.1万千瓦,其中火电装机408.4万千瓦,风电装机71.4万千瓦。公司陆上和近海风电项目稳健扩张、海上风电逐步发力,风电业务逐渐成为公司主要盈利来源。受益于风电量价优势明显、火电业务触底渐回暖,我们预测2019~2021年利润13.4/17.1/19.1亿元,EPS为0.86/1.10/1.23元,ROE11%/12%/12%,给予公司19年13-15倍目标PE,对应目标价为11.15-12.87元,首次覆盖给予“买入”评级。
    风电:风力禀赋优质,量价优势明显
    1)陆上风电:公司控股装机71.4万千瓦(全省第一),利用小时2692小时,高出全国平均水平597小时,弃风率常年为零。由于地处IV类风能资源区,电价较高(平均0.61元/度),2018年公司风电度电净利润达0.24元,ROE达12%,我们预计19-20年风电总装机增长39%/23%,19-20年陆上风电贡献利润有望达到5.9/8.2亿元。2)截至2018年底,公司海上风电装机储备220万千瓦,其中海上/陆上风电分别为200/20万千瓦,我们预计海上风电项目稳态期有望贡献利润5.6亿(考虑2021-2022年)。
    火电:煤电或受益于煤价下行,气电政策性调峰利好
    1)公司目前煤电总装机255.6万千瓦,占公司装机结构53%。由于煤炭供给侧改革边际效应弱化和电厂高库存,我们看好19年煤价下行。港口煤价每下行10元/吨,公司2019-20年利润有望增厚2%/2%,我们预计公司2019-20年煤电利润为8.1/8.9亿,至2020年ROE恢复至20%(2017年8%)。2)气电业务依托于控股子公司晋江气电开展,替代电量业务为其主要赢利方式。目前公司气电装机容量为153万千瓦,占总装机结构31.7%。2018年晋江气电ROE仅3%,我们看好该项目有望逐步回升至8%的历史回报率均值水平。
    核电:战略性优质资产,项目储备充足
    截至2018年底,公司参股建设及储备核电项目约1600万千瓦,权益装机规模约380万千瓦。目前,核电“零核准”局面打破,政策面利好频至,叠加供需改善等利好,核电利用小时显著回升,显著高于水电、风电、火电等其他电源。核电运营成本低,长期盈利能力较强,未来将给公司带来非常可观的边际利润增长。
    首次覆盖给予“买入”评级
    受益于风电量价优势明显、火电业务触底渐回暖,我们预测公司2019~21年EPS分别为0.86/1.10/1.23元,BPS分别为8.43/9.52/10.75元。当前股价对应2019~21年P/E为9.63/7.53/6.73x,P/B为0.98/0.87/0.77x。参考行业内可比公司2019年平均P/E为13x,考虑到公司存量资产业绩持续向好,增量资产优质,给予公司19年13-15倍PE,对应目标价为11.15-12.87元,首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示:新项目进展不及预期;电价/煤价不及预期;气电政策不及预期。

大秦铁路:春季检修结束,运量有望恢复高位

2019年4月,大秦线日均运量109.47万吨,同比提高1.96%
    5月8日,公司发布月度数据公告:2019年4月,大秦线完成货运量3284万吨,同比增长1.96%,日均运量109.47万吨,日均开行重车75.1列;2019年1-4月,大秦线累计完成货运量14256万吨,日均运量118.80万吨,同比减少2.46%。我们认为:1)4月运量符合预期,春季集中检修使4月运量环比降低601万吨;2)随着例行检修的结束,5月运量有望恢复高位。公司股息率仍有吸引力,维持“增持”评级和目标价9.20-9.70元。
    4月运量受检修抑制,5月运量有望恢复高位
    4月7日至30日,大秦线进行例行的春季集中检修。受春季检修与张家口供电故障的影响,4月大秦线完成货运量3284万吨,环比降低601万吨;4月日均运量109.47万吨,与满载运量130万吨相比,存在15.8%空间。我们预计5月大秦线拉运恢复正常,运量有望回升至125-130万吨的高位(2019年1-3月的日均运量约为121.90万吨)。5月1-8日,秦港日均铁路煤炭调入量达到60.73万吨,而4月7-30日检修期间仅为50.11万吨。
    节点库存维持高位,水电增长影响4月煤电需求
    4月电厂和港口煤炭库存维持高位,波动较小。6大发电集团库存从月初的1569万吨降低至月末的1540万吨;秦皇岛库存从月初的640万吨降低至月末的635万吨。从同比角度看,5月8日,6大电厂库存为1553万吨,高出去年同期229万吨;秦港库存为649万吨,高出去年同期142万吨。4月电厂煤炭日耗同比下降5.32%,可能受到水电的挤压,同期三峡水库出库流量同比增长20%。我们认为5月电厂主动大幅补库存的可能性较低,基于:1)5月是传统用煤淡季,水电占发电量比重较高;2)6大发电集团的煤炭可用天数约为28天,处于较高水平。
    “公转铁”保障大秦线高运量,2019年业绩预计基本持平
    煤炭供给向“三西地区”集中、“公转铁”、公路治超载,为大秦线的高运量提供了保障。2月受矿难及高库存影响,大秦线运量下滑10.48%;1、3、4月运量同比基本持平。我们预计2019年公司业绩基本持平。在收入端,大秦线货运量接近满负荷,同比增长空间较小;唐港铁路受益于蒙冀线发运量增长、返程货运量增长,利润预计小幅增加。铁总实施减税降费,预计略有负面影响。因利率中枢下移、债务到期归还、账面现金增多,财务费用预计小幅改善。
    股息率仍具有吸引力,维持“增持”评级和目标价9.20-9.70元
    4月大秦线运量符合预期,我们维持盈利预测不变,预计2019-2021年归母净利为144.70、146.84、145.78亿元。维持目标价9.20-9.70元不变。公司股息率较高,作为防御或类现金配置仍有吸引力。假设2019-2021年分红率与2018年基本持平,公司股息率预计为5.85%、5.94%、5.90%(基于2019/5/8收盘价)。维持“增持”评级。
    风险提示:经济快速下行,蒙冀和瓦日铁路运能加速释放,公路治超放松。

恒邦股份:与有研集团合作,紧盯高科技材料

与有研科技集团签署合作协议,未来产品附加值有望提升
    4月28日,公司与有研科技集团签署《科技合作协议》,针对砷、锑、铋、碲、硒高纯材料及半导体材料等领域开展科研与成果转化合作,并就人员培养和高纯金属材料研究中心等方面建立了合作关系。我们认为公司未来将依托有研集团优势,逐步增加产品附加值。我们维持公司19-21年盈利预测,预计EPS将为0.51/0.59/0.68元,维持增持评级。
    公司拟开展高纯金属材料和半导体材料技术研发,剑指高科技材料
    协议中,双方拟联合成立山东省高纯金属材料研究中心,并在以下具体技术领域达成合作意向:(1)锑、铋、碲、硒等高纯材料技术研发;(2)有研集团拥有高纯砷生产技术,对公司在建高纯砷项目提供支持;(3)砷化镓、砷化铟、锑化镓等半导体材料研发;(4)有研集团对公司金、银、铂、钯贵金属产品提出深加工产业研发方向。同时有研集团将为公司提供技术、培训支持并输送博士生人才。我们认为高纯稀贵金属在电子功能材料、汽车尾气净化和氢能源催化剂等领域具备潜在需求,公司未来有望凭借有研集团的产业经验和技术储备扩张市场,实现产品附加值的进一步提升。
    非传统冶炼、具有利润-价格弹性,19-20年新产线有望贡献业绩增量
    公司在盈利模式上存在市场认知偏差,其冶炼金盈利模式与钴矿类似,赚取矿石折扣价,原材料综合计价系数约80%,所以我们认为公司不单纯是冶炼企业,而是类资源澳门博彩官网企业,具有利润-价格弹性。并且在环保趋严、难处理矿石增加的环境下,公司经营话语权有望提升。此外公司成长性较好,18下半年小金属和富氧侧吹冶炼金产线分别投产,有望在19-20年贡献利润增量。此次公司高纯金属项目也是对其小金属冶炼产线的延伸,公司全资子公司恒邦高纯新材料将从事高纯和半导体材料的生产和销售。
    国改在即,江西铜业拟入主,有望丰富澳门博彩官网资源储备
    此前江西铜业公告,拟通过协议转让收购公司29.99%的股份,转让价29.76亿元,转让单价为10.90元/股。交易完成后江西铜业将成为公司控股股东,并将公司作为集团澳门博彩官网板块发展平台。江西铜业保证在60个月内努力解决与公司的同业竞争问题,包括但不限于将符合条件的优质资产、业务优先注入公司。根据江西铜业年报,其100%所有权的澳门博彩官网储量290吨,联合其他公司所控制的资源按江西铜业所占权益计算的资源储量约52吨。
    公司具有估值优势,预计利润稳健增长,维持增持评级
    我们维持此前的盈利预测假设。考虑到公司多个项目将在19年及之后陆续达产,我们预计公司业绩将逐步提升,预计19-21年公司EPS将分别为0.51/0.59/0.68元,分别对应19.08、16.34、14.29倍PE,在贵金属和冶炼板块中具有估值优势。截至目前,彭博的海外主要澳门博彩官网公司PE(TTM)均值为32.0倍,PE(19E)均值为27.7倍。国内可比公司19年Wind一致预期PE均值为24.9倍,我们给予公司19年24-26倍PE,对应股价目标区间12.24-13.26元,维持增持评级。
    风险提示:金属价格下跌、公司生产不达预期、成本大幅上升等。

中国中铁:业绩超预期,盈利能力持续提升

业绩超预期,维持“增持”评级
    公司公告19年一季报,实现营收1602.63亿元,YoY+7.97%,实现归母净利润38.44亿元,YoY+20.11%,扣非归母净利润YoY+21.65%,业绩超出我们与市场预期。19Q1公司经营性现金净流量为-374.73亿元,同比多流出107.01亿元,主要系垫付工程款增加且新增土地储备43.5万平。我们认为公司在手订单充足,新签订单结构改善有望提升主业毛利率,预计19-21年EPS为0.87/1.00/1.13元,维持“增持”评级。
    施工主业稳健增长,地产收入有望持续放量
    19Q1公司实现施工业务收入1346.44亿元,YoY+8.3%,占公司全部营收比重84.01%,较18年末略降0.29pct,施工业务毛利率同比增加0.33pct至7.64%,施工主业增长稳健。19Q1设计/装备制造/地产三项业务分别实现营收42.26/43.66/48.75亿元,YoY+3%/+3.04%/+40.01%,地产业务收入增长较快,其中19Q1地产新开工面积YoY+13.9%,新增土地储备YoY+58.9%,签约金额YoY+5.7%,我们认为未来地产收入放量有望进一步加速。
    盈利能力提升,债转股有望推动资产负债结构优化
    19Q1公司综合毛利率提升0.57pct至10.01%,施工/装备制造/房地产毛利率分别增加0.33/2.09/0.17pct,净利率提升0.27pct至2.62%,我们预计随着各业务盈利能力及结构的持续改善,利润率未来仍有望继续提升。19Q1期间费用率为5.60%,同比略增0.21pct,其中销售/管理(加回研发)/财务费用率分别为0.51%/4.12%/0.97%,财务费用率升0.16pct系融资规模扩大利息费用支出增加所致。19Q1资产负债率为76.55%,较18Q1基本持平,随着公司积极推进市场化债转股和应收账款资产证券化,预计资产负债结构有望优化,财务质量的提升一定程度有望推动在手订单结转。
    新签合同增长稳健,在手订单饱满
    19Q1公司新签合同总计3132.9亿元,YoY+0.3%。19Q1基建建设业务新签合同2705.8亿元,YoY+3.7%,占新签合同86.4%,其中,公路/市政及其他新签合同同比增速分别达7.6%/4.7%。分地区看,19Q1国内新签合同3061.2亿元,YoY+4.9%,海外新签合同71.7亿元,YoY-65.1%。截止19Q1末,公司在手未完工合同额为3.03万亿元,相比较2018年末未完工合同额增长4.4%,其中基建设施建设业务在手未完工合同2.80亿元,较18年末增长4.3%。公司在手订单饱满,我们预计19年基建投资环境好于18年,公司新签订单增速有望进一步提升。
    营收及业绩增长稳健,维持“增持”评级
    公司营收及业绩增长稳健,在手订单饱满,我们预计公司19-21年EPS为0.87/1.00/1.13元,参考当前可比公司19年Wind一致预期8.87倍PE水平,认可给予公司19年8.5-9.0倍PE,目标价为7.40-7.83元,维持“增持”评级。
    风险提示:工程订单结转不及预期,毛利率提升持续性不及预期。

柳药股份:业绩超出预期,现金流持续改善=

1Q19业绩超出预期
    4月29日公司发布2019年一季报,公司1Q19实现营业收入33.86亿元(+24.89%),归母净利润1.60亿元(+41.68%),扣非归母净利润1.55亿元(+36.56%)。我们估计扣除万通制药等并表影响,公司1Q19内生扣非归母净利润增速达到31%,业绩超出预期,经营性现金流净额-3.05亿元(去年同期-8.34亿元),同比大幅改善。我们认为公司2019-2021年业绩增长稳健,而估值较低,PEG(2019-2021)仅为0.50。我们上调盈利预测,预计公司2019-2021年EPS为2.65/3.30/4.03元,上调目标价至42.42-47.73元,维持“买入”评级。
    毛利率和费用率上行,连续第4个季度现金流同比改善
    公司1Q19毛利率12.01%(同比+2.38pct),管理费用率2.17%(同比+0.62pct),销售费用率2.37%(同比+0.45pct),这是因为高毛利率、高费用率的零售业务和工业业务收入占比增加。1Q19财务费用率0.87%(同比+0.58pct),主要是因为公司收购万通制药的贷款导致利息支出增加。1Q19经营性现金流净额-3.05亿元,较去年同期-8.34亿元明显改善,这是公司连续第4个季度经营性现金流同比改善,主要是因为收入占比更高的零售和工业业务提供良好的现金流。我们认为在快速发展过程中公司仍能保证现金流持续向好,证明经营质量提高。
    医药流通保持稳定增长,龙头地位稳固
    公司借助SPD服务提升渠道价值,配送份额逐步提高,同时融资成本下降,我们估计公司1Q19医药流通业务收入同比约20%,利润同比增长超过25%,超出市场预期。我们预计2019全年公司医药流通业务收入有望保持20%增长,进一步扩大领先优势。
    医药零售保持高增速,工业业务发展健康
    我们估计1Q19公司零售业务销售额同比增长35-40%。我们预计公司2019年新增180-200家零售门店,门店总数超过600家,销售额2019全年增速有望超过40%。我们估计1Q19中药饮片收入继续翻倍增长,预计2019全年收入达到2亿元左右。我们估测万通制药净利润1Q19同比增长15-20%,2019全年有望实现约20%的稳健增长。
    三大业务均表现良好,维持“买入”评级
    我们认为公司医药流通、医药零售和医药工业三大板块在1Q19都表现良好的增长态势,上调盈利预测,预计公司2019-2021年归母净利润为6.87/8.54/10.45亿元(2019-2021年前值是6.67/8.34/10.35亿元),同比增长30%/24%/22%,当前股价对应2019-2021年PE估值分别为13x/11x/9x。考虑公司业绩增速处于行业前列,我们给予公司2019年16x-18x的PE估值(同类可比公司2019年PE估值为13x),上调目标价至42.42-47.73元,维持“买入”评级。
    风险提示:药品集采超预期;并购标的增长不及预期。

兴业矿业:计提减值业绩转亏,短期安全事故影响业绩

发布18年年报和19年一季报,业绩由盈转亏
    公司于4月29日发布18年年报:2018年营收24.39亿元,同比增长15.51%;归母净利润-1.71亿元,较同期由盈转亏;扣非后归母净利润-1.66亿元。18年第四季度营收6.54亿元,同比下降1.55%;归母净利润-7.38亿元,同比转为亏损。19年一季度营收1.67亿元,较上年同期减60.46%;净亏损2821.54万元,上年同期盈利1.19亿元。公司业绩由于计提资产减值和安全事故因素低于预期;公司拥有优质矿山资源,短期受银漫矿业安全事故影响业绩存在下行压力;我们预计19-21年公司EPS为0.22、0.40、0.56元,维持“增持”评级。
    排查矿山和冶炼资产,计提资产减值拖累业绩
    据19年4月的公告,银漫运输安全事故后,公司组织对有关子公司进行了全面排查拟关停全资子公司锡林郭勒盟双源有色、赤峰富生矿业、巴林右旗巨源矿业,同时对其相关资产计提减值准备。据公告,本次计提资产减值准备7.9亿元,减少2018年归母净利润8.96亿元。由于资产减值的影响,公司18年出现较大亏损。
    铅银锡等矿产品产销提升,技改工程完成达产
    据年报,报告期内公司铅精粉产量较上年度增幅102.08%,主要原因为子公司天通矿业铅锌矿石选矿处理量同比增加且铅入选品位同比增加;含铜银精粉产量较上年度增幅149.07%,销量增幅150.40%,锡精粉产量较上年度增幅105.67%,销量增幅110.26%,主要原因为子公司银漫矿业2500吨/日铜锡系列完工技改工程完成且已达到设计要求,产销量同比大幅增加。公司银漫矿山技改工程完成后,矿产品种类得到丰富,盈利驱动更加多元化。
    短期安全事故或影响生产,优质矿山资源仍具长期价值
    根据一季报,19年一季度受银漫矿业“2·23”重大运输安全事故影响,公司经营的矿产品产销量同比下降,导致公司销售收入减少,同时一季报净利润出现亏损。我们认为检查整改或对公司短期生产销售产生负面影响,19年盈利可能受影响下滑。长期来看,据年报,公司所拥有的矿产资源地质储量规模较大,且拥有铜、银、铅锌、镍等多项有色金属的探矿权储备,具有较强的资源优势;子公司银漫矿业为国内最大白银生产矿山,我们认为公司矿山资产仍具备较强的竞争力。
    短期产销下滑,维持“增持”评级
    短期受银漫矿业安全事故影响公司业绩存在下行压力,我们预计19-21年公司营收分别为19.81、25.18、31.45亿元,归母净利润分别为4.09、7.47、10.44亿元,19-20年较此前调整幅度分别为-57.9%/-35.3%,对应PE25/14/10倍。由于19年产量不反映公司真实产出能力,我们采用PB估值,参考可比公司估值(19年PB均值1.7倍),由于公司后续技改有望进一步提升产能,给予一定溢价,给予19年PB1.85-2倍,对应调整目标价至5.68-6.14元(原为7.28-8.32元),维持“增持”评级。
    风险提示:锌银等金属价格下跌;项目进度不及预期;矿山品位不及预期。

广汇汽车:Q1毛利率改善,行业改善弹性大

Q1新车销售毛利率环比改善,业绩符合预期
    4月30日,公司发布19年一季报,公司Q1实现收入373.01亿元,同比-5.49%;归母净利润8.01亿,同比-28.36%;扣非后归母净利润8.55亿元,同比-20.78%。我们认为公司业绩符合此前预期,收入下滑主要原因是Q1行业销量下滑,但是新车销售毛利率环比改善。根据乘联会数据,19年Q1狭义乘用车零售销量同比-10.5%,我们认为公司新车销量增速通常好于行业,但仍受行业景气度下滑影响,从Q2开始汽车行业销量有望逐季改善,公司是经销商龙头,利润弹性大,预计19-21年公司有望实现EPS0.47、0.56、0.65元,维持“买入”评级。
    后市场业务占比提升,Q1毛利率提升
    2019年Q1,公司实现毛利率10.8%,同比+0.32pct,主要是因为高毛利率的后市场业务占比提升;销售费用率3.2%,同比+0.34pct,公司加大了促销力度;管理费用率1.94%,同比+0.21pct,主要原因是收入下滑;财务费用为7.3亿,同比+40.38%,主要原因是筹资规模增加。经营性现金净流量净额-110.26亿,基本与去年持平,公司经营性现金净流量为负主要原因是季节性因素,公司加大存货减少应付账款及票据。Q1,公司存货同比+10.54%,主要是三月底公司备货增加库存。
    Q1新车销售下滑,后市场业务占比提升
    公司Q1整车销售营业收入317.57亿,同比-7.3%,毛利率4.44%,同比下降0.4pct,环比+1.31pct,收入下滑主要是行业销量下滑所致,毛利率环比改善可能是因为折扣率环比缩小所致;维修服务营业收入35.7亿,同比+8.5%,毛利率33.14%,同比上升1.73pct,公司加强成本管理毛利率获得提升;佣金代理营业收入12.95亿,同比+4.08%,毛利率77.28%,同比-0.2pct,部分新业务规模效应尚未体现致使毛利率下滑;汽车租赁营业收入5.68亿,同比+0.98%,主要是因为公司适当收紧融资租赁规模,毛利率70.88%,同比-6.95pct,毛利率下滑主要因为资金成本上升。
    行业改善弹性大,维持“买入”评级
    我们认为增值税率降低后,经销商终端降价幅度小于官降幅度,对经销商有利;从Q2开始汽车行业销量有望逐季改善,公司是经销商龙头,利润弹性大;若资金成本降低,有利于公司降低财务费用。从长期看,公司外延与内生增长并举,市占率有望持续提升,售后业务占比提升,豪华车销售占比提升。我们预计公司19-21年归母净利润38.49、45.49、52.98亿元(上调0.08%、0.07%、0.59%),对应EPS0.47、0.56、0.65元,可比公司19年平均估值18倍PE,考虑到公司成长有并购因素,给予公司19年14~15倍PE估值,给予目标价6.58~7.05元,维持“买入”评级。
    风险提示:销量不及预期,经济周期下行,汽车消费促进政策出台。

南方航空:业绩略低于预期,但看好暑运旺季

1Q19业绩小幅增长4.1%,略低于预期;但暑运旺季弹性大,维持“买入”
    南方航空2019年一季度收入、净利润同比各增10.4%/4.1%,毛利率同比略改善0.3个百分点但净利率下降0.4个百分点,业绩比我们此前预测(28.64亿)低7.5%。油价同比下跌、汇兑收益增加利好公司业绩,但管理费用同比上涨20%、经营租赁入表导致利息支出翻倍、叠加票价下降等因素拖累业绩表现。此外,一季度投资收益和资产处置收益同比各下降24.5%/83.9%,但航线补贴增加令其他收益同比增长169.2%。考虑737Max有望停飞至暑运利好供需关系,票价放开继续推进,上调2019E/20E/21EEPS至0.75/1.10/1.62元,更新目标价区间为10.10-10.70元,维持买入。
    供给增幅稳定,国际线需求强劲拉动总客座率同比提升
    尽管民航局供给紧缩政策持续,公司通过机舱座位数改造,尽可能增加运力供给,一季度总供给同比仍增长11.3%,其中国内同比增10.4%,较去年同期略放缓约0.1个百分点,国际同比增13.4%,较去年同期则加快0.9个百分点。总需求增速稳健,同比提升1.1个百分点至10.8%,其中国际线需求表现强劲,同比增15.2%,较去年同期扩大3.1个百分点,国内线或因天气影响,需求同比仅增10.4%;总客座率提升0.5个百分点至82.9%,其中国内线持平,国际同比改善1.3个百分点。我们分析公司或仍采取重客座率轻票价的策略,测算一季度票价同比下降约0.5%。
    油价、汇兑利好,但费用涨幅扩大,拖累业绩
    据万得最新数据,今年一季度航空煤油出厂价同比下跌3.8%;人民币对美元升值1.89%(去年同期升值3.77%),因经营租赁入表令美元债务规模增长,从而汇兑损益的敏感性扩大,测算汇兑收益同比增长约6%,利好业绩表现。但公司一季度管理费用同比上涨20%,经营租赁入表导致利息支出同比增加约7亿人民币,拖累营业总成本同比上涨11.8%。展望2019,考虑18年高油价、人民币贬值造就业绩低基数,而今年汇率油价走势相对有利,且汇兑敏感性变大;叠加波音737MAX8有望停飞至暑运旺季导致供不应求利好票价表现,我们预计公司利润有望出现大幅增长。
    上调盈利预测,调整目标价区间10.10-10.70元,维持“买入”评级
    考虑737Max有望停飞至暑运旺季利好行业供需关系改善,叠加国内经济舱全价放开将继续推进,我们看好公司票价提升潜力,上调2019/20/21年票价1.0%/1.1%/1.1%,上调2019/20/21年净利润预测值各22.5%/16.7%/15.4%至92.6/135.4/198.6亿元。因2019年ROE有望回升,给予1.7x-1.8x2019PB(预计2019年BPS为5.93元,公司历史5年PB倍数均值1.5xPB),调整目标价区间10.10-10.70元人民币,维持“买入”评级。
    风险提示:油价大幅上涨,人民币大幅贬值,高铁提速,经济增速放缓,重大疫情或自然灾害等不可抗力,高峰时刻增长不达预期。

上汽集团:销量下滑影响业绩,有望逐季改善

销量下滑影响业绩,基本符合预期
    4月29日,公司发布2019年一季报,Q1实现营业收入2001.92亿,同比-16.18%;归母净利润82.5亿,同比-15%;扣非后归母净利润76.03亿元,同比-13.86%,我们认为公司收入下滑幅度基本与销量保持一致,归母净利润下滑幅度略小于收入下滑幅度,主要原因是少数股东损益下滑较多,基本符合此前预期。公司还发布了18-20年股利发放规划,规定满足现金分红条件时,每年发放现金分红总额不低于当年归母净利润的30%。公司是整车龙头,综合竞争力强,股利丰厚,我们看好公司长远发展,我们预计公司19-21年EPS分别为3.12\3.30\3.51元,维持“买入”评级。
    Q1批发销量大幅下滑,上汽自主、上汽通用五菱销量承压
    根据公司公告,2019年Q1上汽集团累计实现汽车批发销量153.3万辆,同比-15.88%;其中上汽大众销量46.79万辆,同比-8.8%;上汽通用累计销量42.7万辆,同比-13.1%;上汽自主销量15万辆,同比-17.5%;上汽通用五菱全年销量42.9万辆,同比-25.4%。上汽大众、上汽通用、上汽自主和上汽通用五菱均出现不同程度销量下滑现象,我们认为主要原因有三:Q1行业批发销量同比-14%,仍然比较低迷;二是厂商主动减少渠道端库存压力,减少了批发量;第三,去年同期基数较高;第四,上汽大众和上汽乘用车今年新品相对较少。
    19年上汽通用产品大年有望发力,自主有望延续较高增长
    根据中汽协数据,Q1上汽大众主力车型全新朗逸同比+30%,新桑塔纳同比-9%,途观销量同比-39%,2019年上汽大众车型以改款换代为主,我们预计有望保持平稳增长;Q1上汽通用出现负增长,主要原因是别克主力车型昂科威销量同比-41%,威朗销量同比-37%,亮点是英朗GT销量同比+22%,雪佛兰品牌销量下滑13%,2019年是上汽通用产品大年,有望推出凯迪拉克CT3、CT4、XT6、别克品牌大型SUV、雪佛兰品牌SUV等9款新车,预计上汽通用销量将重拾增长。上汽荣威i5销量爬坡,i6Plus和RX5等改款车型上市将助力自主品牌延续较高增速。
    销量有望逐季改善,维持“买入”评级
    我们认为2019年为通用新产品大年,有望缓解通用品牌增长压力;荣威i5、i6plus和RX5等改款新车有望成为自主品牌销量的增长点;上汽大众新能源工厂开工,积极布局新能源,将有利于未来上汽大众销量维持增长。我们预计公司2019-21年分别实现归母净利约364.46\385.25\409.77亿元,EPS分别为3.12\3.30\3.51元,同行业可比公司19年平均估值约19XPE,考虑公司2019年业绩增长弹性相对较小,估值应更接近业绩比较稳定且也属于合资厂商的广汽集团,给予公司19年10~11XPE估值,目标价区间31.2~34.32元,维持“买入”评级。
    风险提示:新产品销量不及预期,国内汽车市场增速不及预期,行业利好政策出台。

内蒙华电:19Q1业绩增长36倍,高性价比的二线火电龙头

业绩合乎我们预期,给予“买入”评级
    受下游电力需求旺盛+市场电价折价收窄等利好,19Q1年电力业务量价双升,一季度公司实现营收/归母净利/扣非归母净利31.4/1.8/1.8亿,同比+14%/3586%/8343%,业绩合乎我们的预期。维持19~21年EPS预测为0.20/0.24/0.25元,19-21年BPS预计为2.45/2.55/2.64元,当前股价对应19~21年P/E为16/14/13x。参考行业可比估值,考虑到公司前景可期,分红政策超预期,给予公司19年1.4-1.5倍PB,维持目标价3.43-3.68元,给予“买入”评级。
    电力量价向上共振,推动19Q1业绩高增长
    受下游电力需求旺盛+市场电价折价收窄等利好,19Q1年电力业务量价双升。1)量:19Q1公司完成发电量/售电量116/107亿千瓦时,同比增长7.3%/7.4%,受益于内蒙本地电力需求高景气度,蒙西发电量/售电量同比增长42%/43%;2)价:受市场电折价收窄利好,19Q1公司实现平均售电单价253.18元/千千瓦时(不含税),同比增长1%。一季度公司实现营收/归母净利/扣非归母净利31.4/1.8/1.8亿,同比+14%/3586%/8343%,业绩合乎我们的预期。
    2019-21年分红比率不低于70%,投资价值突出
    根据公司公告,2019-2021年公司将以现金方式分配的利润原则上不少于当年可分配利润的70%且每股分红不低于0.09元。根据测算,在可转债不转股的情况下,基于我们预测的2019年11.4亿归母净利润,假设分红比率为70%,则相对于4月29日收盘价的分红收益率为4.3%,如果18.7亿可转债全部转股,股本将增加至64.5亿股,分红收益率为3.9%,投资价值可观。
    看好增量资产盈利+存量资产反弹,19年大有可为
    增量资产前景可期:1)乌达莱项目:在建装机47.5万千瓦,我们预计19年逐步投运,受益于风力资源禀赋优质+特高压外送,利用小时有望逾3000;2)和林项目:装机132万千瓦,外输至乌兰察布,18年乌兰察布供给缺口最高达270万千瓦,未来该项目利用小时有望达较高水平。存量资产业绩有望反弹:受制于煤价高位,蒙达、京达等蒙西其他存量机组盈利较差,我们看好未来煤价下移推动蒙西存量机组业绩持续好转。
    维持“买入”评级
    我们维持19~21年EPS预测为0.20/0.24/0.25元,19-21年BPS预计为2.45/2.55/2.64元。当前股价对应19~21年P/E为16/14/13x,P/B为1.3/1.3/1.2x。参考火电行业内可比公司2019年平均P/B为1.3x,考虑到公司存量资产业绩持续向好,增量资产优质,叠加公司分红政策超预期,投资价值可观,给予公司19年1.4-1.5倍PB,维持目标价至3.43-3.68元,维持“买入”评级。
    风险提示:煤价上行,电价调整,来水挤压火电利用小时。

招商银行:夯基础加拨备,净息差环比提升

利润增速超10%,维持“增持”评级
    公司于4月29日发布2019年一季报。1Q19归母净利润增速为11.32%,业绩略低于我们预期。公司在盈利稳健的基础上,主动夯实资产质量,适当调降利润增速,将更有利于长期稳定发展。我们预测2019-2021年归母净利润增速13.3%/ 14.4%/ 16.9%,EPS至3.62/4.14/ 4.84元,目标价37.14~39.33元,维持“增持”评级。
    拨备计提力度加大,支撑长期利润释放
    拨备计提力度加大,短期利润增速下滑。归母净利润增速从上年15%降到Q1的11%,主要因为公司Q1加大拨备计提力度。公司资产质量状况处于上市全国性银行中较好水平,不良贷款率仅1.35%,拨备覆盖率高达363%;所以在信用风险较低窗口期增加拨备,将夯实公司整体资产质量。公司目前基本面并没有明显压力,信贷成本计提处于可控水平,不致于对业绩造成较大影响。Q1营业收入同比增速12.14%,较上年基本持平;拨备前利润同比增速13.24%,较上年微升。利润增速仍处于股份行第一梯队。处置存量风险包袱将更有利于抵御经济下行期风险,实现长期稳定的利润释放。
    资负结构调整加快,净息差逆势上升
    资产负债结构快速调整,息差超预期提升。不同于其他存贷业务占比突出的大中型银行,公司Q1净息差环比逆势提升6bp,得益于资产负债结构快速调整。资产端公司牢牢把握住护城河优势,继续发力更高收益零售贷款。Q1末零售贷款增速高达16.72%,超出贷款增速5.70pct。负债端公司两手抓。一是顺应同业负债利率下行趋势,大幅提升应付债券增速,Q1末同比增长63.4%。二是借力M1同比增速企稳回升机遇,加大对公活期存款吸收力度。对公活期存款同比增速高达17.24%。公司同业负债占总负债的比重偏低,还有较大的负债结构置换空间,后续息差预计会保持稳定。
    中收增速放缓,今年有望回升
    Q1中间业务收入增速阶段性放缓至1.25%,主要是因为其中的代理基金收入受权责发生制改造的影响。我们预计今年中间业务收入增速会企稳回升。因为从开年以来代理保险收入增长迅速,这将弥补中间业务收入的缺口。Q1代理保险收入同比增长34.55%,主要是趸缴型保险产品销售增加。另外资本市场活跃度的提升将推动基金销售量的增加。而且今年理财转型速度将加快,资管规模预计能维持稳定,这样将降低受托理财收入的拖累。
    利润释放节奏放慢,调整目标价到37.14~39.33元
    公司主动加大风险资产确认,短期或延缓利润释放节奏。预计公司19-21年归母净利润增速13.3%/ 14.4%/ 16.9%(原预测15.68/16.82%/18.09%,调低预测主要由于公司加大拨备计提力度),EPS为3.62/4.14/ 4.84元,2019年BVPS21.85元,对应PB1.62倍。股份行19年Wind一致预期0.73倍PB,公司紧握优质零售资产,息差与资产质量表现更坚挺,享零售龙头溢价,我们给予2019年目标PB1.7-1.8倍,目标价微调至37.14~39.33元。
    风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期。

南钢股份:Q1业绩环比正增长,超市场预期

2019Q1盈利8.37亿元,业绩高于预期
    2019年4月30日,南钢股份(以下简称“公司”)发布2019年一季报:公司实现营业收入118.16亿元(YoY+ 14.0%,QoQ+18.1%);归属于上市公司股东净利润8.37亿元(YoY-17.0%,QoQ+46.6%);EPS为0.19元(YoY-0.04元,QoQ+0.06元)。2019Q1公司产品均价3966元/吨(不含税),同比上涨1.65%,产品价格、产销量、盈利能力均高于我们预期,因此上调公司业绩预测,预计公司2019-2021年EPS分别为0.69、0.74、0.75元,前值为0.58、0.60、0.63元,参考可比公司估值,维持增持评级。
    2019Q1产销同比增长,增强盈利能力
    2019Q1公司主要产品板材、棒材、线材产量分别为125、92、14万吨,分别同比增长7.3、5.9、0.6万吨,环比增长2.1、14.5、0.7万吨;对应销量分别125、91、14万吨,分别同比增长9.3、3.7、1.5万吨,环比变动分别为-4.1、13.8、1.5万吨。
    公司拟解决南钢发展少数股东权益问题
    2017年2月,公司发布公告,称引进建设银行作为战略投资人开展市场化债转股,并与建设银行、公司控股股东南京钢联、公司全资子公司南钢发展共同签署《投资意向书》。建设银行通过其子公司建信投资与南京钢联分别对南钢发展增资30、7.5亿元,增资完成后,分别持股30.97%、7.75%。公告称增资1年后,公司将择机发行股份收购投资人持有的南钢发展全部股权,若未能实现,则增资后3年内,由南京钢联收购相应股权。2019年4月25日,公司公告称拟通过发行股份购买公司控股子公司南钢发展38.72%股权,若收购完成,将解决南钢发展少数股东权益问题。
    期待业绩季环比继续增长,维持“增持”评级
    2019年4月19日政治局会议重提房住不炒,降低市场对地产预期。我们认为在房贷低利率等背景下,地产销售、新开工或有望持续超预期,对后期需求乐观,公司业绩有望环比继续增长。预计公司2019-2021年EPS分别为0.69、0.74、0.75元,对应PE为5.61、5.26、5.17。可比公司2019年预测PB平均值为1.25,目前公司PB(LF)为1.22,考虑公司“双主业”经营致一定折价,给予公司2019年1.15-1.20倍PB估值,取2019年预测BPS为3.87元,对应目标价4.45~4.64元,维持“增持”评级。
    风险提示:固定资产投资增速不及预期;宏观经济不及预期;环保等政策风险等。

鞍钢股份:2019Q1盈利同比下滑78%

公司2019Q1盈利4.17亿元,同比下滑78%
    2019年4月30日,公司发布2019年一季报:分别实现营业收入244.63亿元(YoY+ 4.0%,QoQ-10.5%);归属母公司股东净利润4.17亿元(YoY-78.2%,QoQ-62.0%);毛利率8.2%(YoY-8.7pct,QoQ-3.3pct);EPS为0.06元(YoY-0.21元,QoQ-0.09元)。2019Q1公司业绩下滑同比、环比下滑超预期,或因公司产品价格下行、成本上行超预期,压缩盈利空间,因此我们将2019-2021年公司EPS预测下调至0.54、0.64、0.68元,前值为0.81、0.86、0.87元,参考可比公司估值,维持“增持”评级。
    同比、环比口径供需均转差,钢材价格下行 同比看,2019Q1供给端环保限产减弱;需求端,Q1下滑较为明显的为汽车行业,2019Q1销量增速-11.3%,同比下降14.1pct。环比看,季节性表现较差,汽车产量环比增速为-16.1%。因公司产品板材占比高,故汽车产销负增速对公司业绩影响较大。2019Q1热轧、冷轧、中板均价(含税)分别为3799、4433、3915元/吨,分别同比降283、423、232元/吨,分别环比降129、224、134元/吨。
    巴西VALE矿难加剧矿价上行,拖累公司业绩
    我们在前期铁矿石深度报告《供给拐点来临,议价能力上行》中提及2019年为铁矿石供需拐点,叠加巴西VALE矿难加剧短缺,国内矿价或步入中长周期上行阶段。2019Q1澳洲进口矿(PB粉,61.5%)均价为622元/吨,同比升78元/吨,环比升51元/吨。矿价推动钢铁冶炼成本上行,叠加钢价下行,公司盈利空间收窄,毛利率下降至10%以下,拖累公司业绩。
    拟推出家电以旧换新活动,关注后续落地情况
    2019年4月11日,发改委下发《推动汽车、家电、消费电子产品更新消费促进循环经济发展实施方案(2019-2020年)(征求意见稿)》,提出对部分家电产品给予不高于产品价格13%的补贴并开展家电以旧换新活动,同时破除乘用车消费升级制度障碍,研究制定促进老旧汽车更新政策等。促汽车、家电的消费政策或利好卷板,家电消费有望回暖,我们将积极关注政策落地情况。
    2019年业绩或季环比改善,维持“增持”评级
    2019年4月19日政治局会议重提房住不炒,降低市场对地产预期;我们认为在房贷低利率等背景下,地产销售、新开工或有望持续超预期,对后期需求乐观,公司业绩有望季环比改善。因2019Q1公司业绩下滑明显,下调公司产品价格预期,预计公司2019-2021年EPS分别为0.54、0.64、0.68元,对应PE为9.44、8.30、7.82。可比公司2019年预测PB平均值为0.78,目前公司PB(LF)为0.74,给予公司2019年0.75-0.80倍PB估值,取2019年预测BPS为7.75元,对应目标价5.81~6.20元,维持“增持”评级。
    风险提示:汽车、家电行业增速不及预期;环保等政策风险等。

北京城建:地产业务平稳,股权投资助推业绩增长

核心观点
    2019Q1公司实现营收16.1亿元,同比增长4.8%;实现归母净利12.0亿元,同比大增945.2%;实现扣非后归母净利-1.4亿元,同比减少232.4%;加权平均ROE同比提升5.2个百分点至5.7%。受会计准则调整影响,报告期金融资产公允价值变动收益高达17.5亿元,导致总体业绩超出预期。维持2019-2021年EPS为0.98、1.15、1.34元的盈利预测,维持“增持”评级。
    业绩变动源于金融资产公允价值变动收益
    一季度公司地产开发结转规模基本持平,主业盈利能力有所下滑,主要源于:1、毛利率同比减少24.5个百分点至13.2%,我们认为受到部分保障房和低毛利项目集中结转的影响;2、销售费用率和管理费用率分别同比提升1.6和1.0个百分点至5.6%和6.4%;3、合作开发项目结转不均衡,对联合营企业的投资收益由去年同期的2531万元降至-1688万元。公司一季度业绩大幅超预期主要源于会计准则调整,报告期交易性金融资产股价上涨使得公司当期实现17.5亿元公允价值变动收益。
    销售放缓或受推盘影响,一季度暂无新增拿地
    经营数据公告显示一季度公司销售面积8万平,同比减少31.2%;销售金额22.9亿元,同比减少15.7%。2018年报显示公司在售项目主要位于北京、天津、青岛、成都、重庆等19年初复苏明显的热点一二线城市,我们认为公司一季度销售增速放缓或主要受到新推盘放缓的影响(一季度新开工面积同比减少61.6%至13.5万平)。报告期公司暂无新增项目,2018年公司通过公开市场新增土储项目规划建面约60.24万平,同比增长78.0%,新增项目主要位于北京、天津、青岛、安徽黄山等。2018年末公司未结转土地储备建面共计约451.7万平,可售货值较为充裕。
    一级开发、棚改项目稳步推进,股权投资迎良好发展机遇
    2018年末公司在手棚改和一级开发项目共计11个,项目拟总投金额约1023亿元,其中望坛、临河村、怀柔新城、康庄等棚改项目按计划推进。
    公司对外股权投资涉及银行、金控、证券、基金、房地产、卫星导航等多个领域,呈现流动性强、资产处置灵活的特点。报告期持有国信证券、锦州银行、中科曙光、中信建投四家上市公司股票,一季度金融资产公允价值变动收益高达17.5亿元。此外分别持有二十一世纪空间技术4.1%、华能资本2.9%,以及北京科技园、中科招商、国奥投资等股权,随着科创板建设提速,公司股权投资业务迎来良好发展机遇。
    一二级开发+股权投资多元并举,维持“增持”评级
    我们认为公司金融资产公允价值变动收益对业绩的支撑不可持续,维持2019-2021年EPS为0.98、1.15、1.34元的盈利预测。参考可比公司2019年9.3倍PE估值,考虑到公司销售端有望受益于一二线结构性回暖,棚改项目稳定收益空间以及股权投资等业务长期发展空间向好,维持2019年PE估值11-12倍,维持目标价10.78-11.76元,维持“增持”评级。
    风险提示:一线城市延续当前严格的调控体系;一级开发及棚改开发周期的延长加大公司资金链压力;金融资产公允价值变动导致业绩波动加大。

荣盛发展:业绩高效增长,销售平稳迈进

核心观点
    2019Q1公司实现营收66.6亿元,同比减少4.7%;实现归母净利润7.8亿元,同比增长30.2%;实现扣非后归母净利6.6亿元,同比增长8.9%;加权平均ROE为2.3%,同比增长0.14个百分点。公司业绩符合预期,待结算资源丰厚,2019年业绩有望保持稳健增长;计划加大拿地力度,进一步平衡区域布局,护航未来成长;PE估值和股息率相对龙头房企具备优势。
    预测公司2019-2021年EPS为2.14、2.57、3.08元,维持“买入”评级。
    延续高毛利结转收获期,可结转资源奠定增长基础
    一季度公司业绩维持高效增长,主要源于:1、依然处于高毛利项目的结转收获期,毛利率维持33.8%的历史高位,较2018全年增长2.3个百分点;2、报告期处置可供出售金融资产和表外合作开发项目业绩贡献比例稳步提升,投资收益同比大增961.1%至1.06亿元;3、表内合作开发项目当期结转减少,少数股东损益由2018年同期的9777万元降至-6714万元。一季度末公司预收账款较2018年末增长5.5%至918.6亿元,相对2018全年收入的覆盖率达到163%,公司计划2019年竣工860.5万平,同比增长39.8%,预计将为2019年业绩稳健增长奠定基础。
    一季度销售增长平稳,向2019全年目标稳健迈进
    2019年一季度公司实现签约销售面积153.1万平,同比增长4.1%;实现签约销售金额166.9亿元,同比增长13.9%。其中3月单月销售面积和金额同比增速分别为16.5%和20.4%,增速稳步提升。2018年报显示,公司2019年计划新开工954.3万平,同比增长6.2%,预计全年可售货值充裕;2019年目标销售金额1120亿元,同比增长10.3%。继2018年首次踏入千亿阵营之后,2019年初销售延续稳健增长,向着全年目标稳健前进。
    土储成本优势扩大,负债率优化支撑土地投资扩张
    一季度公司新增土储计容建面134.0万平,同比减少26.7%;新增土地总价23.6亿元,平均楼面均价1762元/平,占同期销售均价的比重16.2%,土地成本优势继续扩大。截至2018年末公司覆盖50余城市,土储建面3613.5万平,其中河北省占比34.5%。2019年公司计划加大长三角、珠三角、中西部中心城市及周边的拓展力度,不断平衡区域布局,计划新增建面1672.5万平,同比大幅增长119.9%。一季度末公司扣除预收账款的资产负债率较2018年末继续降低2.1个百分点至43.7%,杠杆空间优化支撑投资拿地扩张。
    积极拓展续成长,维持“买入”评级
    公司待结算资源丰厚,2019年业绩有望保持稳健增长;计划加大拿地力度,进一步平衡区域布局,护航未来成长;PE估值和股息率相对龙头房企具备优势。维持公司2019-2021年EPS为2.14、2.57、3.08元的盈利预测。
    参考可比公司2019年7.1倍PE估值,我们认为公司2019年合理PE估值为6.5-7倍,维持目标价13.91-14.98元,维持“买入”评级。
    风险提示:行业政策推进的节奏、范围和力度存在不确定性;房地产基本面下滑可能拖累公司销售;销售受河北市场、三四线棚改政策影响较大。

光明乳业:液态奶业务企稳

光明乳业19Q1收入54.52亿元(+5.51%),净利1.41亿元(+4.03%)
    光明乳业公布2019年一季报。公司19Q1实现营业收入54.52亿元,同比增长5.51%。实现归属于上市公司股东的净利润1.41亿元,同比增长4.03%。
    实现归属于上市公司股东的扣非后净利润1.71亿元,同比增长24.52%。公司业绩基本符合我们此前的预期。我们预计光明乳业2019~2021年EPS分别为0.37元,0.39元和0.40元,维持“增持”评级。
    液态奶的收入企稳,19Q1收入30.56亿元,同比+3.22%
    光明乳业19Q1液态奶实现收入30.56亿元,同比增长3.22%。2018年公司营业收入同比下滑4.71%,从产品看液态奶同比下滑9.66%,是造成公司收入下滑的主要原因。我们认为公司液态奶的下滑压力在19Q1有所缓解,莫斯利安销售情况的企稳是重要的原因。另外其他乳制品19Q1实现收入17.16亿元,同比增长19.42%。牧业产品19Q1实现收入5.00亿元,同比下降19.33%。
    核心上海市场的优势明显,19Q1收入13.80亿元,同比+8.86%
    上海作为光明乳业的核心市场,19Q1实现收入13.80亿元,同比增长8.86%,凸显了光明乳业在上海市场的优势地位。同时公司的低温产品在上海区域的销售占比较高,上海地区的收入增长主要由低温产品的增长拉动。此外外地市场19Q1实现收入28.66亿元,同比增长2.76%。境外市场19Q1实现收入11.70亿元,同比增长7.99%。
    费用投放效率提升是扣非后净利增速快于收入增速的重要原因
    由于成本压力上升,光明乳业19Q1毛利率为32.24%,同比下降2.06pct。
    但是费用投放效率有所提升,19Q1销售费用率为20.92%,同比下降3.15pct。管理+研发费用率为3.53%,同比增加0.5pct。我们认为在公司的主力产品液态奶收入企稳回升的背景下,公司的费用投放效率具有较大的提升空间。
    看好液态奶收入企稳带来的利润弹性,维持“增持”评级
    以莫斯利安为代表的液态奶的下滑在过去2年给公司的收入和利润增长带来负面影响,因此19Q1液态奶业务的企稳回升有望给公司的利润带来较大的弹性。我们预计光明乳业2019~2021年收入将分别达到215.43亿元,221.18亿元和227.80亿元,分别同比增长2.7%,2.7%和3.0%。EPS分别达到0.37元,0.39元和0.40元。可比公司平均估值为2019年27倍PE,考虑到19Q1光明乳业液态奶的企稳回升将对市场预期产生积极影响,给予光明乳业10%~15%估值溢价,对应29.7~31.1倍PE估值,目标价范围为10.99~11.51元,维持“增持”评级。
    风险提示:液态奶收入不达预期;竞争激烈程度高于预期;食品安全。

中金澳门博彩官网:产量下滑,q4公允价值变动影响业绩

公司2018年归母净利润1.96亿元,19Q1净利润0.33亿元
    公司18年营收344.52亿元,同比增加4.63%;归母净利润1.96亿元,同比下降32.73%。其中第四季度实现归母净利润417万元,同比增加1703万元,环比大幅下降93.80%。公司19Q1营收79.01亿元,同比增加12.58%;归母净利润3255万元,同比下降43.74%,但环比上升2838万元。公司业绩低于我们的预期,我们预计公司19-21年EPS分别为0.08/0.10/0.12元,但考虑到当前公司PB估值相对同行业可比公司仍略低,基于估值溢价角度,我们对公司仍维持增持评级。
    受环保政策影响,公司部分矿山产量下降
    公司18年归母净利润下降,扣非后利润为1.28亿元,同比也下降54.72%,主要因为应环保政策,部分矿山进行整改,澳门博彩官网产量减少。公司18年生产精炼金72.98吨、矿产金24.36吨、冶炼金38.30吨、矿山铜1.80万吨、电解铜32.08万吨,同比分别变动-17.64%、-4.06%、-11.65 %、-5.46%、71.45%。受年均金价同比下跌、矿山产量下降影响,公司矿山毛利率为30.05%,同比下降5.59个百分点。电解铜产量上升则主要是中原冶炼厂二期达产所致。分子公司看,苏尼特金曦、黑龙江乌拉嘎、辽宁中金、河北峪耳崖、托里金福、陕西久盛投资净利润降幅都在4000万元以上。
    18Q4公允价值变动拖累业绩
    18Q4金价环比提升约10元/克,公司Q4毛利润环比上涨3.76亿元,但管理费用、研发费用、财务费用分别环比增加1.41、0.55、0.62亿元,计提资产减值0.52亿元,更主要是公允价值变动净收益-1.73亿元,这部分主要来自以公允价值计量的金融负债,Q4归母净利润因此环比降低。
    中原冶炼厂实施债转股,少数股东损益偏高影响19Q1业绩
    公司19Q1业绩较低于预期。一是毛利润偏低,Q1澳门博彩官网均价为285元/克,环比提升10元/克,但公司8.40亿元的毛利润环比下降3.36亿元,推测与矿山一季度产量偏低有关。二是虽然公司各项费用环比降低、一季度1.51亿元的净利润环比提高了152%,但公司Q1少数股东损益高达1.19亿元。按照公司18年报的数据,公司主要利润来源中原冶炼厂由于正在实施债转股,公司18年末仅持有其39.02%的股份,造成公司归母净利润偏低。
    下调盈利预测,但基于估值溢价角度仍维持增持评级
    公司年报中表示,19年计划生产精炼金70.35吨、矿产金23.51吨、冶炼金30.86吨、电解铜32.80万吨,矿山铜1.71万吨,矿产金计划产量较18年有所下降。根据公司生产计划以及19Q1业绩情况,我们预计公司19-21年EPS将分别为0.08/0.10/0.12元,19-20年预测较上次分别下调17.7%/18.1%,并预计公司19年BVPS为4.01元。参考可比公司2.07倍的19年Wind一致预期PB,考虑到公司在行业中的龙头地位,我们给予其2.10-2.30倍PB估值,对应目标价8.42-9.22元,维持增持评级。
    风险提示:金价下跌、公司澳门博彩官网产量不达预期、环保政策持续加强等。

兴发集团:有机硅景气下行,Q1业绩下降34%

2019Q1净利润同比降34%
    兴发集团于4月26日发布2019年一季报,公司实现营收43.5亿元,同比增6.4%,净利0.47亿元,同比降34.4%,扣非净利润0.37亿元,同比降42.6%,低于预期。按照7.27亿的最新股本,对应EPS为0.05元。我们预计公司2019-2021年EPS为0.72/0.89/1.05元,维持“增持”评级。
    有机硅景气下行构成业绩下滑主因
    国内有机硅价格自18Q4大幅回落,报告期内,公司DMC/107胶销售均价同比分别下滑36.8%/34.5%至1.54/1.58万元/吨,有机硅(含DMC及107胶)销量同比增5%至1.75万吨,对应业务营收下降33%至2.7亿元,且19Q1DMC-金属硅-甲醇价差同比缩窄51%至0.87万元/吨,导致盈利显著下滑。另一方面,受环保限产影响,公司磷矿石销量同比降22%,均价同比上升14%,业务营收下降9%至1.5亿元;磷酸盐/磷肥整体平稳,对应营收分别变动6%/-3%至2.8/2.9亿元;草甘膦销量增187%至3.36万吨(18Q1宜昌7万吨产能装置技改),营收同比增176%至7.6亿元。
    期间费用率有所上升
    2019Q1公司综合毛利率同比下降3.3pct至11.4%,期间费用率同比上升0.5pct至8.9%,其中销售/财务费用率分别上升0.3/0.5pct。公司非经常性损益金额为965万元,其中主要为政府补助(887万元)。此外,公司一季度实现投资收益0.32亿元,同比增47%,主要为出售子公司股权收益。
    有机硅价格已止跌回升,拟全资控股兴瑞硅材料强化产业链优势
    春节后国内有机硅价格止跌回升,据百川资讯,华东地区DMC最新价格为2.13万元/吨,较2月初低位已回升18%。公司于3月公告拟收购宜昌兴发、金帆达持有的兴瑞硅材料50%股权以实现全资控股,交易对价为17.8亿元,公司同时拟非公开发行募集资金不超过15亿元用于“10万吨/年特种硅橡胶及硅油改扩建”等项目,上述事项已于4月16日获宜昌国资委批复通过,若后续顺利实施,有望进一步强化公司有机硅产业链优势。
    磷化工产品价格小幅回落
    据百川资讯,贵州30%磷矿石最新价格为500元/吨,与年初持平。下游磷化工产品需求一般,其中华东地区黄磷较年初上涨3%至1.58万元/吨,三聚磷酸钠下跌5%至0.60万元/吨;一铵/二铵下跌8%/2%至0.22/0.27万元/吨。此外,华东地区草甘膦价格为2.40万元/吨,较年初下跌8%。
    维持“增持”评级
    考虑磷化工景气下行,我们调低了公司磷肥、磷酸盐、草甘膦等产品的销售均价预测,下调公司2019-2021年净利润预测至5.2/6.5/7.6亿元(原值7.0/8.2/9.6亿元),对应EPS为0.72/0.89/1.05元,基于可比公司19年平均19倍PE,给予公司19年18-20倍PE,对应目标价12.96-14.40元(原值13.44-15.36元),维持“增持”评级。
    风险提示:下游需求波动风险、环保力度不达预期风险。

巨星科技:竞争格局改善明显,全球化布局初现雏形

2018年业绩增长30.69%,持续并购+差异化品牌或助公司持续快速发展
    公司发布18年报:2018年公司实现营业总收入59.35亿元/yoy+38.64%,实现归母净利润7.17亿元/+30.69%,扣非归母净利润7.66亿元/+38.72%,基本符合预期。公司竞争格局改善明显,持续并购+差异化品牌发展战略或助公司快速构建“中国设计”+“中外制造”+“全球销售”型的新体系。
    我们维持此前盈利预测,预计公司19-21年归母净利润分别为8.33/9.12/9.93亿元,对应EPS为0.78/0.85/0.92元,维持“买入”评级。
    竞争格局优化助手工具业务高速增长,现金流充沛
    据IMF及世界银行预测,2018-2020年全球GDP增速小幅回落。但受贸易摩擦及关税影响,低利润率的手工具行业中大多数公司普遍无法消化加征关税的影响,或被迫选择放弃美国市场,因此公司竞争格局改善明显,据公司公告,2018年公司手工具业务实现收入52.74亿元,同比增长38.82%,其中去除Arrow和Lista的并表影响,手工具业务内生增长为21.72%,大幅高于14-17年复合增长率7.53%。2018年公司实现经营性现金流净额7.93亿元,同比增长76.22%,现金流充沛。
    智能装备业务稳步发展,毛利率提升明显
    2018年公司智能装备业务实现收入6.40亿元/yoy+35.15%,毛利率31.53%,同比提升5.49pp,主要系公司利用其全球化布局,调配全球产能并开发新型产品,以削弱中美贸易摩擦对部分产品加征25%的关税影响。
    公司2018年研发投入2.07亿元/+62.99%,营收占比3.49%,相比2017年提升0.52pp,2018年公司全新设计的产品实现了四分之一的销售占比。
    全球化布局初具雏形,有望增强公司抵御国际环境波动能力
    据2018年年报,公司基本完成了美国Arrow公司的产业整合,完成对Lista的并购,并在越南设立生产基地,全球化布局初具雏形。公司对Arrow和Lista的并购,有望为公司带来较大的协同效应,可加强巨星在北美的经销商体系及物流服务网络、欧洲的生产能力和本土销售渠道。公司对越南生产基地的建设可进一步增强公司抵御外部国际环境波动的能力。我们认为,公司凭借强大的全球化布局可在国际环境波动的情况下,较快调整生产销售体系以规避影响。
    手工具龙头,市场竞争力稳步提升,维持“买入”评级
    竞争格局改善逻辑兑现,公司的市场竞争力稳步提升,我们维持盈利预测,预计巨星科技2019-2021年归母净利润8.33/9.12/9.93亿元,同比增长16.2%、9.5%、8.9%,3年复合增长率11.48%,EPS0.78、0.85、0.92元,对应PE为14.98/13.69/12.57倍。参考可比公司2019年PE均值15.50倍,考虑公司全球化布局初见雏形,长期竞争格局优化及自主品牌发展或促盈利能力持续优化,我们维持2019年16-18倍PE估值,目标价12.48-14.04元,维持“买入”评级。
    风险提示:海外主要市场经济增长放缓,汇率波动风险,越南工厂投产进程不及预期,中美贸易摩擦加剧,收购整合不及预期。

迈瑞医疗:业绩略超预期,三大主业齐发力

业绩增长稳健,略超预期
    公司4月28日发布2019年一季报,1Q19实现收入39.06亿元(+20.69%),实现归母净利润10.06亿元(+24.59%),实现扣非归母净利润9.98亿元,(+28.34%),业绩略超预期。若扣除汇率的综合影响,我们预计公司1Q19扣非归母净利润增速约26%。我们维持盈利预测,预计公司19-21年EPS为3.74/4.61/5.66元,保持目标价149.57-157.05元不变,维持“买入”评级。
    控费降本效果渐显,激励机制充分
    公司1Q19毛利率为65.8%(-2.6pct),我们预计主要受收入结构的区域性调整影响。1Q19销售费用率为20.5%(-0.4pct),管理费用率为4.1%(-1.7pct),研发费用率为8.8%(+0.1pct),财务费用率为3.2%(-2.1pct),净利率为25.8%(+0.8pct),控费降本效果逐渐显现。同时,公司激励充分,近日公告称计划对高潜力、高绩效员工实施长期现金激励,激励总额不超过5.82亿元(拟于2020年与2021年分步发放),有望充分释放动力。
    三大主业齐头并进,高端产品快速放量
    1)生命信息与支持:我们推测1Q19收入增速在22%-25%,引领整体业绩增长。公司监护仪的品牌力及产品质量已跻身国际一线梯队,且持续加大投入,陆续推出转运监护等高端新产品并积极开拓市场(而主要竞争对手GE、Philips等在监护领域投入相对疲软),我们预计监护仪收入19年增速约20%,显著高于行业增速;2)体外诊断:我们推测1Q19收入增速在20%-22%,其中核心品种化学发光试剂延续高增长态势,我们预计其19年收入增速在60%-70%;3)医学影像:我们推测1Q19收入增速在15%-20%,主要受民营机构短期采购乏力影响,预计2Q19起有明显改善。
    国内市场增长强劲,海外市场持续稳健
    1)国内:受民营医疗机构短期采购乏力影响,我们推测公司1Q19国内市场收入增速短期承压,但在基层市场快速放量、民营采购逐渐恢复的趋势下,我们推测2Q19起有望显著改善,我们看好国内市场全年稳健增长;2)海外:受拉美、欧洲等市场快速放量的带动,我们推测公司1Q19海外市场增速略快于国内,全年有望保持相对平稳的增长。
    国产优质器械龙头,维持“买入”评级
    我们维持盈利预测,预计公司19-21年归母净利润为45.46/56.02/68.85亿元,同比增长22%/23%/23%,当前股价对应19-21年PE估值分别为36x/29x/24x。
    公司是稀缺的平台型器械企业,且业绩增长强劲,理应享受一定估值溢价。我们认为公司2019年40x-42x估值比较合理(可比公司2019年PE平均估值为38x),保持目标价149.57-157.05元不变,维持“买入”评级。
    风险提示:核心产品销售不达预期,产品招标降价风险,汇率波动风险。

新华保险:新单增长超预期,价值提升稳推进

总保费稳健增长,综合收益较为可观
    公司19Q1归母净利润34亿元,YoY+29.1%,略低于预期,主要由于年化总投资收益率小幅下降0.1pct至4.2%,弱于上市同业表现。但其他综合收益42亿元(去年同期-8亿元),综合投资收益率较为可观,经测算简单年化约为6.57%。总保费432亿元,YoY+9.5%。公司2019年业务推进力度不改,推动价值增速改善,预计2019-21年EPS分别为3.77元、4.70元和5.34元,维持“买入”评级。
    新单增长超预期,储蓄保障齐发力
    长险首年期交72亿元,YoY+18.2%,长险新单中占比99.9%,占比小幅提升0.1pct,趸交持续压缩,保费结构优化显著。我们预计附加险规模11.4亿元,YoY+61%,增长动能强劲。个险与银保长险首年期交分别实现55亿元和16亿元,同比分别+16%和+25%,保障业务推进的同时储蓄险并未松懈,结构优化推进下,我们预计一季度NBV能实现18%-20%增长。退保率大幅下降2.5pct至0.6%,源于银保渠道高现价产品的逐步消化,退保支出减少,业务质态持续优化。
    准备金计提加速,附加险高增带来赔付提升
    公司19Q1提取保险责任准备金125亿元,YoY+239%,绝对值高于去年上半年总额,我们认为计提加速主要是去年末精算假设谨慎调整与附加险赔付抬升共同推动。附加险规模增速已超主险,推动19Q1赔付支出占当期保费收入提升17pct至49%。重疾险发病率表修订工作正在行业层面推进,提前调整的精算假设也夯实了业绩增长基础。
    投资端趋势向好,回报偏差有望实现正向效应
    公司2018年报披露其股票和基金占比达11%,权益市场行情转暖下有望获得超额收益。长端利率快速上行,四月前三周分别走扩20bps、6bps和4bps,缓解固收资产再配置压力,利差损风险进一步降低。2018年投资回报负偏差对期初EV静态影响达-3.8%,预计今年有望实现正向效应,EV重回稳健增长通道。
    看好健康险发展前景,维持“买入”评级
    新董事长换届尚未完成,我们认为“健康险+附加险”战略大概率不会改变,在现有业务基础上若加大代理人队伍建设和年金险渠道拓宽,有望实现价值的快速增长。预计2019-21年EVPS分别为65.27元、76.44元和89.25元(前值为65.27元、76.19元和88.41元),对应P/EV为0.91x、0.77x和0.66x。公司已转型完成,正大力推进健康险发展,我们维持公司2019年1.1-1.2xP/EV,目标价格区间71.80~78.32元,维持“买入”评级。
    风险提示:保障险业务推进力度不及预期,利率下行带来潜在的利差损风险,权益市场波动导致投资收益增长的不确定性。

巨化股份:Q1净利下降13%,制冷剂市场整体疲软

2019Q1净利润同比降13%,业绩低于预期
    巨化股份于4月25日发布2019年一季报,公司实现营收37.7亿元,同比降5.7%,净利润3.70亿元,同比降12.8%,扣非净利润2.19亿元,同比降48.4%,低于市场预期。按照27.45亿股的最新股本计算,对应EPS为0.14元。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.73/0.95/1.06元,维持“买入”评级。
    氟化工景气回落导致业绩下滑
    报告期内,氟化工产业链景气整体回落,公司实现制冷剂销量5.54万吨,同比增7.8%,销售均价同比降7.4%至2.09万元/吨,制冷剂业务营收同比微降0.2%至11.6亿元。其他业务方面,氟化工原料/含氟聚合物/食品包装材料/石化材料销量分别变动11%/1%/-13%/1%至13.8/0.7/1.5/3.0万吨,销售均价同比分别下滑21%/13%/23%/17%,对应业务营收同比分别下降12%/12%/34%/17%至4.1/3.8/1.4/3.4亿元。主要产品销售价格下滑,叠加19Q1萤石采购均价同比上涨15%至0.26万元/吨,公司综合毛利率同比下降7.3pct至18.7%。
    期间费用率有所下降
    19Q1公司期间费用率同比下降1.6pct至10.1%,其中销售/研发/财务费用率分别下降0.5/1.5/0.1pct至2.8%/3.5%/0.5%。报告期内,公司实现非经常性收益1.51亿元,其中主要为F23焚烧政府补助款1.59亿元。由于理财收益增加,一季度公司实现投资收益0.31亿元,同比增145%。
    制冷剂市场整体疲软
    2019年以来,由于下游家电企业采购力度不足,目前制冷剂市场较为疲软,据百川资讯,4月下旬浙江地区R22/R32/R125/R134a/R410a价格分别为1.68/1.65/2.35/2.98/2.20万元/吨,较年初下滑7%/15%/14%/13%/12%。
    新项目持续推进据公司公告,3万吨/年R32项目、新型环保制冷剂及汽车养护产品生产充装基地(一期)项目、4万吨/年R22项目、1万吨/年TFE项目、1.27万吨/年PTFE项目及7.3万吨/年氯化钙项目预计将于2019下半年陆续投产,子公司晋巨的合成氨及空分技改项目将于2020年Q4投产,有望扩大公司经营规模,带动业绩增长。
    维持“买入”评级
    结合一季报情况,考虑目前制冷剂市场较为疲软,我们下调2019年净利润预测至20亿元(原值23亿元),维持2020-2021年预测,对应EPS分别为0.73/0.95/1.06元,基于可比公司估值水平(三爱富由于教育业务估值偏高,剔除后2019年平均17.5倍PE),给予公司2019年16-18倍PE,对应目标价11.68-13.14元(原值11.76-13.44元),维持“买入”评级。
    风险提示:下游需求下滑风险、新项目进度低于预期风险。

凤凰传媒:业绩快速增长,分红率提升至58%

业绩快速增长,分红率提升至58%,维持买入评级
    公司发布2018年报:实现收入117.89亿元,同增6.68%;归母净利润13.25亿元,同增13.63%;扣非净利润10.08亿元,同增29.89%,符合预期。每10股派发现金红利3元,分红率58%,股息率3.7%(8.12元/股)。19Q1收入23.50亿元,同增14.91%;净利润3.22亿元,同增20.85%。预计19-21年EPS为0.61/0.67/0.75元,目标价9.15-10.37元,维持买入评级。
    教材教辅快速增长,年内获得人教版全代理权,教材提价顺利出台
    18年教材教辅出版/发行分别实现收入20.97/51.71亿元,同增14.92%/12.01%。增长一方面来源于18年江苏省K12在校学生数达到884.3万,同增4.9%,远高于全国增速2.7%;另一方面18年秋季起江苏省教材执行提价政策。18年公司在获得三科统编教材代理权基础上,进一步获得人教版全学科、全年级的代理权,成为人教版教材在江苏的唯一代理单位,教育出版主业再获巩固。公司修订后的小初高中教材均通过教育部审查,新编统编三科评议教务通过省教育厅审查,列入公告推荐目录。
    一般图书保持稳健基本持平,发行体系结构调整提高运营效率
    18年一般图书出版/发行实现收入13.62/20.99亿元,同增-3.15%/-0.61%.一般图书出版业务稳居第一方阵,零售市场码洋占有率3.03%,排名第3位,其中实体店渠道排名第2位,网店渠道排名第4位。生活类图书排名首位,文学、传记和科普类图书排名第3位。发行体系实施治理结构调整,围绕ERP开展组织结构和业务流程优化,降低运营成本,提高运营效率。智慧教育业务扭亏为盈,领先优势持续扩大K12智慧教育业务收入快速增长,首次实现较大规模盈利。18年凤凰学易收入1.28亿元,同增35.98%,盈利能力提升,17年减亏7000万元,18年扭亏为盈实现净利润1244万元。旗下学科网注册会员超2400万,合作学校超过4万所,覆盖90%以上百强中小学,K12教育资源第一门户网站的领先优势继续扩大。职教平台凤凰创壹收入/利润分别增长65%/538%。
    出售盈利能力欠佳的非主业资产,资产结构进一步优化
    公司争取控股股东支持,向其出售连年亏损的印刷业务,回收现金4.16亿元,提升公司盈利能力;对美国童书并购计提商誉减值1.01亿元,轻装上阵为后续业绩提升扫清障碍;终止宜兴、江阴两地商业前景不佳的文化MALL项目,回收现金2.1亿元,降低资本开支和项目运营压力。截止18年末,公司现金及现金等价物超过100亿元,产生利息收入及理财收益2.87亿元,增厚公司业绩。
    业务资产结构优化,轻装上阵重回增长,维持买入评级
    公司业务和资产结构优化,学生数量增长、学生结构改善、纸价高位回落等多因素助力公司稳健增长。预计19-21年归母净利为15.42/17.15/19.06亿元(分别下调5%/5%/-),EPS为0.61/0.67/0.75元,参考可比公司19年16.5XPE,给予PE15-17X,目标价9.15-10.37元,维持买入评级。
    风险提示:教材统编等政策范围扩大;新生儿数量大幅下滑。

国祯环保:业绩符合预期,现金流同比改善明显

18及19Q1业绩符合预期,在手订单充裕支撑业绩高增长
    18年实现营收40.1亿/归母净利2.8亿,同比+52.4%/44.6%;1Q19实现营收6.9亿,同比+12%;归母净利0.6亿,同比+31%(前次业绩预告同比+20%至40%),业绩表现符合预期。截至1Q19末,公司在手工程类订单达53亿,是2018年工程收入的2倍;运营收入由1Q18的2.5亿增长26%至3.1亿,收入占比66%。小幅上调19-20年盈利预测为4.3亿/5.4亿(前次为4.0/5.0亿),引入2021年盈利预测6.7亿,对应EPS0.78/0.99/1.21元,参考可比公司19年平均P/E为14倍,给予公司2019年15-17xP/E,对应目标价11.70-13.26元,维持“增持”评级。
    在手订单充足,运营属性较强
    公司在水环境/工业废水/小城镇环境治理等领域继续保持优势地位,18年营收同比分别+41%/-21%/+31%;毛利率分别为24.7%/24.6%/15.9%,同比-2.8/+4.6/-4.5pct。公司18年运营业务/环境工程EPC/污水处理设备销售贡献收入11.8/26.5/1.7亿,贡献毛利润4.4/3.7/0.6亿,运营业收入/毛利润占比29.5%/50%;截至1Q19末,公司在手工程类订单达53亿,是2018年工程收入的2倍;运营收入由1Q18的2.5亿增长26%至3.1亿,收入占比66%(大幅高于18年全年运营收入占比主要系工程收入确认往往在Q4较多),运营属性较强,估值理应享有相较于环保工程公司的溢价。
    现金流同比显著改善,定增获批有望进一步缓解资金压力
    现金流同比显著改善,定增获批有望进一步缓解资金压力:随着运营收入增加,1Q19经营活动现金流量净额(不含特许经营权项目投资支付的现金)高达1.55亿vs1Q18-0.7亿。此外,4月20日公司非公开发行股票获得证监会审核通过(拟募资不超过10亿),若再考虑6亿可转债转股(目前公司股价与转股价相当),可节约财务费用高达0.7亿(年化),占2018年利润总额的20%以上。
    国资股东持股比提升,或可为订单获取和融资渠道提供支持
    国祯环保起家于水务运营(根据年报,截至2018年底,公司污水和供水处理规模达到510万吨/日、管网规模5371公里/年),并逐步向工业水处理、农村水环境治理全面布局。三峡、国开投等央企跃升前十大股东,为公司业务发展打开想象空间。根据1Q19前十大股东显示,公司实控人持股比例40%,安徽省铁路发展基金作为第二大股东持股比例13%,三峡资本增持至4%成为第三大股东,国开投增持至0.5%成为第十大股东。倘若可获得国资股东在订单获取和融资渠道上的支持,无疑会为中长期发展提供坚实的基础。
    目标价11.70-13.26元/股,维持“增持”评级
    定增获批有望缓解融资压力,同时公司加强管控有望推动三费费率下行,小幅上调19-20年盈利预测4.3/5.4亿(前次4.0/5.0亿),引入2021年盈利预测6.7亿,对应EPS0.78/0.99/1.21元,参考可比公司19年平均P/E14倍,公司运营属性强于可比公司,认可享有相较于环保工程公司的估值溢价,给予公司19年15-17xP/E,目标价11.70-13.26元,维持“增持”。
    风险提示:项目进度不及预期,融资环境恶化。

神火股份:铝价低迷,扣非后利润亏损

公司2018年归母净利润2.39亿元,19Q1净利润0.55亿元
    公司18年营收188.35亿元,同比下降0.34%;归母净利润2.39亿元,同比下降35.11%。其中第四季度归母净利润-0.53亿元,同比减亏4.67亿元,环比增亏0.16亿元。公司19Q1营收45.54亿元,同比下降3.36%;归母净利润0.55亿元,同比下降20.27%,但环比上升1.08亿元。由于18Q4铝价低迷,公司业绩低于我们的预期,此次预测公司19-21年EPS将分别为0.22/0.26/0.31元。考虑到公司未来云南产能投产后成本有下降空间,且目前PE估值较可比公司仍略低,对公司维持增持评级。
    18年扣非后净利润大幅亏损,计提大额资产减值损失
    公司18年扣非后利润为-22.79亿元,全年非经常性损益25.18亿元,其中非流动资产处置收益27.85亿元。公司向云南神火转让本部25万吨电解铝产能指标和沁澳铝业14万吨指标,增加资产处置收益25.35亿元。公司18Q4扣非后利润为-18.38亿元,一方面由于该季度铝价深度下跌,存货成本高于可变现净值,公司全年存货跌价损失3.50亿元;另一方面公司四季度计提了大量固定资产和在建工程减值损失,公司全年对下属铝业子公司和列入化解过剩产能名单的煤矿计提了7.56亿元固定资产减值损失和1.98亿元在建工程减值损失。此外公司全年商誉减值0.68亿元。18年煤炭和原铝产量下降,单位成本上升18年公司生产煤炭564万吨,同比下降9.9%;生产铝产品108万吨(河南28万吨,新疆80万吨),同比下降2.7%;生产碳素产品61万吨(河南13万吨,新疆48万吨),同比增长7.0%。公司煤炭业务受部分产能事故和退出行业的影响,产量下降,并导致毛利率同比下降7.62个百分点至37.94%;受铝价同比下跌的影响,公司18年铝锭毛利率为4.80%,同比下降14.08个百分点。公司19年计划生产煤炭595万吨,电解铝101万吨,计划将煤炭完全成本控制在720元/吨,将河南/新疆电解铝完全成本分别控制在14400和11150元/吨。
    19Q1氧化铝价格较低,公司受益,Q2业绩或环比继续增长
    19Q1原铝价格先跌后涨,据Wind报价,尽管原铝Q1均价13530元/吨环比降约300元,但原材料氧化铝跌幅更大,Q1河南氧化铝均价2825元/吨,环比降9.1%。据公司年报产量数字,公司氧化铝自给率不足40%,氧化铝下跌对公司偏利好,19Q1业绩环比改善。4月末铝价已突破14200元/吨,预计公司二季度业绩有望环比继续增长。公司19年将继续聚焦长期发展,推进云南神火建设和定增募集资金用于梁北煤矿改扩建工作。
    下调盈利预测,但公司估值偏低,维持增持评级
    根据公司生产计划以及19Q1业绩情况,我们预计公司19-21年EPS将为0.22/0.26/0.31元,19-20年预测较上次分别下调13.0%/12.9%。但参考可比公司24.97倍的19年Wind一致预期PE,公司估值偏低,我们给予公司19年24-26倍PE,对应目标价5.28-5.72元,维持增持评级。
    风险提示:铝和煤炭价格下跌;煤炭产量不及预期;生产成本增加等。

乐普医疗:业绩增长强劲,符合预期

业绩增长强劲,符合预期
    公司4月26日发布2019年一季报,1Q19实现收入18.78亿元(+30.81%),实现归母净利润5.83亿元(+92.22%),实现扣非归母净利润4.16亿元,(+39.71%),业绩增长强劲,符合预期。公司1Q19协议转让君实生物1100万股股权,产生投资收益1.63亿元,其中在2019年确认的部分为0.52亿元。剩余的1100万股(原来共持有2200万股)股权按照新的金融工具相关准则确认公允价值变动收益为1.32亿元,两项合计对1Q19表观业绩增厚作用明显。我们维持盈利预测,预计公司19-21年EPS为0.93/1.19/1.54元,保持目标价30.53-32.38元不变,维持“买入”评级。
    现金流情况良好,内生增长稳健
    公司1Q19销售费用率为26.1%(+0.3pct),管理+研发费用率为14.2%(-0.1pct),财务费用率为4.5%(+1.3pct)。公司1Q19经营活动现金流量净额为2.57亿元(+28.53%),现金流情况良好。公司18年新收购新东港45%股权(当前共持有其98.95%股份),新的45%股权于2Q18开始并表,若扣除该影响,我们预计公司1Q19扣非归母净利润增速约30%。
    器械:支架引领增长,研发工作进展顺利
    公司1Q19器械板块实现收入8.35亿元(+20.98%),其中新产品可降解支架于19年3月下旬开始销售,1Q19实现收入2785万元,快速放量。同时公司研发工作进展顺利:1))AI ECG Platform产品已于2018年获FDA批准注册和CE认证;2)公司预计左心耳封堵器有望于2019年获得批准注册;3)公司预计药物洗脱球囊有望于2Q19完成申请注册。
    药品:一致性评价进展顺利,在研产品有序推进
    公司1Q19制剂业务实现收入7.95亿元(+35.21%),原料药业务实现收入1.85亿元(+86.94%)。同时公司一致性评价及研发工作有序推进:1)阿托伐他汀2018年实现收入8.85亿元(+143.30%),该产品已于18年7月通过一致性评价;2)氯吡格雷2018年实现收入11.80亿元(+ 73.49%),该产品已于18年11月通过一致性评价;3)公司预计甘精胰岛素有望于2019年上半年报产;4)阿卡波糖已于19年1月获得药品注册申请受理,我们预计有望于1H19获批;5)氨氯地平、缬沙坦目前正在CDE审评中。
    创新驱动的平台型企业,维持“买入”评级
    我们维持盈利预测,预计公司19-21年归母净利润为16.48/21.22/27.41亿元,同比增长35%/29%/29%,当前股价对应19-21年PE估值分别为28x/22x/17x。公司是稀缺的以创新为核心驱动力的平台型企业,理应享受一定估值溢价,且考虑可降解支架快速放量对业绩增厚作用明显,我们给予公司2019年33x-35x的PE估值(可比公司2019年平均PE估值为30x),保持目标价30.53-32.38元不变,维持“买入”评级。
    风险提示:新产品不及预期,在研产品进度不及预期。

宁波韵升:制造业盈利水平下滑,投资收益拖累业绩

事件:18年归母净利润同比下滑78.42%,低于预期 公司披露2018年报,18年实现营收20.26亿元,同比增加7.42%;实现归母净利润0.89亿元,较上年同期减78.42%;扣非归母净利润0.58亿元,同比减少80.20%,低于预期;主要由于主营产品的单位成本上升,投资收益及补贴收入较上年同期减少。2019Q1营收同比减少17.31%;归母净利润1.06亿元,同比增加433%,系Q1金融资产公允价值收益达1.54亿元。我们预计随着磁材行业集中度提升、公司作为头部企业营收有望提升,但制造业盈利水平下行短期内难以扭转,且投资收益不确定性大。我们下调盈利预测,预计19-21年EPS为0.23/0.24/0.27元,维持“增持”评级。 制造业行业竞争加剧盈利水平下行,投资收益减少0.89亿元 18年公司营收增加、扣非归母净利润大幅下滑,主要由于:1)行业竞争加剧成本抬升,制造业整体毛利率水平降低9.66pct,期间费用率增加5.34pct;2)18年投资收益0.61亿元,相比17年减少1.57亿元;原有投资预测按照18H1收益翻倍假设为1.50亿元,导致盈利预测出现偏差。 钕铁硼行业集中进一步提升,需求端深耕消费和电机领域 18年钕铁硼营收17亿元,同比增加13%,毛利率持续降低,同比减少9.85pct。源自公司17Q4稀土采购价处于高位(百川资讯,氧化镨钕17Q4均价37万/吨,17Q1、Q2均价34、33万/吨),导致18H1原料平均成本提高,而磁材售价回落;18H2受11-12月云南海关短暂闭关影响导致稀土价格特别是铽镝价格小幅上涨;且磁材产业供大于求加剧行业竞争。18年国内大中型磁材企业呈现营收增加、毛利率明显下滑趋势,部分宁波、赣州等地小型磁材厂订单减少,我们预计行业集中度正在提升。需求端,公司深耕移动电子、电机、机械硬盘、声学等细分市场,销量明显提升。 伺服电机业务:工控下游需求不振,竞争加剧盈利水平下行 电机:18年营收75亿元,同比减少24%,毛利率同比降低10.05pct。主要受宏观环境影响下游需求不振,竞争加剧导致盈利水平下降。公司伺服控制系统及部件主要应用于橡塑机械、金属成型设备、健康医疗、通用伺服控制设备。18年工控自动化行业出现较大调整,主要受下游OEM市场需求下滑的影响,其中机床、电子、EMS、印刷机械、工业机器人需求增速下滑最明显。18年公司批量向市场提供伺服控制系统集成产品。 下调盈利预测,维持“增持”评级 鉴于当前制造业需求不振,我们下调19-21年电机销量增速和投资收益假设(见图7核心假设调整表)。预计18-20年营收22.88/25.81/28.66亿元(19-20年前值26.11/29.19亿元),归母净利润2.27/2.37/2.64亿元(19-20年前值2.64/3.54亿元),19年磁材企业Wind一致预期PE均值42X;公司磁材和电机业务需求不振,投资业务收入不确定性强,我们按照19年归母净利润给予30-32XPE,目标价6.90-7.36元(前值摊薄5.95-6.34元);维持“增持”评级。 风险提示:稀土价格波动过大;下游需求不达预期;投资收益不达预期。

海天味业:龙头稳健增长,目标保持高增

业绩符合预期,收入+16.95%,归母净利润+22.8% 海天味业发布2019 年一季报,2019Q1 公司实现营业收入54.90 亿元,同比增长16.95%;实现归母净利润14.77 亿元,同比增长22.8%;实现扣非后归母净利润13.97 亿元,同比增长21.46%,经营业绩符合预期。公司作为调味品龙头企业,经营保持稳健向好,我们持续看好公司长期发展空间,我们预计公司2019-2021 年EPS 分别为1.96 元、2.32 元和2.70 元,维持“增持”评级。 蚝油领先优势进一步扩大,夯实酱类后续发展基础 分产品来看,2019 年一季度公司酱油收入32.93 亿元,同比增长14.68%;蚝油收入9.24 亿元,同比增长24.63%;调味酱收入7.20 亿元,同比增长6.13%。报告期内,公司酱油产品继续保持稳健增长。对于蚝油产品,公司继续扩大蚝油领先优势,有效抓住蚝油全国化和居民消费的发展机会,成功扩展大单品品类集群。对于调味酱产品,公司为夯实酱类产品的后续发展基础,对其进行结构及规格的优化,加大力度对酱类市场渠道进行调整,为后续发展积蓄力量。 渠道扩张稳步推进,中西部地区高增长 分渠道来看,2019Q1 东部/南部/中部/北部/西部地区分别实现收入11.34 亿元/10.95 亿元/10.84 亿元/13.68 亿元/6.13 亿元,分别同比增长17.11%/11.13%/20.16%/10.27%/26.39%。报告期内,公司共净新增182 家经销商,其中东部/南部/中部/北部/西部地区分别净增加25 家/28 家/47 家/45 家/37 家经销商。19Q1 公司渠道扩张稳步推进,中西部地区由于基数较小发展速度较快,未来公司区域发展将更加均衡。 净利率继续提升,持续推进品牌传播 2019Q1 公司净利率达到26.9%,较去年同期继续提升1.28 个百分点;其中,毛利率为45.78%,同比略降0.93 个百分点,销售费用率为12%,同比下降1.15 个百分点,管理费用率为1.2%,剔除研发费用单独列示的影响,下降0.19 个百分点,费用率下降是一季度净利率提升的主要原因。2019 年全年我们预计公司仍将维持较大的市场投入,聚焦头部品牌资源投放,通过在主流卫视平台头部综艺及主流网综平台头部IP 的赞助投放,持续推进品牌传播。 19 年经营目标保持高增,维持“增持”评级 19 年是公司第三个五年计划的开局之年,19 年公司营收目标为同比增长16%,净利润目标为同比增20%,目标增速与18 年增速相比大体相当。我们认为公司作为调味品行业的龙头,有望继续保持领先优势,不断提升市占率,同时发力中高端结构升级。综上,我们预计公司2019-2021 年EPS 分别为1.96 元、2.32 元和2.70 元,YOY 分别为21%、18%和17%。可比公司2019 年平均PE 估值水平为32 倍,给予公司一定的龙头估值溢价,据2019 年46-47 倍PE 估值,目标价90.17-92.13 元,维持“增持”评级。 风险提示:食品安全问题,原材料价格波动的风险,产能消化风险。

皖能电力:业绩符合预期,看好未来电量向好煤价下行

业绩符合预期,看好未来电量向好煤价下行
    18年实现营收134亿(+9.9%),归母净利润5.6亿(+321%,前次预告为4.3-6.3亿),ROE为5.6%(同比+4.3pct);19Q1营收41亿(+36%),归母净利润1.5亿(+72%,前次预告1.1-1.7亿),业绩符合预期。18年装机/利用小时增加较多引盈利回升,19Q1发电量保持增长且煤价同比下行引盈利回升,暂不考虑神皖未来贡献投资收益影响,维持19~20年EPS0.48/0.65元,引入21年EPS预测0.66元,小幅下调BPS预测5.95/6.60元(前值6.37/6.96元),引入21年BPS预测7.26元,参考可比公司19平均P/B 1.1x,给予公司19年1.0-1.1倍PB,目标价5.95-6.55元,维持“买入”。
    发电量高增长,安徽省区域供需格局好助力未来利用小时数稳中有升
    截至18年底,公司控股装机821万千瓦(全部为安徽省内火电)/在建装机132万千瓦,权益装机683.4万千瓦(其中风电/核电装机11.2/5.2万千瓦),公司18年利用小时同比+159h,发电量300亿千瓦时(+12.1%),直接交易电量(不含阜阳华润)114亿千瓦时(占比为38%,同比+1.7pct)。省内供需较好:3M19安徽用电增速高达11.1%,延续高增长态势;供给侧:受煤电去产能及环保压力影响,安徽省总装机15年后增速明显下滑,目前在建拟建火电装机较少,准东-华东特高压19年建成投产对省内发电预计形成一定冲击,我们维持19/20年安徽省火电利用小时同比+109/+79h。
    煤价弹性高,助推业绩向上
    公司入炉煤价与安徽电煤价格指数均价走势较为一致,18年安徽电煤价格指数为614元/吨(同比+1.4%),根据调研公司18年入炉煤价为760-770元/吨,同比+1%~+2%,结合发电量同比增加较多带动公司18年原材料成本(主要为燃料成本)同比+15%。根据我们测算,若安徽电煤价格指数走低10元/吨,公司入炉煤价(标煤不含税)有望走低13元/吨,公司19-20年归母净利润有望增厚10.0%/7.6%。我们维持煤价中枢下移观点,公司对煤价敏感性高,有望充分受益。
    大股东优资资产有望注入,盈利规模将持续提升
    公司发行股份收购神皖能源(拥有火电装机592万千瓦)49%股权方案于2019.4.18日已获证监会核准批文。神皖能源自大股东神华集团采购燃煤,燃煤成本优势显著,利用小时高于安徽省平均水平,使得其ROE显著高于皖能电力。根据公告,神皖能源2018.9.30净资产账面价值为63.4亿,公司收购神皖49%股权对价47亿元,则对应PB为1.5x,估值较为合理,考虑未来庐江电厂如期投产,盈利规模将持续提升。
    维持盈利预测,维持“买入”评级
    暂不考虑收购神皖能源未来贡献投资收益影响,维持19~20年EPS0.48/0.65元,引入21年EPS预测0.66元,18年有其他综合收益减少导致归母净资产同比-3%,小幅下调BPS预测为5.95/6.60元(前值6.37/6.96元),引入21年BPS预测7.26元,参考可比公司19平均P/B 1.1x,给予公司19年1.0-1.1倍PB,目标价5.95-6.55元,维持“买入”。
    风险提示:煤价维持高位风险、利用小时数下滑/电价下降风险。

嘉友国际:现金流转好,国内逻辑兑现

业绩基本符合预期,维持“买入”评级
    1Q19,嘉友国际实现收入9.53亿元(+26.3%),归母净利0.7亿元(+23%),业绩基本符合预期。营运资金占用从4Q18的1.9亿元收窄至1.7亿元,现金流改善。我们维持公司19/20/21年EPS盈测3.12/3.99/4.99元和“买入”评级,调整目标价区间至65.50-68.60元(19年21-22X PE)。
    一季报基本符合预期,现金流边际改善
    1Q19,嘉友国际实现收入9.53亿元(+26.3%),毛利0.98亿元(+18.9%),毛利率10.3%(-0.6pp),归母净利0.7亿元(+23%),扣非后归母净利0.65亿元(+17.3%),非经常性损益主要是0.05亿理财收益,从商业实质上也可视为经常性损益,业绩基本符合预期。2018.11起,甘其毛都口岸煤炭通关出现拥堵,拖累了公司短期盈利和现金流。4Q18,公司约2亿焦煤未能及时完成销售,占用营运资金约1.9亿元;1Q19,煤炭销售逐步正常化,营运资金占用收窄至1.7亿元,我们预计2Q19以后营运资金占用有望持续下降。
    蒙古焦煤持续放量,非洲业务有超预期可能
    2018年,公司焦煤销量约380万吨(+27%),在手订单约800万吨;考虑焦煤销售2Q19逐步正常化,我们维持19年煤炭贸易量500万吨判断。由于非洲运费较高和前期价格策略,拉低了公司18年跨境多式联运毛利率。我们预计主要中资矿企每年在非洲项目工程物流和矿产品物流费用分别达到30亿元/年,按照15%净利率测算潜在利润空间9亿。公司从16年起发力非洲业务,18年非洲地区收入约2亿元;考虑主要矿山投产节奏,下半年非洲地区业务有超预期可能。
    国内市场再签大单,逻辑逐步兑现
    2019年,公司新建铁路运输事业部,通过中蒙、中亚地区的重要陆路口岸辐射中国境内,并将成熟的国际多式联运模式复制到国内公铁联运市场。2019年4月,公司和山西高义、内蒙古伊泰和内蒙古中驰签署合约,开展铁路集装箱物流和相关辅助服务,合同总金额2.14亿元,预计增厚公司19年净利润约1500万(净利率10%/19年贡献四分之三)。国内公铁联运市场空间远高于跨境市场,或可成为公司中长期盈利的主要来源。
    维持“买入”评级,调整目标价区间至65.50-68.60元
    我们维持嘉友国际19/20/21年EPS预测3.12/3.99/4.99元,对应即期股价15.0/11.7/9.4X PE。以A股物流企业(剔除供应链)对应19年20.1XPE为基准,参考海外企业估值体系,并考虑行业空间、护城河和弱周期性,我们给予嘉友国际19年21-22X PE(溢价4%-9%);维持嘉友国际“买入”评级,调整目标价区间至65.50-68.60元(前值74.80-76.30)。潜在催化剂包括:非洲项目落地、无车承运人和境内多式联运业务放量。
    风险提示:1)全球宏观和地缘政治风险:2)业务外包风险;3)客户集中度和新客户拓展风险;4)税收政策风险;5)汇率风险。

杭氧股份:业绩符合预期,工业气体成长空间广阔

2019Q1业绩增长11.02%,符合预期
    公司发布19年一季报,2019Q1实现营收18.65亿元/yoy+13.87%,实现归母净利润1.74亿元/+11.02%,符合预期。公司由空分设备制造商逐步转型气体项目运营商,转型阶段性成果卓著,工业气体业务大格局已然成型,空分设备和气体业务两翼齐飞,经营活动现金流充沛,经营状况持续改善,资产负债率逐步降低。我们维持此前盈利预测,预计公司19~21年EPS分别为0.82、0.90、0.98元,维持“增持”评级。
    经营状况持续改善,应收账款回款良好,资产负债率稳步下降
    据公司19年一季报,2019Q1经营活动现金流净额为2.64亿元/yoy-31.48%,显著高于归母净利润,主要系公司在2010-2012年集中签订的长协供气项目现已逐步进入稳定运行阶段,气体投资杠杆持续减小。
    公司现金流循环逐步优化,稳定运行的项目现金流有望支持集中供气项目持续扩大。2016年起公司资产负债率逐年降低,自2016年的62.34%降至2019Q1的48.14%。公司经营状况持续改善,资产减值损失冲回3313万元,主要系应收账款回收状况好转,账龄结构改善。
    空分设备订单饱满,工业气体成长空间广阔
    据公司年报,2017-2018年公司分别获得空分设备及石化设备订单38.17亿元和45.47亿元,有望支持未来两年空分设备收入增长。公司公告显示,公司有5个共计340000m3/h的在建集中供气项目,公司集中供气业务有望持续扩大。
    三月PMI重回景气区间,气体价格回暖,零售气体业务或成业绩新增长点
    据国家局,2019年3月官方制造业PMI为50.5,重回景气区间。一季度规模以上工业增加值同比增长6.5%,比去年四季度回升0.8pp,比去年全年回升0.3pp。据卓创资讯,3月液氮和液氧价格如期回升,环比分别提升10%和22%。我们认为,化工、冶金行业利润水平提升,传统下游行业景气向上;半导体材料市场扩大、LCD面板需求上升和大尺寸面板产能扩张等新兴行业需求向上,两因素或共同拉动气体需求释放,气体需求向上也将带动气体价格向上,零售气体业务有望量价双升,或成新增长点。
    空分设备+工业气体双轮驱动,维持“增持”评级
    公司空分设备处于上行周期,设备制造板块订单饱满,气体业务成长空间广阔,总体良好发展态势符合我们预期。维持盈利预测,预计公司19~21年分别实现归母净利润7.94、8.65、9.45亿元,对应EPS分别为0.82、0.90、0.98元,PE为16.05、14.74、13.50倍。参照可比上市公司平均PE21.74x,考虑到制造业实质回暖仍需数据进一步验证,我们保守提高公司2019年PE目标估值至18~21x(前值15-18x),对应合理股价区间为14.82~17.29元。
    风险提示:化工、冶金行业超预期下行;现代煤化工项目推进不及预期;公司进入半导体等新兴下游领域进程不及预期。

天成自控:国产替代标杆,Q1业绩大超预期

2019Q1业绩大超预期,上调至“买入”评级
    4月25日,公司发布2018年报及2019一季报,2018年公司实现营收9.58亿元,同比+22.33%,实现归母净利0.37亿元,同比-47.88%;2019Q1公司实现营收3.72亿元,同比+105.86%,实现归母净利0.23亿元,同比+101.7%。2018年公司受乘用车客户众泰销量下滑、收购航空座椅业务带来的管理及财务费用增加等因素影响,2018年业绩低于我们预期。2019Q1乘用车客户荣威i5车型销量爬升及航空座椅业务并表,带动公司Q1实现业绩翻倍增长,大超我们预期。公司是国产替代标杆企业,我们预计公司2019-21年EPS分别为0.44/0.60/0.76元,上调至“买入”评级。
    乘用车座椅毛利下滑及管理和财务费用增加,拖累2018年业绩表现
    根据公告,2018年公司座椅系列整体毛利率为25.31%,同比-0.67pct;其中乘用车座椅受众泰T700销量下滑,南京工厂产能利用率不足,折旧及人工固定费用较高等因素影响,毛利率为0.92%,同比-13.36pct。2018年公司四项费用率达22.94%,同比+8.14pct,其中管理和财务费用分别增加0.75亿元和0.19亿元,主要受职工薪酬和折旧与摊销增加以及收购英国航空业务带来的管理及财务费用增加所致。2019年,我们预计随着上汽荣威i5和i6车型销量爬升,公司南京工厂产能利用率及乘用车座椅毛利率将提升;同时航空座椅业务具备管理提升空间,整体四项费用率有望降低。
    乘用车客户销量爬升叠加航空座椅订单充足,2019年业绩增长确定性高
    上汽乘用车是公司重要乘用车客户,根据公告,2019年公司将供应上汽荣威i5、Ei5、i6和EX21等车型,此外还将供应东风E11K、众泰T700、福特T20等项目车型,我们预计公司2019年将合计供应超35万套乘用车座椅。公司在手航空座椅订单超过9000万英镑,客户包括春秋航空,新西兰航空,阿提哈德航空,Spirit航空和Frontier航空等,2018年公司航空座椅业务实现营收约1.63亿元,公司预计2019年航空座椅业务营收将增长约35%,同时公司航空座椅业务将加大在中国本土采购及制造进程,我们预计公司航空座椅业务的盈利能力将进一步提升。
    乘用车座椅国产替代标杆企业,未来发展值得期待
    公司作为国产替代标杆企业,在保持传统业务稳定增长的同时,积极开拓乘用车座椅业务,并布局航空座椅业务。乘用车客户荣威i5销量爬升迅速,奠定乘用车座椅业务高增长基础;公司计划投资建设天成航空产业园区,我们认为将加速公司航空座椅业务国内落地的进程。我们预计公司2019-21年净利约1.27/1.76/2.2亿元,EPS分别为0.44/0.60/0.76元,同行业可比公司2019年平均PE约21X,公司2019-21年净利复合增速约81%,给予公司2019年30-31XPE估值,目标价区间13.20-13.64元,上调至“买入”评级。
    风险提示:汽车行业增速显著下滑,荣威i5销量不及预期,乘用车座椅业务拓展不及预期,航空座椅业务发展不及预期。

海螺水泥:Q1业绩增长27%,全年盈利具稳定性

19Q1业绩符合预期,更稳健的增长
    19年4月26日晚海螺水泥发布19年一季报,实现营收305亿元,YoY+62.5%,实现归母净利润60.8亿元,YoY+27.3%,扣非归母净利润59.3亿元,YoY+26.8%,符合我们与市场的预期。我们判断净利润增速低于收入增速的主要原因在于贸易平台发力,而公司贸易业务仅作为中间平台,利润率较低。我们认为全年水泥价格具稳定性,公司成本优势突出,盈利具稳定性,预计19-21年EPS分别为5.74/5.91/6.17元,目标价45.92~51.66元,维持“买入”评级。
    Q1量价齐升,Q2有望延续景气,检验全年景气的关键时点在Q3
    根据局,1-3月全国水泥产量3.9亿吨,YoY+9.4%,反应实际需求好于预期;根据数字水泥网,1-3月全国高标号水泥均价455元/吨,较去年同期增长37元/吨,实现量价齐升,公司受益明显。进入4月后,我们观测到全国水泥出货率维持8成以上较高水平,且各地开启普涨模式,我们判断在Q2水泥高景气有望延续。展望Q3,我们判断随着7-8月各地进入雨季或对工程开工及水泥出货造成一定影响,且18年下半年地产销售面积增速下滑或传递至19年下半年地产新开工,或影响水泥需求。因此我们认为检验水泥全年景气程度的关键时点在Q3。
    贸易平台发力拖累毛利率,费用率优化,资本结构进一步改善
    19Q1公司综合毛利率30.8%,同比下滑10.4pct,我们判断主要受贸易平台发力影响,拖累整体毛利率。19Q1公司期间费用率(含研发费用)5.4%,同比下滑2.9pct,其中销售/管理/财务费用率同比分别下滑1.0/0.7/1.2pct,研发费用率同比持平,财务费用率下滑幅度较大主要系公司利息收入同比增长60%,整体费用率情况均有优化。19Q1公司经营性现金流净额50.1亿元,YoY+64%,与收入增速相匹配。19Q1公司资本结构进一步改善,资产负债率同比下滑2.7pct至19.5%,降至历史低位。
    积极布局一带一路,寻求新的增长点
    根据安徽文明网,截止到2018年底,海螺集团已经在印尼、缅甸、柬埔寨、乌兹别克斯坦等“一带一路”沿线11个国家,注册设立21家公司,发展了23个项目载体,累计完成投资近100亿元,海外员工3200余人。上述项目建成投产后,年熟料产能达3270万吨,水泥产能4075万吨。在4月25日第二届“一带一路”国际合作高峰论坛上,海螺水泥签订《乌兹别克斯坦海螺水泥熟料生产线项目投资协议》,是乌国在本次论坛上唯一的直接投资签约项目。未来海外项目有望成为公司新的增长点。
    维持“买入”评级
    我们判断19年水泥价格具有稳定性,有望维持高位震荡。公司产能全国布局,规模优势显著,制造成本领先行业。我们预计公司19-21年实现净利润304/313/327亿元,YoY+2%/3%/4%,维持目标价45.92~51.66元,维持“买入”评级。
    风险提示:宏观经济下滑超预期、原材料涨价超预期等。

鸿路钢构:收入维持高增长,盈利质量有望提升

收入保持高增长,维持“买入”评级
    公司公告19年一季报,实现收入21.33亿元,YoY+90.52%,实现归母净利润6788.57万元,YoY+30.62%,扣非后净利润5941.67万元,YoY+25.48%。非经常性损益主要为计入当期损益的政府补助(1049.38万元)。净利润低于收入同比增速的原因:1、当期毛利率同比下滑5.98pct至10.66%;2、应收账款同比增加2.55亿元导致资产(信用)减值同比增加645.43万元至902.06万元。我们预计19-21年EPS0.97/1.12/1.27元,对应目标价11.64-12.61元,维持“买入”评级。
    毛利率承压,预计对全年影响较小
    公司整体毛利率为10.66%,同比下滑5.98pct。我们认为原因:1,钢结构制作业务是Q1收入主要来源,其非标准品的特性导致盈利能力有所波动,特别是在Q1占全年收入比重较低的情况,其波动性有所放大;2、18年新增产能较多(从17年102万吨增至18年160万吨),新增产能的毛利率相对偏低,所以也一定程度上影响了整体毛利率。净利率受毛利率和资产(信用)减值影响,同比下降了1.46pct至3.18%。
    费用率控制较好,经营性现金流指导意义有限
    19Q1期间费用率5.93%,销售/管理(加回研发)/财务费用率分别为0.84/3.99/1.10%,同比分别下降0.60/2.08/1.07pct,规模效应继续体现。经营性现金流净额1.51亿元,YoY-69.43%,收现比和付现比分别同比下滑66/20pct。我们认为可能与18Q4回款状况较好有关(18Q4单季度收现比为80.23%,为12Q4以来最高的Q4值)。我们认为19Q1的经营性现金流指导意义有限。公司已公告将开展不超过10亿元的应收账款保理,有望改善现金流。
    19年钢结构销量有望接近200万吨,加工业务净利润预计继续高增长
    根据18年年报,公司预计19年底钢结构制作产能将达300万吨,相较18年底200万吨的产能继续大幅提升。假设公司19年的产能利用率和产销率和18年保持一致,我们预计公司19年的钢结构销量将达195万吨,YoY+46%。我们认为随着产能的持续扩大,规模效应继续体现,钢结构加工业务吨净利润有提升空间,钢结构制作的净利润同比增速有望超过46%。
    盈利质量不断提高,维持“买入”评级
    我们维持原盈利预测,预计19-21年EPS0.97/1.12/1.27元,CAGR+16.98%。19年经营业绩占比预计同比增加15.4pct(从18年的62.76%提升至19年的78.16%),盈利质量不断提高。19年可比公司平均PE16.32x,由于部分利润来源为政府补助(我们预计19年占比29.6%),我们认可给予公司19年12X-13X PE,对应目标价11.64-12.61元,维持“买入”评级。
    风险提示:钢结构吨净利润下滑风险,政府补助不达预期的风险。

中国巨石:19业绩有望逐季改善,长期布局时点来临

19Q1业绩符合预期,看好19年业绩同比增速逐季改善 公司公告2019年一季报,实现营业收入25亿元,同比+0.1%,环比+3.9%。归母净利润5.0亿元,同比-19.1%,环比+8.1%,扣非归母净利润4.5亿元,同比-26.5%,符合预期。我们预计Q2价格环比有望企稳,销量将恢复至10%-20%的同比增长,考虑到18年玻纤价格前高后低的基数效应,维持19年业绩逐季改善的判断,中长期看好巨石全球玻纤龙头地位,持续维持成本和技术领先优势。考虑到近期可比公司估值中枢有所上移,上调2019年估值至18-20x目标PE,上调目标价至13.37-14.85(前值11.88-13.37元),维持“买入”评级。 受玻纤价格下降+费用增长较快影响,19Q1净利率同比下滑7.1pct 19Q1玻纤及制品收入略降,源于价格同比下跌,销量同比基本持平(18Q1高基数),其他业务收入(主要建材贸易)有所增长;公司19Q1综合毛利率同比下滑4.1pct,主要因为玻纤产品价格下跌导致,期间费用率同比提升5.0%,因销售费用率同比提升1.2pct,因运输费及仓储费用增加,管理费用率(含研发)同比提升1.7pct,主要由于人员和工资增加,财务费用率同比提升2.0pct,主要由于有息负债增加。公允价值变动2493万元,因外汇远期产生正收益(熨平汇兑波动风险,19Q1人民币升值带来汇兑损失)。政府补助19Q1增加较多,最终19Q1净利率同比下滑7.1pct。 Q2价格企稳,看好19年业绩同比逐季改善 18年下半年行业新增的80万吨产能目前正在逐步消化,根据公司电话会,从19年3月起,特别进入4月后,价格趋稳现象明显,巨石产品结构优异,防御性较强,目前巨石产品结构中中高端产品占比60%以上,高端产品价格相对较坚挺。19Q1公司产量增速较高,1-2月销量同比下滑较多,3月起基本可以实现产销率100%,预计Q2玻纤及制品销量增速10%-20%,全年维持180万吨销量预测(同比增长13%),考虑到18年玻纤价格呈现前高后低,而19Q2玻纤价格企稳,同时天然气结束供暖季价格,新增人员效率将逐步发挥,预计19年业绩有望实现同比逐季改善。 维持盈利预测,维持“买入”评级 维持19-21年的EPS预测为0.74/0.82/0.92元,我们认为18年下半年新增产能集中投放带来的价格冲击有望在19年上半年基本结束,中长期我们看好巨石的生产基地及产业链一体化布局,预计中长期公司将实现销量平稳增长,产品结构持续优化,技术进步带来成本持续降低。近期可比公司估值中枢有所上移,参考可比公司19年16x平均估值,考虑到公司的全球龙头地位,较强的成本优势和技术实力,应享受一定估值溢价,给予公司2019年18-20x目标PE,目标价13.37-14.85(前值11.88-13.37元),我们认为长期布局的时点已经来临,维持“买入”评级。 风险提示:全球经济景气度向下、成本降幅不及预期。

山东药玻:模制瓶展现业绩弹性,稀缺攻守兼备品种

年报业绩略超预期,或成中硼硅赢家2019 年4 月22 日公司发布年报,18 年实现营收25.85 亿元,YOY+10.90 %;归母净利润 3.58 亿元,YOY+ 36.33 %;扣非归母净利润 3.43亿元,YOY+39.97%,业绩略超我们预期。公司作为国内药包行业的龙头企业之一,重点布局中硼硅产品,契合医药玻璃包装行业升级趋势,我们认为公司有望成为中硼硅市场赢家, 预计公司19-21 年EPS 为1.09/1.35/1.63 元,维持“买入”评级。
    盈利能力稳中有升,资产负债率小幅上行2018 年公司盈利水平维持在高位,销售毛利率35.99%,同比增长3.77 pct;销售净利率13.86%,同比增长2.58 pct。费用控制能力进一步增强,费用率16.77%,同比下降3.95 pct;其中财务/管理/研发费用率分别下降1.94/2.06/ 0.04 pct;销售费用率上升0.08 pct。资产负债率小幅上行,2018 年末为23.75 %,同比上升1.50 pct。
    一致性评价有望加速,中硼硅领先布局或享受溢价受益于注射剂仿制药一致性评价,中硼硅产品渗透率有望提升,公司作为国内中硼硅布局领先企业,将率先受益。我们预计公司18 亿只一级管制瓶募投项目19 年有望投产,公司借助于传统产品的渠道优势,有望率先受益于中硼硅市场的放量。中硼硅玻璃管被少数外资企业垄断,是中硼硅管制瓶利润最集中的生产环节,公司拥有普通钠钙玻璃拉管技术以及中硼硅模制瓶生产技术,是国内有望实现中硼硅玻璃管商业化量产的企业之一,或成为中硼硅趋势赢家。
    传统主业多点齐发,模制瓶业绩弹性超预期模制瓶业绩弹性超预期,棕色瓶量价齐升,丁基胶塞毛利率较大幅度提升。
    其中,18 年模制瓶3918 元/吨,同比提升10.11%,幅度超出预期,我们认为主要原因是公司高价产品占比提升、以及部分规格产品提价幅度超出预期;棕色瓶均价提升7.66%,销量提升12.43%,量价齐升趋势延续;丁基胶塞销量下滑2.13%、均价下滑5.97%,低于预期,但毛利率上升至40.19%(前值为30.80%),系直接材料、直接人工均有较大幅度的下滑。
    稀缺的攻守兼备品种,维持“买入”评级公司模制瓶业绩弹性超预期,提升公司盈利能力,我们预计19-21 年归母净利润为4.63/ 5.72/6.91 亿元,对应EPS 为1.09/1.35/1.63 元(19-20年EPS 原预测值为1.04/1.30 元);参考可比公司19 年平均26.03x 的估值水平,并考虑到公司模制瓶龙头地位、中硼硅产品领先布局,我们认为公司 19 年合理PE 区间为 27-29x,对应目标价 29.43~31.61 元,维持“买入”评级。
    风险提示:原材料价格超预期上涨;带量采购压低药品价格,进而压低药玻价格;中硼硅管制瓶慢于预期;注射剂占比下滑超预期。

大亚圣象:渠道+产能驱动,业绩符合预期

2019Q1 归母净利润同比增长9.7%2019 年一季度大亚圣象实现营收14.13 亿元,同比增长1.1%;实现归母净利0.63 亿元,同比增长9.7%,扣非后归母净利0.61 亿元,同比增长9.7%,符合我们此前预期。公司作为地板和人造板行业龙头企业,凭借其品牌和规模优势,不断创新拓展渠道,扩大产能开发新品。我们预计公司2019-2021 年EPS 分别为1.55、1.72、2.00 元,维持“买入”评级。
    毛利率同比提升0.6pct,期间费用率略增公司产品结构不断升级,高毛利率的实木复合和三层复合地板收入占比持续提升,一季度公司毛利率同比提升0.6pct 至34.6%。期间费用率同比增长0.5pct 至28.5%,其中销售/管理+研发/财务费用率同比分别变化0.2pct/0.6pct/-0.3pct 至16.6%/11.4%/0.5%,财务费用率的下降主要系利息支出和汇兑损失减少所致,对应销售净利率4.3%,同比基本持平。19Q1投资收益同比减少87.8%至0.14 亿元,主要系合营企业福建居怡竹木业有限公司盈利减少所致。
    大宗渠道持续发力,加大投放加强品牌建设大宗渠道方面,公司持续加强与万科、碧桂园等地产大客户合作,顺应地产精装化的大趋势,2019 年大宗渠道持续放量有望推动公司长期稳定增长。零售方面,圣象线下3000 家终端门店与天猫等在线分销专营店一起构建起覆盖全国的网络;不断加强品牌建设和,加大在主流新媒体的投放力度、强化定向性精准投放,终端各类活动持续推进,支撑公司木地板业务平稳增长。
    产能释放破除发展瓶颈,持续开发新品提升产品竞争力公司目前拥有年产5300 万平方米的地板生产能力,并拥有年产185 万立方米的中高密度板和刨花板的生产能力。目前公司宿迁 50 万立方米刨花板生产线已建成投产,年产1700 万平米饰面刨花板工程以及年产60 万套家具构件生产工程项目有序进行,破除前期产能限制带来的发展瓶颈。此外,公司重视新品开发,新开发高防潮低吸涨刨花板、抗菌防霉人造板等产品持续丰富产品线,提升产品竞争力。
    渠道+产能持续发力,维持“买入”评级公司作为地板和人造板行业龙头企业,凭借其品牌和规模优势,不断创新拓展渠道,扩大产能开发新品。我们预计公司2019~2021 年归母净利润8.6、9.6、11.1 亿元,对应EPS 为1.55、1.72、2.00 元。参照 2019 年可比公司19 倍 PE 平均值,考虑到公司治理层面理顺尚需时间,给予公司 2019 年 11~12 倍 PE 估值,对应合理价格区间 17.05~18.60 元,维持“买入”评级。
    风险提示:产能建设及释放不及预期,地产销售超预期下滑。

舍得酒业:市场投入加大,净利率有所回落

2019Q1公司营收同比增长34.06%,归母净利润同比增长21.53%
    2019年一季度公司实现营业收入6.97亿元,同比增长34.06%;实现归母净利润1.01亿元,同比增长21.53%;基本每股收益0.3元,经营业绩基本符合预期。报告期内,公司坚持实施“优化生产,颠覆”战略,我们给予公司2019-2021年EPS分别为1.42元(下调8%)、1.78元(下调7%)和2.34元(下调3%),维持“增持”评级。
    低档酒持续改善,中高档酒占比小幅提升
    报告期内,公司坚持“舍得”+“沱牌”双品牌运作。2019年一季度,公司中高档酒销售收入5.77亿元,同比增长36.01%,占白酒收入比重为97.3%,较上年同期小幅提升;低档酒持续改善,低档酒收入0.16亿元,同比增长15.78%;以天马玻璃为主的其他业务销售收入为1.04亿元。在产品结构持续优化的带动下,公司毛利率水平达到74.76%,较上年同期的69.46%提升了5.32个百分点。
    销售商品、提供劳务收到的现金同比下降8.56%
    2019年一季度,公司销售商品、提供劳务收到的现金为8.05亿元,同比下降8.56%;公司应收票据为1.19亿元,同比下降27.89%。一季度,公司预收账款1.50亿元,较2018年末的2.47亿元下降0.97亿。由于控股子公司四川天马玻璃有限公司应收货款增加,公司应收账款1.10亿元,较上年同期增加0.26亿元。
    销售费用率有所提高,销售净利率回落
    公司持续进行渠道深耕,加大市场费用的投放力度,2019年一季度,公司销售费用1.82亿元,同比增长50.50%,销售费用率为26.09%,较上年同期提高了2.85个百分点。在费用率提升的影响下,公司净利润率为15.49%,较上年同期下降了1.01个百分点。2019年一季度,公司酒类产品新增经销商44家,退出经销商36家,报告期末共有经销商1,638家,较2018年年末增加8家。
    公司加速全国化布局,维持“增持”评级
    2019年,公司将坚持聚焦舍得,加速全国化布局,将其打造为全国高端白酒品类的领导者。我们预计,2019-2021年营业收入分别为27.08亿、32.77亿和39.39亿元,增速分别为22.4%、21.0%和20.2%,由于公司加大了市场投放力度,我们提高了19-21年公司销售费用率(分别上调2.2个、2个和1个百分点),EPS分别为1.42元(下调8%)、1.78元(下调7%)和2.34元(下调3%)。可比公司2019年PE一致性预期均值为27倍,给予2019年26-28倍PE估值水平,目标价为36.92-39.76元,维持“增持”评级。
    风险提示:宏观经济表现不佳,行业竞争格局加剧,食品安全问题。

攀钢钒钛:2019q1业绩同比上行61%

公司2019Q1盈利7.53亿元,同比上行61%
    2019年4月23日,公司发布2019年一季报:营业总收入40.63亿元,同比上升28%,环比下降10%;归属于上市公司股东净利润7.53亿元,同比上行61%,环比下降28%;销售毛利率为25.02%,同比上升1.44pct,环比下行4.71pct;基本每股收益0.09元,同比上升0.04元,环比下降0.03元,业绩符合我们预期。钒价自2019年3月份持续下行,因此下调业绩预测,预计公司2019-2021年EPS分别为0.32、0.34、0.35元,前值为0.39、0.40、0.40元,参考可比公司估值,下调至“增持”评级。
    钒产品价格同比上行29%,促公司业绩改善
    2019Q1五氧化二钒(98%片,四川)均价为22.83万元/吨,季同比上升29%,季环比下降45%。2019Q1公司营业收入、净利润同比改善,主要因钒产品销量、价格上行。季环比口径看,公司营业收入小幅下行,利润总额基本持平,所得税增加2.70亿元是公司盈利下降主因。
    地产销售负增速收窄,新开工增速持续上行
    据国家局数据,2018年地产新开工增速17.2%,地产建筑工程投资增速-2.3%,两者背离说明施工环节存在滞后。2019年前3月,地产建筑工程投资增速8.5%,超去年同期及全年;销售面积增速收窄至-0.9%,较前值上行2.7pct;新开工增速增长至11.9%,较前值上行5.9pct。若地产调控政策力度维持现状,地产新开工增速上行或保障未来螺纹钢需求,带动钒制品需求上行。
    2019年钒产品需求量或受替代品等因素影响
    钢筋新标已于2018年11月实行,2019年全年将实行新标、实行时间长度长于2018年,钒产品需求总量或同比上行。此外,钒产品需求变动还受到钢企寻求的替代品、质检严格程度等因素的影响;由于2019年限产同比减少,螺纹钢价中枢或下移,对钒产品价格形成压制。
    西昌钢钒未来有望注入,给予“增持”评级
    考虑受托管的西昌钢钒1.8万吨产能,公司目前实控钒制品产能约为4万吨,行业龙头地位稳定。根据鞍钢集团清除同业竞争承诺以及西昌钢钒经营数据,西昌钢钒有望最早于2020年注入公司,因注入时间暂未确定,盈利预测暂不考虑。一季度钒产品价格低于预期,我们下调公司业绩预测,预计2019-2021年EPS为0.32、0.34、0.35元,对应PE为11.97、10.99、10.95,按2019年预测毛利润占比加权,考虑2019年整体需求或上行以及公司多元化经营折价,给予公司2019年12.3-13.2倍PE估值,2019年预测EPS 0.32元,对应目标价3.88~4.17元,下调至“增持”评级。
    风险提示:地产新开工、施工增速不及预期;宏观经济不及预期。